【芥末堆注】本文為【風(fēng)往哪GET】系列文章的第三篇，本篇為panpan、孫碩聯(lián)合撰文，主要講新三板的定增是怎么一回事。

昨天的新聞：天涯和錘子要上新三板。 這是繼九鼎、湘財、云南文化、中科招商、齊魯銀行、硅谷天堂等明星企業(yè)之后，新三板上的另兩顆重磅炸彈。新三板溫度持續(xù)升高的同時，關(guān)于承攬、承做、并購、定增等等一系列配套產(chǎn)業(yè)鏈也跟著迅速完善起來，諸多資本進(jìn)入了“跑馬圈地”的模式，一邊火熱的打探各個項目情況，一邊點著票子準(zhǔn)備隨時拍案落錘。

謀定而后動，今天就來說說關(guān)于教育行業(yè)新三板定增的話題。

我們常說的定增的準(zhǔn)確定義——非公開發(fā)行，也稱定向發(fā)行，對非上市公司而言，是指采用非公開方式，向累計不超過二百人的特定對象發(fā)行證券的發(fā)行行為，是新三板股權(quán)融資的主要功能。

1、關(guān)于目前教育企業(yè)定增基本情況：

共有12家教育企業(yè)在新三版上進(jìn)行過定向增發(fā),占到教育版塊企業(yè)總數(shù)的60%以上；

增發(fā)總次數(shù)為18次，其中有兩次以上定增的企業(yè)有4家，占到總數(shù)的20%以上；

做市增發(fā)次數(shù)為5次，占到總數(shù)的28%；

研發(fā)投入增發(fā)次數(shù)為6次，占到總數(shù)的33%；

股權(quán)激勵類增發(fā)次數(shù)為1次，并購增發(fā)2次；

累計增發(fā)1億余股，共計定增融資9億5千余萬元，平均每次定增融資5300余萬。

從平均每次的定增融資額度來看，5300萬是個基本讓人滿意的數(shù)字。然而細(xì)究后會發(fā)現(xiàn)，其中兩單疑似涉及并購的定增合計額度即達(dá)到5.25億元，占去了定增總數(shù)的50%。

2、關(guān)于這些定增的價格和市盈率：

比定增融資額更重要的是定增的價格。這18次定增中價格分布在1元~24元之間，對應(yīng)的靜態(tài)市盈率（攤薄前）也從4.5倍~71.4倍不等?？傮w來說，平均定增價格9.33元/股，平均靜態(tài)市盈率23.6倍。

注意，定增的價格對于我們來說不僅僅是公司每股價值的問題，背后的市盈率更是機(jī)構(gòu)、券商這些掏錢的金主們對一個企業(yè)認(rèn)可程度的體現(xiàn)，是對企業(yè)未來發(fā)展情況的前瞻。

比如：把5次做市增發(fā)單作為一種行為分類來看，這5次增發(fā)的平均市盈率僅為13.9倍，比整體平均23.6倍的市盈率低了將近40%，這一方面是因為券商作為承銷商的議價能力較強(qiáng)，同時另一方面是因為券商的投資管理部門自己掏真金白銀來購買公司股份（雖然做市增發(fā)體量很小，每家券商僅10萬~50萬股之間），所以一定會盡量的壓低成本以換取安全邊際所致，但窺一斑見全豹，這個數(shù)字也可以側(cè)面反映券商對這個行業(yè)的一個基本判斷。

相比之下，產(chǎn)業(yè)資本明顯要熱情許多，不僅定增額度占到總數(shù)額的80%以上，而且單筆定增在數(shù)千萬級別的也是屢見不鮮。值得注意的是，在單次數(shù)額在5000萬以上的定增項目中，標(biāo)的公司的每股收益平均值達(dá)到了0.8元/股，而市盈率平均值為19.7倍，可見產(chǎn)業(yè)資本也是本著“業(yè)績、優(yōu)質(zhì)”這兩大原則來選擇大規(guī)模定增項目的。

3、關(guān)于這些定增的一些小細(xì)節(jié)：

（1）星立方的定增項目“大型開放式在線教育學(xué)習(xí)中心”、“家?；?APP 和日常助學(xué)平臺”價格還未確定，發(fā)行公告顯示最后由詢價決定，市盈率將會在23~35倍之間，而且參與該項目還有一年鎖定期，如此都要詢價才能決定價格，可見參與報價的機(jī)構(gòu)的數(shù)量和熱情。

（2）朗頓教育2014年12月發(fā)出了一則關(guān)于重大資產(chǎn)重組股票停牌的公告，而時隔5個月后在2015年4月又發(fā)出了一則股票發(fā)行方案的公告。公告中在發(fā)行目的中已明示“本次募集資金主要用于公司發(fā)展其它教育領(lǐng)域，而兼并重組其它優(yōu)質(zhì)教育公司和補(bǔ)充流動資金?！倍I(lǐng)投的對象是中青旅山東投資發(fā)展有限公司，那么一切看起來明晰了起來：這次重組很有可能就是中青旅主導(dǎo)的一次產(chǎn)業(yè)并購，而且標(biāo)的是非財經(jīng)職業(yè)培訓(xùn)類的教育企業(yè)，可能標(biāo)的企業(yè)就在山東，而且估值在2億上下。

（3）嘉達(dá)早教一共進(jìn)行過三次定增。除了第一次的做市定增以外，第二次和第三次定增分別在2015年1月和3月進(jìn)行了公告。注意，這兩次定增僅間隔2個月，但募資用途完全一致：

“1、投資建設(shè)規(guī)?；捏w驗式銷售終端，……打造國內(nèi)領(lǐng)先的早教益智O2O互動平臺；

2、研發(fā)……互聯(lián)網(wǎng)智能化早教益智產(chǎn)品，創(chuàng)作具有獨立知識產(chǎn)權(quán)的培訓(xùn)教育內(nèi)容；

3、擇機(jī)整合與公司主業(yè)相關(guān)聯(lián)的具有協(xié)同效應(yīng)及持續(xù)盈利能力的優(yōu)質(zhì)資源。 ”

嘉達(dá)早教第二次定增（2015年1月）以9.6元/股的價格募資5000萬，而僅僅時隔2個月的第三次定增（2015年3月）就擬以13元/股的價格募資3.25億元。定增價格上升35%的同時，募資額度也同時大幅增加了6.5倍，這背后的原因讓人浮想聯(lián)翩……

（4）分豆教育日前發(fā)出公告稱：將與員工簽訂一份股權(quán)激勵方案，面向公司的高管、核心員工以及突出貢獻(xiàn)者等定向增發(fā)1000萬份激勵股權(quán)，價格為8元/股。

我們注意到：激勵條款里明確約定了業(yè)績目標(biāo)，不達(dá)標(biāo)則不激勵，這樣就保證了股權(quán)彈性，確保了珍貴的股權(quán)有的放矢的同時也達(dá)到了讓員工“同行”的目的；同時最重要的是，這一輪的激勵目標(biāo)業(yè)績比分豆去年業(yè)績有巨大的提升，那么就可以理解分豆對今年業(yè)績的一個基本判斷是跨越式的發(fā)展，如此的預(yù)期已經(jīng)展現(xiàn)，那二級市場上要是有十幾塊錢的分豆股票報價的話，那你應(yīng)該是買入呢買入呢還是買入呢？

4、關(guān)于新三板定增的優(yōu)勢：

見過太多關(guān)于新三板定增優(yōu)勢的官方說辭，讓我們回歸到企業(yè)的角度，看幾個實際的點：

（1）定增小額融資豁免

簡單來說，公司不超過200股東或者發(fā)行融資額低于凈資產(chǎn)20%的，不用向證監(jiān)會申請核準(zhǔn)，發(fā)行后5日報備即可。這才是新三板定增所謂的“隨用隨發(fā)”的核心。

（2）定增儲價發(fā)行

簡單來說，儲價發(fā)行是指一次核準(zhǔn)，多次發(fā)行的再融資制度，可以減少審批次數(shù)，提高融資效率。要求是獲批后3個月內(nèi)完成首發(fā)（不低于50%），剩下的一年內(nèi)發(fā)完。

（3）定向增資無限售期要求

簡單來說，如果不是定向增發(fā)的對象自愿鎖定的話，那么定增的股份可以隨時轉(zhuǎn)讓。但其中不含董監(jiān)高參與的定增股份，這部分比照《公司法》每年25%的限售條件。

（4）定向增發(fā)對象靈活

簡單來說，每次增發(fā)不超過35人即可。

（5）定向增發(fā)定價靈活

簡單來說，企業(yè)可以和機(jī)構(gòu)溝通確定，雙方認(rèn)可即可，和主板不同并沒有硬性標(biāo)準(zhǔn)。

最后再來點大家關(guān)心的干貨：

關(guān)于限售的問題：

1、實際控制人或控股股東有“兩年三批”要求：解除轉(zhuǎn)讓限制的時間分別為掛牌之日、掛牌期滿一年和兩年，每批為掛牌前所持股票的三分之一。

2、掛牌前股東的鎖定期，協(xié)商自愿鎖定。但如果是掛牌前十二個月內(nèi)實際控制人直接或者間接進(jìn)行過轉(zhuǎn)讓的，這些股票同比“兩年三批”執(zhí)行。

3、按照《公司法》要求，股份公司成立后，發(fā)起人鎖定一年。

4、按照《公司法》要求，董監(jiān)高所持股份每年轉(zhuǎn)讓不超過所持股份25%，離職半年內(nèi)不能轉(zhuǎn)讓?？傮w來說，限售條件寬松，尤其是對一般股東。各位看官心動了嗎？

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