3月底，新東方烹飪學(xué)校主體公司中國(guó)東方教育(00667.HK)發(fā)布了2019年業(yè)績(jī)。報(bào)告期內(nèi)，中國(guó)東方教育實(shí)現(xiàn)營(yíng)收39.05億元，增長(zhǎng)19.6%；純利為8.48億元，增長(zhǎng)64.6%。從增長(zhǎng)情況看，這是一份不錯(cuò)的財(cái)報(bào)。但在財(cái)報(bào)發(fā)布后，其股價(jià)卻急轉(zhuǎn)直下。

此后四個(gè)交易日，中國(guó)東方教育股價(jià)連續(xù)下跌。從3月30日13.36港元的收盤價(jià)一路跌至10.92港元，跌幅達(dá)到18%，也跌破了11.25港元的發(fā)行價(jià)。

更為麻煩的是，中國(guó)東方教育這份財(cái)報(bào)并未得到投行的絕對(duì)肯定。瑞信發(fā)布報(bào)告稱，將其2020及2021年收入預(yù)測(cè)分別削減18%及16%，并將調(diào)整后純利預(yù)測(cè)分別削減11%及9%，目標(biāo)價(jià)由16.3港元下調(diào)至14.5港元，維持“跑贏大市”評(píng)級(jí)。

一邊是維持“跑贏大市”評(píng)級(jí)，一邊是下調(diào)目標(biāo)價(jià)。這個(gè)判斷正如同中國(guó)東方教育這份財(cái)報(bào)所展現(xiàn)的那樣，展現(xiàn)了積極的信號(hào)，卻也存在隱憂。藍(lán)鯨教育總結(jié)了中國(guó)東方教育過去五年的業(yè)績(jī)，試圖揭開其發(fā)展的“喜”與“憂”。

利潤(rùn)增速明顯，營(yíng)收增速未達(dá)預(yù)期

從整體業(yè)績(jī)看，這說的上是一份相對(duì)不錯(cuò)的業(yè)績(jī)。特別對(duì)于市場(chǎng)規(guī)模相對(duì)穩(wěn)定的職業(yè)教育賽道中，一家經(jīng)營(yíng)逾二十年的公司而言。

2019年，中國(guó)東方教育收入為39.05億元，較2018年全年的32.65億元上漲19.6%。從趨勢(shì)來看，最近五年中國(guó)東方教育業(yè)績(jī)呈穩(wěn)步增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，增速幾乎都維持在15%至28%的區(qū)間。特別是2019年與2018年相比，在營(yíng)收基數(shù)較大的情況下，增速依然提升，展現(xiàn)了良好的發(fā)展?fàn)顟B(tài)。此外，在營(yíng)收構(gòu)成上，傳統(tǒng)的烹飪業(yè)務(wù)比重正在逐步下降，新興業(yè)務(wù)如新華電腦教育、萬通汽車教育都已經(jīng)貢獻(xiàn)了超過10%的營(yíng)收。

從瑞信的預(yù)期來看，19.6%的增長(zhǎng)速度未達(dá)到預(yù)期，比該行預(yù)期低6%。換算成營(yíng)收額，中國(guó)東方教育的營(yíng)收距預(yù)期的差距接近2億元，符合資本市場(chǎng)的預(yù)期仍有較大的壓力。

利潤(rùn)方面，2019年中國(guó)東方教育的毛利潤(rùn)為22.8億元、比2018年增長(zhǎng)33%，毛利增長(zhǎng)已經(jīng)接近最高的2016年的水平。凈利潤(rùn)為8.48億元，較2018年的5.15億元增長(zhǎng)64.6%。相比于2018年的負(fù)增長(zhǎng)，2019年其在利潤(rùn)增長(zhǎng)方面非常強(qiáng)勢(shì)。得益于利潤(rùn)的表現(xiàn)，其毛利率水平也從2018年的52.2%上升到58.4%；凈利率水平從15.6%上升到21.7%，均恢復(fù)到2016-2017年的水平，逆轉(zhuǎn)了2018年的頹勢(shì)。

2019年6月，中國(guó)東方教育在港交所掛牌，募資約47.692億港元，折合人民幣約43.6億元。得益于上市后對(duì)現(xiàn)金流的支持，2019年中國(guó)東方教育的資產(chǎn)和負(fù)債水平都達(dá)到了近五年來的最好水平。其中，截至2019年12月31日，中國(guó)東方教育的總資產(chǎn)達(dá)到96.8億元，是2018年的3.4倍?，F(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為57.8億元，是2018年的5.9倍。充盈的現(xiàn)金流讓中國(guó)東方教育有更多的余地，能夠較好地滿足規(guī)模擴(kuò)張的需求。

平均學(xué)費(fèi)持續(xù)增長(zhǎng)，長(zhǎng)期課程吸引力下滑

對(duì)于2019年?duì)I收的增長(zhǎng)，中國(guó)東方教育解釋稱主要由于平均培訓(xùn)人次及客戶注冊(cè)人數(shù)數(shù)目增加及每名學(xué)生╱客戶平均學(xué)費(fèi)╱服務(wù)費(fèi)增加。整體來看，中國(guó)東方教育的學(xué)員及客戶規(guī)模、學(xué)費(fèi)水平的確都在穩(wěn)步增長(zhǎng)。

學(xué)員層面，無論是整體的新培訓(xùn)人次及新客戶注冊(cè)人數(shù)，還是平均培訓(xùn)人次及平均客戶注冊(cè)人數(shù)，整體趨勢(shì)都是穩(wěn)步上漲。各大板塊中，除了華信智原，其他板塊的新培訓(xùn)及注冊(cè)人數(shù)都是近4年來的新高：新東方烹飪比2018年增加6113人，美味學(xué)院增加4288人，新華電腦增加3439人。

各大板塊每名學(xué)生╱客戶的平均學(xué)費(fèi)/服務(wù)費(fèi)同樣如此。新東方烹飪業(yè)務(wù)的平均學(xué)費(fèi)/服務(wù)費(fèi)比2018年增長(zhǎng)14%，華信智原增長(zhǎng)12.7%，歐米奇增長(zhǎng)10.9%，美味學(xué)院增長(zhǎng)101%，萬通增長(zhǎng)6%，這五項(xiàng)業(yè)務(wù)的平均收費(fèi)都是四年來的最高值。

不過在學(xué)費(fèi)結(jié)構(gòu)上，中國(guó)東方教育的隱憂正在凸顯。新培訓(xùn)人次中，新東方烹飪的長(zhǎng)期課程有所下降，特別是一年以上兩年以下課程，新培訓(xùn)人次大幅下滑22%，兩年以上三年以下的培訓(xùn)人次也下跌7%。萬通的長(zhǎng)期課程新培訓(xùn)人次大幅下降11.4%，其中，一年以上兩年以下培訓(xùn)人次下滑28%，兩年以上三年以下的培訓(xùn)人次下滑38%。

值得注意的是，新東方烹飪和萬通業(yè)務(wù)是中國(guó)東方教育的主要業(yè)務(wù)。兩項(xiàng)業(yè)務(wù)的學(xué)員占據(jù)整體規(guī)模的64%，兩項(xiàng)業(yè)務(wù)的營(yíng)收占整體營(yíng)收的75%。

目前新開辟的培訓(xùn)業(yè)務(wù)主要集中在短期課程，新培訓(xùn)人次的增加，也主要依賴短期課程和部分三年以上的長(zhǎng)期課程。而在一年到三年時(shí)段的長(zhǎng)期業(yè)務(wù)有明顯下滑。短期課程的不確定性大，會(huì)給營(yíng)收帶來較大波動(dòng)；而三年以上的長(zhǎng)期課程又缺乏機(jī)動(dòng)性，影響學(xué)費(fèi)的上漲，可能最終會(huì)給營(yíng)收帶來負(fù)面影響。

疫情沖擊，中國(guó)東方教育面臨考驗(yàn)

相對(duì)于2019年，中國(guó)東方教育的挑戰(zhàn)集中在接下來的2020年和2021年。瑞信預(yù)計(jì)，2020及2021年收入預(yù)測(cè)分別削減18%及16%，并將調(diào)整后純利預(yù)測(cè)分別削減11%及9%。預(yù)期下調(diào)的背后，是中國(guó)東方教育發(fā)展的隱憂。

作為職業(yè)教育培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，課程需要與行業(yè)熱點(diǎn)相結(jié)合。客觀上需要不斷拓展新的課程，開辟新的業(yè)務(wù)。值得肯定的是，2019年歐米奇、美味學(xué)院在規(guī)模和營(yíng)收上表現(xiàn)亮眼，兩項(xiàng)業(yè)務(wù)分別增長(zhǎng)59%和129%。另外，成都?xì)W曼諦開啟招生，正式開辟美業(yè)板塊。

但需要看到的是，雖然正在不斷嘗試新業(yè)務(wù)，但中國(guó)東方教育依然處于營(yíng)收相對(duì)單一的狀態(tài)。新東方烹飪教育貢獻(xiàn)的營(yíng)收占比仍然高達(dá)55%，歐米奇、華信智原、美味學(xué)院等業(yè)務(wù)尚沒有取得明顯突破，華信學(xué)院和美味學(xué)院的營(yíng)收不足億元。

另一方面，疫情對(duì)線下培訓(xùn)機(jī)構(gòu)的影響仍然非常大。雖然在財(cái)報(bào)中，中國(guó)東方教育稱，集團(tuán)通過線上辦公形式，開展線上咨詢、報(bào)名等市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)工作，并已為中國(guó)內(nèi)地學(xué)校的學(xué)生安排提供在線教學(xué)；且集團(tuán)尚未收到已報(bào)名學(xué)生退學(xué)及退款申請(qǐng)，疫情對(duì)財(cái)務(wù)影響不屬重大。

但各項(xiàng)業(yè)務(wù)中，除了與信息及互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)培訓(xùn)相關(guān)的新華電腦和華信智原，其他業(yè)務(wù)如烹飪、美食、汽車培訓(xùn)均依賴線下場(chǎng)景。即便尚沒有學(xué)員退款，但考慮到線下業(yè)務(wù)恢復(fù)需要循序漸進(jìn)的過程，疫情對(duì)中國(guó)東方教育的影響仍然會(huì)持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間。

本文轉(zhuǎn)載自微信公眾號(hào)“藍(lán)鯨edu”，作者王金曉。文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表芥末堆立場(chǎng)，轉(zhuǎn)載請(qǐng)聯(lián)系原作者。