圖片來源：圖蟲創(chuàng)意

2018年夏天，時為藍象資本合伙人的沈文博突然叫停了一筆1億元的募資，這當即遭到同為合伙人的寧柏宇的反對。這筆募資前后進行了近一年，其中有幾千萬已經到賬，剩余款項正在路上。在這個一級市場普遍缺水的年份，藍象資本可能是唯一一個募到錢又退還回去的基金。

看似不可理喻的決絕背后，實為一家投資機構合伙人的分崩離析。

募資叫停后不久，寧柏宇和沈文博陷入一場并不輕松的談判，主題是“如何分家”。一個多月后，藍象的分家談判從“5個備選”方案中有了結論：成立3年、投資64個項目的藍象資本將一分為二，原品牌保留，由寧柏宇繼續(xù)擔任唯一的創(chuàng)始合伙人，沈文博帶著部分藍象的同事，啟動新品牌北塔資本，繼續(xù)專注教育投資。對于過去投出的項目，雙方達成一致：未來由藍象和北塔共同管理。

這對同樣對教育投資心懷熱望、并在這條路上并肩作戰(zhàn)了3年的合伙人，就此分道揚鑣。

沈文博和寧柏宇均出身于好未來。沈文博曾任CEO助理， 參與主導了好未來一系列對外投資，典型案例如寶寶樹；寧柏宇則足足在好未來待了7年，在內部創(chuàng)建了摩比思維館和樂加樂英語品牌，離開好未來時他的職務是投資戰(zhàn)略部副總經理。正是因為彼此的背景和對行業(yè)的看好，他們最終創(chuàng)辦了專注教育行業(yè)的藍象。

最近兩年，教育投資熱不斷攀高，大筆融資頻發(fā)，尤其時至今年，在整體經濟形勢下行的環(huán)境下，教育進一步成為資本寵兒。作為行業(yè)少有的專注玩家，藍象資本過去3年投資的64個項目中，60%獲得再融資，30%估值翻了10倍，10%的項目預計在年底估值過1億美元——放眼整個VC行業(yè)，這也算得上是一份頗具亮色的成績單。

藍象是美國著名孵化器Y Combinator的信徒，他們以標準化的投資金額和投后服務而區(qū)別于眾多天使投資機構。也正是因為堅持YC式的重度投后服務，保證了藍象被投企業(yè)的高存活率——迄今僅有5%的項目死亡。

歷史上VC分家造成的結局有N種，甚至可能直接導致經營多年的品牌就此消失。從藍象最終的方案來看，合伙人到底是以一種較為體面的方式解決了這場尷尬，最大程度實現(xiàn)了各方利益的平衡。但分家即意味著對過往資源的分解與重構，如何解決好與LP、被投企業(yè)，甚至是與同行的嶄新關系，將是他們必須面對的問題。

一家業(yè)績尚可的機構毅然地決定分家，原因必然是多面的，但36氪收集了多位接近藍象的人士后發(fā)現(xiàn)，合伙人體系的先天不足或許注定了它的結局——合伙人無論是在股權占比，還是在實際話語權上的過分“平權”，使得藍象始終缺乏一個真正意義上的“拍板人”，加之合伙人此前并無深度合作經歷，最終導致一些重大決策的效率偏低。

在創(chuàng)投行業(yè)，“三位合伙人”是一個時常出現(xiàn)的組合，遠有3G資本，近有高榕資本、愉悅資本，事實已經證明三人搭配的成立性，甚至存在著某種制度上的優(yōu)越性。這也是我們試圖通過這篇文章探究的問題：在強調“人的判斷”的投資機構中，一個相對的平權決策機制，究竟怎么運轉才能保證可行、高效？

分家

藍象的分家看似突如其來。

一位接近藍象的投資人告訴36氪，約莫在7月中下旬，就傳出了藍象分家的消息。變故最初發(fā)端于藍象的母公司——金甌層面，“是一個偶發(fā)的、但又很難調和的矛盾”。

金甌的全名為北京金甌未來教育科技有限公司，藍象資本和其兄弟公司桃李資本（FA）同屬于它 。桃李比藍象晚一年設立，其創(chuàng)始人是擁成功創(chuàng)業(yè)經歷的張愛志。在投資業(yè)務的基礎上布局FA，一個顯見的邏輯是追求投資和投行之間的案源協(xié)同，同時也能以FA的現(xiàn)金流供養(yǎng)基金。

在金甌層面，沈文博、寧柏宇和張愛志幾乎是“平權關系”：從股權占比上來看，除去外部投資人的股份外，三人幾乎各占三分之一。從分工上來說，沈文博和寧柏宇側重于藍象，張愛志則主抓桃李，一旦涉及到大范圍的戰(zhàn)略部署，還是得經由三人共同商討。

金甌的矛盾并沒有被解決，隨即傳遞到藍象，“幾天的工夫，場長（沈文博）和Bill（寧柏宇）就決定分家。”上述人士告訴36氪，7月變故更像是一個導火索，促發(fā)了整件事的快速推進，但癥結卻在于一個長期以來的矛盾：三人中始終沒有一個掌勺人。

一位藍象前員工對此表示認同——這不僅和三人的股權占比有關，從領導力上來看，“確實也沒有一個絕對的老大”。

一個頗為有趣的現(xiàn)象是，在近年涌現(xiàn)的一批新基金中，“三人行”是一個高頻組合，代表如：高榕資本（張震、高翔、岳斌）、愉悅資本（劉二海、李瀟、戴汨）。

一位母基金合伙人向36氪表示，以一個LP的視角來看，年輕機構甫一誕生就有三位合伙人，往往是加分項，因為多位合伙人的存在通?？梢栽谡J知、資源、精力等方面實現(xiàn)互補。但有兩點是關鍵：首先，合伙人之間要有過深度合作，最好是“一起分過錢”的經歷，這才能算得上知根知底；其次，幾個合伙人里須有顯見的意見領袖；要不就得彼此分工明確、擁有各自的管轄范圍且沒有太多交集，這是為了保證決策效率。

對于第二點，早期的藍象是符合的。據內部人士介紹，在很長一段時間里，沈文博和寧柏宇有著相對明確的定位，但到后來工作邊界逐漸模糊，矛盾也多了起來。自2017年中旬起，藍象內部已經能感受到雙方的分歧，在一些會議上甚至會有“言語沖突”。

而第一點恰是藍象的基因缺陷。沈文博和寧柏宇曾在好未來做過同事，但兩人實際工作中的交集并不多；而沈與張愛志雖是“認識多年的好友”，但此前也未有過深度合作。

這些因素疊加在一起，導致藍象及金甌在一些重大決策上的遲滯。

一個被多次提及的例證是，一項事關投資團隊的“carry分配計劃”，前后討論了近兩年，也沒有形成最終方案，這間接導致了一些團隊成員的離開。

更大的分歧則是對基金的定位。比如，雖然都篤信YC模式，沈文博認為應該花九成精力做投后，而寧柏宇認為如此比例的投后配置過重，甚至會影響基金運轉；在基金規(guī)模上，寧柏宇希望可以做大一些，但沈文博對此頗為遲疑。

“概括來說，還是兩個人的理念不同，也可以說是性格之差?！币晃皇煜ざ说耐顿Y人向36氪介紹。如果合伙人中有一個拍板人的角色，各自性格上的迥異甚至可以成為維持一家基金良性運轉的加分項，但如果沒有拍板人，反而會導致決策效率低下。

寧柏宇對此并不諱言。他對36氪表示，風險投資是一個決策頻率極高的工作，合伙人之間需要分歧解決器，所謂final desicion的人物存在，但無論是藍象還是金甌層面，都沒有這樣一個人，“我們最終也就是因為分歧解決不了（而分家）?！?/p>

“誰都不想做老大”

在VC行業(yè)，藍象是一個特立獨行的存在。

從投資打法上來看，它是YC的像素級借鑒者。所謂YC模式，其核心是針對種子期項目提供投資、孵化服務，與傳統(tǒng)投資機構不同，無論是在投資額度還是投后服務內容上，YC都予以一個相對標準化的流程。

對應地，藍象也將所有天使輪項目的估值設為1000萬，不還價，藍象占股3%或8%；所有被投企業(yè)都會享受6個月的標準化投后服務，包括在商業(yè)模式、用戶規(guī)模、再融資等方面的全方位助力，其中每一個時間節(jié)點及服務主題也都是預設好的。同時，藍象還扮演著教育行業(yè)社群和活動的運營者角色，以教育行業(yè)成功創(chuàng)業(yè)者和投資人組成的“藍象營”至今已有110人的規(guī)模。

縱然聲稱要將YC模式復刻在中國的投資機構前赴后繼，但真正踐行到底的屈指可數(shù)。

相較于廣撒網式的打法，YC模式的服務性大于投資性，是“臟活累活”。尤其是在整個一級市場持續(xù)亢進的前幾年，YC模式可預期的投入產出比——至少是短期內——很難與以財務回報為目標的VC慣有打法同日而語。

一位VC機構合伙人告訴36氪，藍象之所以堅持YC模式，除了核心團隊的投資信仰之外，客觀上也與它身處教育行業(yè)——一個周期更長、更慢熱的賽道特性有關。

但正如文章開頭所述，由于教育行業(yè)的高歌猛進，以及藍象對投后的極度強調，它的投資業(yè)績至少是“穩(wěn)定的、可預期的”。更何況，正是因為它的重投后，保證了項目的高存活率——要知道，許多天使機構的策略是“高死亡率、單個項目的超高額回報”，但藍象突破了傳統(tǒng)天使的固有命運。

不過，藍象也為重度投后模式付出了巨大代價。

一位藍象前員工告訴36氪，由于藍象垂直于教育行業(yè)，又是種子輪投資，其一期基金規(guī)模較小，只有小幾千萬元。創(chuàng)投基金行業(yè)的通行規(guī)則是收取每年2%的管理費，如此算下來藍象一年的管理費可能不到百萬元，但藍象每年要舉辦大量的線下活動。面對十多人的投資、投后團隊，管理費無法覆蓋運營成本，所以金甌除了引進好未來的投資，同時急需作為FA的桃李資本為藍象供血，“這也正是形成三位合伙人各三分之一股份局面的緣起”。

關于當年的具體討論過程，如今已不可考。但在近期，沈文博在一個私人場合透露，當時“誰都不愿意做老大，反正想著遇到什么事都可以商量?！彼麑ε笥驯磉_的意思是，當時三人甚至抱著一種“嘗試一下平權結構在投資機構中的可行性”的想法。

三位合伙人的背景，確實難分伯仲。在加入好未來之前，沈文博也擁有多次的創(chuàng)業(yè)經歷，在好未來期間他已經在投資上頗有建樹；寧柏宇擁有5年新東方、7年好未來的工作經歷，是國內第一批教師培訓師，業(yè)務經驗豐富；張愛志則是一位頗有成就的創(chuàng)業(yè)者，他此前創(chuàng)辦跨考教育曾以2.35億的價格被上市公司收購。

“概括一下就是，文博在金融上更有經驗，而柏宇和愛志也都擁有其他方面穩(wěn)定相當成就，所以整體來看，可以認為三者實力相當，甚至是有互補性的?！币晃凰{象早期員工告訴36氪，這可能也是導致三位合伙人在股權結構上的“平權”的原因之一。

如今來看，這是一步錯棋。

在近期的一次公開演講中，寧柏宇談及對創(chuàng)業(yè)團隊的建議時，似乎也影射了他對機構合伙人體系建設的態(tài)度。他強調，創(chuàng)始人在公司創(chuàng)建時占股一定要大于67%，擁有絕對的控制權，這樣才能提高決策質量，避免中庸。

沈文博也有類似的“反省”。雖然他拒絕向36氪透露關于分家的細節(jié)，但他回應道：“一個機構需要一種風格，最好的架構是：有人是老大，同時愿意和別人商量，明顯遭到反對就不做?！?/p>

平權決策制可行嗎？

正如投資人在物色項目時對核心團隊的倚重，投資機構自身的團隊也是決定其成敗的基石。

一位母基金合伙人向36氪表示，投資機構作為一個智力型組織，相較于公司，它更為強調“人和”，一定要有明確的決策拍板機制，因而特別強調對合伙人體系的搭建。

在投資機構中，集權決策制、或者說相對的集權制是一種更普遍的選擇——這并不僅源于集權的決策效率更高，更在于“既然投資是一個極度需要思考判斷并果斷出手的行業(yè)，能做到一流的機構往往都會有這樣一個足夠強大的人”。

所謂的“key man”。上述人士認為，雖然機構中的絕對集權可能導致“一言堂”，但任何體制都有缺陷，尤其是對于小而精的投資團隊，只能說這是一個利益最大化的選擇。同時，一個被廣泛信任的精神領袖，不僅可以在機構決策上拍板，同時也能保證機構的穩(wěn)定性。

即便是在篤信合伙人文化的3G資本——雖然三位合伙人之間有著明確的分工，通常不會干涉對方的工作，但其創(chuàng)始人 Jorge Paulo Lemann 仍是三人中的精神領袖，負責3G的戰(zhàn)略指導。

一種理想中的決策形式是“眾星捧月型”。這種機構通常擁有一位核心人物，外加幾位各有專攻的合伙人。好買財富股權及另類產品部產品總監(jiān)羅夢認為，這種“核心+衛(wèi)星”的架構是最健康的形態(tài)，縱觀市面上的一線投資機構，大多也都呈現(xiàn)出這樣的架構。

這種梯狀決策機制的優(yōu)勢突出：既有keyman身份的存在保證了決策效率，也有合伙人從不同層面提供觀點支持。不過，符合這一架構的多為綜合型、老牌的大機構，年輕一代的機構在客觀上很難形成有層次的合伙人體系。

回到藍象的問題上，平權決策制（或者更廣義一點，分權制）實際上也并非不可行，它能在合伙人之間起到“互相牽絆”的作用，理論上可以降低重大個人錯判的發(fā)生概率。只是在執(zhí)行層面，分權制在制度和規(guī)則的設計上都要更為細致，不然容易在分歧出現(xiàn)時陷入“進退維谷”的僵局。

“比如各自分工、投決機制、利益分配、分歧解決機制等，最好在初期就盡可能完善。”紫荊資本（母基金）董事總經理錢進尤其強調的一點是，合伙人在嫻熟領域上最好有明確的互補關系，如彼此的優(yōu)勢差不多，反而容易產生分歧。比如，可以投資領域，或募投管退的不同板塊為界，劃定彼此的權責。

一些機構還會設置一些細微條款，如銀彈機制?！巴顿Y終究是一件主觀的事，附加條款本質是對必有缺憾的合伙人體系的一種補充?！?/p>

如果說一家機構往往是一個人能力或影響力的延伸，那從這一點上來說，投資機構或許天然就應屬于某一個人，而非一群人——至少在它草創(chuàng)之初時。即便如此，當機構走向壯大后，也通常必須引進合伙人。所以，一個機構究竟適配于什么樣的合伙人體系，究其根本還是與其所處的歷史階段有關，保證團隊穩(wěn)定的因素是能力貢獻和利益分配間的平衡。

目前，除了一些法律、財務層面的流程之外，藍象資本的分家基本完成。一位與三位合伙人皆有私交的投資人告訴36氪，從結果來看，這是“所有人的勝利”：三人都成為了“老大”，未來成敗就得看各自造化了。

另據36氪了解，除了藍象一分為二之外，原桃李資本合伙人姚玉飛也已離職，與朋友創(chuàng)辦同為教育行業(yè)FA的多鯨資本。

投資機構的分家過程必然是復雜的——單是藍象層面，就牽扯到多個LP、64家被投企業(yè)。但上述人士評價，在這過程中，三位合伙人還是以“體面的姿態(tài)”完成了分家，如今即便是在一些半公開、甚至私下的場合，他們在談及彼此時，表達的也多為祝福。

寧柏宇告訴36氪，正好趕在行業(yè)蕭條的時間點上解決了這件事，已經算是最大程度地減少了各方的損失，這令他們深感幸運。對于這場分家，他沒有談及具體過程，只是表示：“認清了一點：商場上的友誼是實力的友誼?！?/p>

整件事中的關鍵人物之一——張愛志仍為桃李資本的創(chuàng)始合伙人。但他婉拒了收集。他向36氪發(fā)來信息：“大家都是兄弟，各自安心發(fā)展最重要?！?/p>

本文轉自36氪，作者劉旌，編輯洪鵠。文章為作者獨立觀點，不代表芥末堆立場。