投資要點：

入園率提升+二胎政策放開，學(xué)前教育需求擴容。廣義的學(xué)前教育是指0~6周歲的兒童實施的保育和教育，0-3歲為早教，3-6歲則是幼兒園階段。2014年我國在園幼兒數(shù)4050萬人，毛入園率達到71%（教育部制定2016年入園率目標為75%）。同時國家全面放開“二孩”政策，預(yù)計2016年到2020年，將存在高達1100萬幼兒的新增需求。

公辦園數(shù)量供不應(yīng)求，民辦園質(zhì)量參差不齊，為行業(yè)痛點。從幼兒園數(shù)量上看，2014年民辦幼兒園為13.93萬所，占比68%；教育部門辦園5.07萬所，占比25%；集體和其他辦園1.47萬所，占比7%。從人數(shù)上看，2014年公辦園在園人數(shù)為1575萬，占比為39%；民辦園在園人數(shù)2125萬，占比52%；集體或其他園人數(shù)約350萬，占比9%。可見公立園總體供給不足，資源相對緊張；民辦園數(shù)量占優(yōu)，但質(zhì)量參差不齊，為家長擇園增加難度。

五年后幼兒園市場規(guī)模接近五千億，民辦將占據(jù)半壁江山。我們預(yù)測2015-2020年在園人數(shù)將從4180萬增長至5244萬?？蛦蝺r差別較大，東部地區(qū)平均約13500元/年，中西部平均約6000元/年，一線城市不乏客單價10萬以上的國際幼兒園。結(jié)合東西分布，假設(shè)客單價約9000元/年，單價年均漲幅 6%，入園率維持75%，測算得出2020年整體幼兒園市場規(guī)模接近5000億。國家將對公辦園加大投入，實現(xiàn)公辦幼兒園就讀人數(shù)占比達到50%的目標；民辦園仍將占據(jù)半壁江山，達到2500億的市場規(guī)模。

市場集中度極低，未來將呈現(xiàn)普惠園、高端園啞鈴狀分布。公立幼兒園均為單體分布，一般不設(shè)立連鎖品牌。民辦方面，擁有幼兒園所數(shù)量最多的前五家民辦教育機構(gòu)分別為紅纓、紅黃藍、北京博苑、大地、大風(fēng)車，總計2639家， CR（5）僅為1.26%。教育經(jīng)費加大投入，建設(shè)普惠園滿足基本需求；民辦園提高質(zhì)量，提升品牌，國際接軌，為市場提供多元化選擇，市場將形成普惠園和高端園兩極分化格局。

法律破冰打通資產(chǎn)證券化道路，龍頭公司借力資本整合產(chǎn)業(yè)鏈。幼兒園隸屬于非營利性教育機構(gòu)，教育法修法在即，民辦幼兒園有望轉(zhuǎn)為盈利性公司，為資產(chǎn)證券化鋪平道路。幼教行業(yè)上游領(lǐng)域主要有管理咨詢、師資培訓(xùn)、幼教用品研發(fā)、軟件平臺建設(shè)等核心領(lǐng)域，中游則為實體幼兒園，下游則為對接家長和家庭端2C的產(chǎn)品和服務(wù)，互聯(lián)網(wǎng)、VR、AR也將在產(chǎn)品中得以應(yīng)用。龍頭率先登陸資本市場，未來可借力資本并購擴張，縱橫雙向整合將成產(chǎn)業(yè)新趨勢。

2016年是A股幼教行業(yè)爆發(fā)元年，幼教產(chǎn)業(yè)有望爆發(fā)。我們認為在教育民辦法破冰的大背景下，擁有線下實體幼兒園的企業(yè)更容易勝出。此外，幼教品牌、管理層執(zhí)行力亦是重要參考指標。我們依次推薦：秀強股份（收購全人教育進軍幼教，管理層執(zhí)行力強）、威創(chuàng)股份（收購紅纓教育+金色搖籃，定增25億打造幼教平臺化）。關(guān)注時代出版（幼教產(chǎn)品綜合型平臺+自建幼兒園/親子中心）、和晶科技（增資智慧樹）。

1.入園率與新生兒數(shù)雙升致幼教市場需求擴容

1.1 幼兒園為學(xué)前教育的重要組成部分

廣義的學(xué)前教育是指從0~6周歲的兒童實施的保育和教育，狹義的學(xué)前教育是指對3~6周歲或的兒童實施的保育和教育，學(xué)前教育對幼兒習(xí)慣養(yǎng)成、智力開發(fā)和身心健康具有重要意義。根據(jù)國家教育相關(guān)規(guī)定，3~6歲的適齡兒童都有權(quán)力在其監(jiān)護人監(jiān)督下進入幼兒園進行培訓(xùn)學(xué)習(xí)，幼兒園在中國是基礎(chǔ)教育的重要組成部分，其功能在于對于適齡期兒童進行保育和教育。

3~5歲幼兒為主要教育對象。幼兒園兒童的年紀一般在2~6歲，目前在園幼兒的年齡已經(jīng)越來越集中化，2014年我國共有在園幼兒4050萬人，其中3~5歲的兒童已經(jīng)占到了所有在園兒童總數(shù)的90%以上，所以幼兒園教育主要對象為以3-5歲的幼兒。

1.2 國家增加經(jīng)費投入提升入園率

國家重視學(xué)前教育行業(yè)，投入經(jīng)費顯著增加。自2010年起，國家頒布實施了《國家中長期教育改革和發(fā)展規(guī)劃綱要（2010-2020年）》，并出臺了加速發(fā)展學(xué)前教育的文件，如《關(guān)于當(dāng)前發(fā)展學(xué)前教育的若干意見》提出了財政投入要求；根據(jù)各地的學(xué)前教育情況，以縣為單位實施了“學(xué)前三年行動計劃”；設(shè)立了中央專項資金，以中西部農(nóng)村地區(qū)為重點，引導(dǎo)各地加大投入。

學(xué)前教育投資增速快，但占比仍低，有提升空間。中央政府大力支持學(xué)前教育發(fā)展資金，2014年國家財政教育公共開支26421億元，占GDP 4.15%。2014年全國學(xué)前教育經(jīng)費從2009年的245億增長到2048億，CAGR（5）為52.9%。

2015年11月中國教育部發(fā)布了《國家中長期教育改革和發(fā)展規(guī)劃綱要》中的幼兒教育專題評估報告，要求進一步持續(xù)穩(wěn)定加大對幼兒教育的財政性投入，把我國幼兒教育財政性經(jīng)費占國家財政性教育經(jīng)費的比例從2013年的3.5%至少提高到7%。2014年數(shù)據(jù)顯示，全國學(xué)前教育占教育公共開支的比例也提升至7.8%，其占比仍然較低，存提升空間。

毛入園率持續(xù)提升，2016年目標達到75%。過去我學(xué)前教育普及較低， 2009年僅有一半的適齡兒童在學(xué)前三年入園，我國學(xué)前教育盡管得到了長足發(fā)展，學(xué)前三年毛入園率已經(jīng)達到了70%，但仍遠低于小學(xué)97%的入學(xué)率的水平。在國家的大力支持下，我國學(xué)前教育取得了長足的進展，根據(jù)教育部2015年11月24日發(fā)布的《國家中長期教育改革和發(fā)展規(guī)劃綱要》中的幼兒教育專題評估報告顯示，2014年中國幼兒園的入園率達到70.5％，比2009年提高近20個百分點，《關(guān)于實施第二期學(xué)前教育三年行動計劃的意見》,提出到2016年全國學(xué)前三年毛入園率達到75%左右的目標。

1.3“二胎”全面放開，未來5年新增千萬需求

2015年10月十八大宣布我國將“全面實施一對夫婦可生育兩個孩子政策”。根據(jù)2014年衛(wèi)計委的數(shù)據(jù)，目前我國有將近9000萬對育齡夫婦有生育兩胎的意愿和計劃，扣除目前符合單獨兩胎政策條件的失婦一共有1100多萬對受益于全面放開二胎政策條件的失婦一共是7900萬。按照申萬宏源策略的估計，考慮單獨二孩放開后，根據(jù)第一年大約批準約120萬例申請，補償性出生在1到4年內(nèi)以4：3：2：1的比例進行釋放，假設(shè)75％的出生/申請比，會合計多生225萬人。如果以1：7的比例推算，全面放開二胎后四年合計多生1，575萬，按照同樣比例對應(yīng)未來四年新增出生人口為，630萬、472.5萬、315萬、157.5萬。

我們認為，由于2016年開始集中釋放的新生兒到2019年后會達到入園年齡，所以2019年起在園人數(shù)會有個較大的提升。我們預(yù)計2015-2020年在園人數(shù)分別為：4180萬、4373萬、4436萬、4550萬、4973萬、5244萬，未來五年目前還存在約1100萬的新增需求。

2. 總體供給不足，民辦園在城市存較大發(fā)展空間

幼兒教育是國民教育中的薄弱環(huán)節(jié)。盡管我國學(xué)前教育得到了長足發(fā)展，學(xué)前三年毛入園率已經(jīng)達到了70%，但仍遠低于小學(xué)97%的入學(xué)率的水平。從總體而言，學(xué)前教育依舊是國民教育中的薄弱環(huán)節(jié)，存在資源短缺的問題。近年來國家大力擴建幼兒園，相比公辦幼兒園，民辦幼兒園發(fā)展更快。2014年，公辦幼兒園數(shù)只占到總幼兒園數(shù)的25%，民辦幼兒園占68%，其他7%為集體辦和其他部門辦園。從2014年當(dāng)年的入園人數(shù)水平來看，公辦幼兒園入園人數(shù)為898.2萬，占總?cè)雸@人數(shù)比例的46%，民辦園入學(xué)人數(shù)為為953.7萬，占比為49%。單個公辦園容納人數(shù)遠超民辦園。

2.1 公共幼兒教育供不應(yīng)求，民辦園為重要補充

2.1.1 公辦幼兒園供應(yīng)不足

公辦幼兒園“入園難”，超負荷運轉(zhuǎn)。目前我國幼兒園的辦學(xué)屬性分為公辦、民辦、集體辦和其他部門辦。公辦幼兒園是國家機構(gòu)建設(shè)的，園長由教育局任命，辦學(xué)經(jīng)費和教師及保育員工資均由財政撥付。由于公辦園辦學(xué)條件較好、師資有保障且收費較低，普遍為家長的首選，但是公辦園招生人數(shù)有限，收取比例較低，家長提前排隊報名已是常態(tài)，公辦幼兒園接受能力有限，并不能完全滿足需求。

根據(jù)相關(guān)規(guī)定，幼兒園每班幼兒人數(shù)一般為：小班(3-4歲) 25人；中班(4-5歲) 30人；大班(5-6歲) 35人。幼兒園整體辦學(xué)規(guī)模一般為6班、9班、12班，原則性不能超過15班。因公辦幼兒園資源供給不足，班級人數(shù)經(jīng)常超標，2014年民辦幼兒園平均幼兒數(shù)為153人，而公辦幼兒園為273人，遠超民辦幼兒園。

2.1.2 民辦幼兒園是公辦幼兒園的重要補充

民辦幼兒教育是指由國家機構(gòu)以外的社會組織或個人承辦的、面向社會招收幼兒的教養(yǎng)機構(gòu)，主要利用非國家財政性經(jīng)費。國家有關(guān)部門支持具有辦學(xué)資質(zhì)的，規(guī)范化的民辦幼兒園，以減輕國家在學(xué)前教育方面的壓力。

高端民辦幼兒園優(yōu)勢顯著。民辦幼兒園也因其入園門檻低、管理靈活、教學(xué)特色等特點成為了公辦幼兒園的有益補充，民辦幼兒園差異較大，農(nóng)村民辦園和城市民辦園的月均學(xué)費差異可達十多倍。民辦幼兒園可分為普惠型、經(jīng)濟型與高端型，普惠與經(jīng)濟型兩類園是公辦園的重要補充，尤其是在經(jīng)濟欠發(fā)達、學(xué)前教育資源的嚴重不足的地區(qū)；中高端幼兒園辦學(xué)條件好于公辦，相比公辦園每班人數(shù)較少，配備的保教老師多，可以為幼兒提供細致的照顧，同時提供更多教學(xué)服務(wù)，主要分布在城市。

2.2 家長主導(dǎo)幼教消費，擇園需求多樣化

家長主導(dǎo)幼兒教育消費需求。學(xué)前教育的體驗者與消費者是分離的，雖然教育的接受者是幼兒，但實際支付費用的消費者為家長，幼兒不具備擇園的判斷力，話語權(quán)很弱，所以幼兒教育的消費是由家長來主導(dǎo)。根據(jù)調(diào)查，家長選擇的民辦園離家距離都比“離家最近的幼兒園”距離遠，所以幾乎所有家長都會擇園。由于幼兒園教育比較基礎(chǔ)、難以量化，家長在選擇幼兒園時通常根據(jù)一些直觀可見的信息判斷，譬如幼兒園的地理位置、環(huán)境條件、教師素質(zhì)、品牌口碑等。

擇園需求多樣化，離家近為首要。地理位置往往是家長最首要考慮的因素，由于幼兒需要家長的陪伴、接送，其就讀的幼兒園需要在家長的活動范圍內(nèi)，限制了家長選擇區(qū)域，據(jù)統(tǒng)計，幼兒上學(xué)地點離家距離平均不超過2公里，所以對于家長來說幼兒讀書的便利性，包括幼兒園離家近、交通方便成為首要的擇園條件。另外價格、環(huán)境配套、安全、餐飲、衛(wèi)生、醫(yī)療保健完備、師資素質(zhì)均為考慮條件。地理位置佳、質(zhì)量憂的公辦幼兒園推動附近學(xué)區(qū)房價格走高，擇園難度再次提升。

擇園需求區(qū)域差異明顯。根據(jù)《上海教育科研》的調(diào)查可知，東西部地區(qū)家長幼兒教育需求的差異顯著，從平均水平來看，西部、中部到東部，家長對擇園需求逐漸提升，西部家長擇園的原因主要是“離家近”；東、中部除“離家近”外，東部重教師的素質(zhì)，中部更重“能學(xué)到東西”；東部地區(qū)的客單價平均高出中西部地區(qū)一倍，家長平均每月繳費為。幼兒人民辦園每月交費平均數(shù)不低，東部是中、西部的近2倍。民辦園每月平均交費東部1122元，中部(511元)和西部(501元)比較接近，約是東部的二分之一。

收入對擇園需求層次影響較大。調(diào)查顯示東部地區(qū)家長收入顯著高于中、西部，家長對幼兒教育需求主要由自己的判斷認識與經(jīng)濟能力，而收入越高的家庭，往往對孩子學(xué)前教育的重視程度也越高，對幼兒教育的要求也越高，對良好的幼兒教育付費意愿與支付能力越強越強。我們認為對學(xué)前教育的需求層級大致如下：

2.3 公辦增加將促民辦轉(zhuǎn)型，未來市場或朝兩極分化

2014年，公辦幼兒園數(shù)只占到總幼兒園數(shù)的25%，民辦幼兒園占68%，其他7%為集體辦和其他部門辦園。從人數(shù)上看，2014年公辦園在園人數(shù)為1575萬，占比位39%;民辦園在園人數(shù)為2125萬，占比為52%；集體和其他辦園人數(shù)為350萬，占比9%。為我們認為，在國家政策引導(dǎo)和消費升級的大環(huán)境下，我們預(yù)計幼兒園供給市場會向普惠性與高端路線兩極分化，普惠性幼兒園和高端民辦園會引導(dǎo)市場成啞鈴狀分布。

普惠性幼兒園受到國家大力支持。普惠性幼兒園主要由公辦園和提供普惠性服務(wù)的民辦園組成。近年來，各地都在加快公辦園的建設(shè)，提高公辦幼兒園和普惠幼兒園的覆蓋率，擴大學(xué)前教育公共資源比重，主要采取的措施有：1）從資源嚴重不足的地區(qū)新建幼兒園：利用農(nóng)村中小學(xué)布局調(diào)整的富裕資源和其他公共資源改擴建幼兒園；2）把城鎮(zhèn)小區(qū)配套幼兒園辦成普惠性幼兒園；3）積極扶持企事業(yè)單位辦園、集體辦園和普惠性民辦園；4）在偏遠地區(qū)開展學(xué)前教育巡回指導(dǎo)：設(shè)立支教點并聘用鄉(xiāng)村幼兒園老師和志愿者。

未來公辦幼兒園數(shù)未來將提升，多為普惠園。根據(jù)今年《國家中長期教育改革和發(fā)展規(guī)劃綱要》中期評估的幼兒教育專題評估報告，要求“進一步加大公辦幼兒園的建設(shè)力度，理順公辦性質(zhì)幼兒園的辦園體制，把企事業(yè)單位辦園和集體辦園全部納入教育部門公辦園建設(shè)和管理；把“雙50%以上”（即公辦幼兒園數(shù)量占比50%以上和在公辦幼兒園就讀的幼兒占比50%以上）作為各地建設(shè)公益普惠的幼兒教育公共服務(wù)網(wǎng)絡(luò)的考核指標，普遍提高我國幼兒教育公共服務(wù)“公益普惠”的水平?！?014年公辦園在人數(shù)占比為39%，公辦園個數(shù)占比為25%，距離50%均有一段差距。

增加鄉(xiāng)鎮(zhèn)地區(qū)公辦園，提升入園率。同時根據(jù)教育部近日召開的“第二期幼兒教育三年行動計劃推進會”，要求“各地要堅定不移把大力發(fā)展公辦園放在擴大資源首要位置、農(nóng)村每個鄉(xiāng)鎮(zhèn)至少建好一所公辦中心幼兒園?！鳖A(yù)計公辦園的增加目的是旨在提高我國幼兒教育公共服務(wù)“公益普惠”的水平，使得幼兒入園難的問題得到進一步解決，所以公辦園主要的增量主要是在一些毛入園率較低的地區(qū)，偏向在鄉(xiāng)鎮(zhèn)農(nóng)村、教育資源欠發(fā)達的區(qū)域。

民辦經(jīng)濟型幼兒園或收到?jīng)_擊。民辦經(jīng)濟型幼兒園由于規(guī)模較小、缺乏政府補貼和支持，相比公辦來說，辦園條件、管理水平、師資素質(zhì)、保教能力等與公辦比都有不足。在公辦園供給增加的情況下會受收到一定的沖擊。經(jīng)濟型幼兒園未來可能被政府采購服務(wù)，轉(zhuǎn)型為普惠幼兒園。其余部分為了提高競爭力，會選擇走差異化路線，在市場中大多數(shù)單體民辦幼兒園資源有限，難以獨立進行市場調(diào)研、產(chǎn)品開發(fā)、師資培訓(xùn)等工作。這部分經(jīng)濟園預(yù)計會傾向于加入品牌幼兒園。

高端幼兒教育市場空間仍然會大。由于高端類民辦園于硬件設(shè)施較好、師資力量較強、超過公辦的辦學(xué)條件，并且與公辦園相比，更能抓住家長痛點、在管理體制方面，自籌資金、辦學(xué)經(jīng)費、招生、機構(gòu)設(shè)置和人員編制、教育教學(xué)自主權(quán)等，可以發(fā)揮自主性辦學(xué)，具有較高的效率；在服務(wù)方面，能夠提供細致的保教管理，具有特色課程、活動，延長在園時間、開設(shè)寒暑假班等多種服務(wù)形式，以滿足不同家長的特殊需求。盡管收費標準較高，但對于高收入家庭仍然具有吸引力，因而生源狀況比較樂觀，并且也需要提前排隊。并且隨著居民收入的增加，未來對高端幼兒園空間還會增加，并且國家也是不會增加這部分的供給，所以高端幼兒園的機會還是很大。

2.4 短期仍為賣方市場，市場規(guī)模增長樂觀

新生代家長幼兒教育消費升級。我們認為，隨著居民收入的增長，以80、90后為主的家長群體未來對學(xué)前教育的需求會越來越高，越來越多的人會選擇送自己的子女進入幼兒園接受學(xué)前教育，在國家的大力支持下，“入園難”的問題將逐漸減輕；同時家長對學(xué)前教育會有更高的要求，傾向于選擇更為能滿足需求的高端幼兒園，尤其對于高收入群體來說，更看重為子女選擇第一所學(xué)校，愿意支付更高的學(xué)費的錢來對子女學(xué)前教育，并且這部分的需求彈性很小。

五年后市場規(guī)模接近五千億，民辦園占一半市場?？紤]二胎釋放速度（19年開始集中爆發(fā)）后，預(yù)測2015-2020年在園人數(shù)將從4180萬增長至5244萬；結(jié)合東西分布，假設(shè)14年全國幼兒園年均學(xué)費約9000元，考慮消費升級帶來的影響，給予學(xué)費2015-2020年年均復(fù)合增速為6%；根據(jù)中性測算，2020年整體幼兒園市場規(guī)模接近5000億，保守估計，政策推進下未來五年公辦幼兒園就讀人數(shù)占比能達到50%的目標，則2020年民辦幼兒園就讀人數(shù)占比為50%，學(xué)費與公辦幼兒園相同（費用應(yīng)高于公辦），2020年民辦幼兒園市場規(guī)模最少可達2500億。

3. 幼教行業(yè)集中度低，有提升空間

3.1 民辦幼兒園行業(yè)集中度低

正如前面提到，有一半的幼兒園是公辦，屬于國家義務(wù)教育。民辦幼兒園市場一直較為分散，區(qū)域化割據(jù)明顯，由眾多提供同質(zhì)化服務(wù)的單個小幼兒園組成，這些幼兒園都是沒有品牌的單獨個體，全國性品牌幼兒園屈指可數(shù)，市場集中度低。目前擁有幼兒園所數(shù)量最多的前五家民辦教育機構(gòu)分別為紅纓、紅黃藍、北京博苑、大地、大風(fēng)車，總計2639家，市場占有率低，CR（5）僅為1.26%。我們認為究其根本原因，一方面因該行業(yè)本身一些特定屬性，另一方面，法律法規(guī)的限制以及各地政策不統(tǒng)一，導(dǎo)致行業(yè)雜亂無章，社會資金投入增長停滯，導(dǎo)致企業(yè)橫向擴張速度慢。

3.2 幼教行業(yè)進入壁壘較高，社會資金投入支持不足

地理輻射半徑短。相比職業(yè)培訓(xùn)學(xué)校、高校等，接受教育服務(wù)的幼兒只能在幼兒園區(qū)附近，教育方式也禁錮在線下，所以幼兒園單體輻射范圍較小，一般只在圓心三公里之內(nèi)范圍。選址時需要保證范圍內(nèi)的幼兒數(shù)滿足招生規(guī)模，同時有一定的面積下限規(guī)定，城市中幼兒園通常需要建筑面積大于3000平方米，與政府、房地產(chǎn)開發(fā)商、社區(qū)等關(guān)聯(lián)密切，跨區(qū)域公關(guān)難度大，所以幼兒園選址具有一定的稀缺性，幼兒教育機構(gòu)一般采用在相同或者相鄰區(qū)域密集布點的擴張戰(zhàn)略。

相比早教機構(gòu)，幼兒園審批繁瑣、耗時較長。大多數(shù)早教機構(gòu)都是在工商部門注冊，審批時間為1個月左右，而目不允許民辦幼兒園在工商局登記的，城市的民辦幼兒園需要在教育行政部門登記，并且在民政局辦理營業(yè)手續(xù)，農(nóng)村的民辦幼兒園由所在鄉(xiāng)、鎮(zhèn)政府登記注冊并報縣級教育行政部門備案，新建幼兒園獲得民辦學(xué)校辦學(xué)許可證、學(xué)前教育辦學(xué)許可證，需要在城建部門辦理房屋安全證明，稅務(wù)部門辦理稅務(wù)登記證、在衛(wèi)生部門辦理衛(wèi)生許可證、衛(wèi)生保健合格證、在公安消防部門辦理消防安全證，審批預(yù)計耗時6個月久。

幼兒園準入條件高，行業(yè)規(guī)范程度低。各地政策對幼兒園的辦學(xué)園區(qū)占地面積、生均使用、室內(nèi)室外活動面積、活動室、寢室、廚房、醫(yī)療室衛(wèi)生間等面積都設(shè)立了下限，教學(xué)活動上，要求辦公設(shè)施設(shè)備要齊全，幼兒使用的教材、教具、生活用品、玩具、餐具、醫(yī)療保健等都有標準；對園長、拿證教師、保育員的學(xué)歷、資質(zhì)、配備比例都有嚴格規(guī)定；相比之下早教機構(gòu)監(jiān)管主體并不明確，建筑面積大多只需要300平方米以上，遠小于幼兒園的要求（3000平方米），對基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、辦學(xué)規(guī)模、工作人員配備的數(shù)量和資質(zhì)、費用的規(guī)范收取也沒有明確的要求，所以幼兒園的辦園難度要遠高于早教機構(gòu)。另外我國有關(guān)民辦幼兒園準入制度并沒有單獨的法規(guī)詳細規(guī)定，在民辦幼兒園審批體制與程序、制度標準、準入內(nèi)容方面無統(tǒng)一標準，導(dǎo)致各地法律差異，使得龍頭企業(yè)異地擴張難度大、進度慢，規(guī)模排名前五的幼兒園成立時間長達十幾、二十多年。

民辦園缺少資金支持，龍頭擴張緩慢。為了運營旗下幼兒園，幼教集團需要做到高效的管控和服務(wù)網(wǎng)絡(luò)、師資隊伍建設(shè)、教研體系研發(fā)、以及綜合服務(wù)配套，這些都對資金需求量很大。除了普惠性民辦園會受到法律補貼之外，民辦園資金來自于非財政性經(jīng)費支持，包括民辦學(xué)校辦學(xué)經(jīng)費（辦學(xué)單位或公民個人投入）和事業(yè)收入（學(xué)校和單位開展教學(xué)、科研及其輔助活動依法取得的的經(jīng)費收入）、捐贈。近年來非財政性經(jīng)費增長緩慢，尤其是民辦學(xué)校辦學(xué)經(jīng)費，2013年僅為147億元，僅占教育經(jīng)費總開支的0.49%，社會投入資金增長停滯難以支持行業(yè)發(fā)展。

4. 民資營利限制破冰，龍頭擁抱資本市場

4.1 靜待民辦教育法律破冰，營利性助教育資產(chǎn)證券化

法律限制了社會資本參辦幼兒園的途徑。目前我國法律對民辦幼兒園也存在營利性存在限制，不允許民辦學(xué)校挪用已辦辦學(xué)經(jīng)費，投資舉辦新幼兒園，并且幼兒園的所有的固定資產(chǎn)都不能用于銀行抵押貸款，只能用繳費權(quán)貸款，另外法律不允許幼兒園向家長、社會公開募集資金，使得大多數(shù)民辦幼兒園在辦園時候的經(jīng)費大部分來自于自籌資金，其經(jīng)營自負盈虧，往往依靠先辦園再收取保育費、管理費來維持運營，以生養(yǎng)園，回收期通常需要3-5年，通過新建幼兒園擴張較慢，公司也不可以直接收購幼兒園，所以大型連鎖品牌幼兒園集團往往選擇通過吸引幼兒園加盟形式擴張規(guī)模，難以主導(dǎo)擴張的進度。

國家擬修法放開民辦教育營利性。2015年國家擬修訂《教育法律一攬子修正案》，該法案對民辦教育重要的改變在于：1）刪去了設(shè)“教育不得以營利為目的”的規(guī)定，明確允許營利性民辦學(xué)校存在，改為實施營利性與非營利性的分類管理；2）允許民辦學(xué)校自主選擇辦學(xué)方式，登記為非營利性或者營利性法人，并按照其法人屬性享受相應(yīng)優(yōu)惠政策，其中非營利性可以享受與公辦同等優(yōu)惠，營利性不可以；3）下放學(xué)校收費權(quán)：非營利性學(xué)校由各省的由政府制定，營利性學(xué)校自主權(quán)放給學(xué)校自己，用市場調(diào)節(jié)。我們認為關(guān)鍵在于，民辦教育從97年的“不可以營利”到03年“可以取得合理回報”（合理回報界限模糊，落實不到位），到2015年《教育法律一攬子修正案（草案）》“放開營利性”，這是自《民辦教育促進法》頒布以來最大的法律突破。

二讀暫緩表決，不改修法趨勢。2015年1月國務(wù)院常務(wù)會議通過草案，8月草案首次列入全國人大常委會會議議程，12月全國人大二讀，已經(jīng)通過了其中的《教育法》與《高等教育法》，對于《民辦教育法》暫緩表決，主要原因是對分類管理相關(guān)問題暫時存在爭議，一是由于其歷史遺留的產(chǎn)權(quán)歸屬、未來分類享受優(yōu)惠條件等問題存在分歧；二是民辦教育涵蓋包括了學(xué)前教育、義務(wù)教育、高等教育、職業(yè)教育等多維度的領(lǐng)域，關(guān)于各個領(lǐng)域哪些可以自主選擇營利性、怎樣分類管理還待討論。我們認為二讀民辦修法不通過為正常情況，作為全國人大表決才能通過的法律，理當(dāng)慎重決定，不會影響民辦教育修法的大方向趨勢，放開只是時間問題，預(yù)計2016年上半年將進行三讀，最快4月可以通過三讀，下一步將聚焦在民辦學(xué)校的分類管理等領(lǐng)域。

營利性將放開迎來資產(chǎn)證券化浪潮。《教育法律一攬子修正案（草案）》如果今年順利通過，將會成為教育史上重要里程碑，教育資產(chǎn)上市限制被解除：營利性得到明確后，將打破民辦幼兒教育類資產(chǎn)證券化的法律障礙，學(xué)校類資產(chǎn)將可以證券化，其掛牌上市將變得容易和暢通；同時民辦幼兒園的自主權(quán)擴大，可根據(jù)市場需求調(diào)節(jié)收費水平、課程設(shè)置、教師任用，這將大大激發(fā)行業(yè)發(fā)展活力，吸引社會資金加入；幼兒園過去主要以“通過收取管理費并表”模式將發(fā)生轉(zhuǎn)變，可以建立起公司化治理結(jié)構(gòu)、完善財務(wù)系統(tǒng)。

社會資金投入有望迎來拐點。目前對資本市場來說，幼兒教育未來市場潛力大，上市公司直接舉辦幼兒園需要一定的時間與積累，而通過直接收購教育公司和幼兒園，可以快速切入幼教行業(yè)，將提高上市公司的資產(chǎn)質(zhì)量和估值，所以具有品牌、成規(guī)模的幼兒教育類標的會受到資本市場的追捧，幼教行業(yè)的并購將成趨勢，投入幼教行業(yè)的社會資金增速將迎來拐點。

4.2 龍頭深耕產(chǎn)業(yè)鏈，橫向縱向一體化發(fā)展

在民資放開之前，龍頭教育企業(yè)都致力于整合產(chǎn)業(yè)鏈，實現(xiàn)線上線下、橫向縱向一體化新的業(yè)務(wù)整合。當(dāng)今環(huán)境下，資本會加速產(chǎn)業(yè)的發(fā)展和整合。

上游教學(xué)、教材研發(fā)需要深耕。幼教行業(yè)上游領(lǐng)域主要有管理咨詢、師資培訓(xùn)、幼教用品研發(fā)、軟件平臺建設(shè)等核心領(lǐng)域，對行業(yè)經(jīng)驗、IT技術(shù)、運營管理均有較高要求。其可實現(xiàn)的盈利方式包括1）開發(fā)幼兒園連鎖課程、教育咨詢、師資培訓(xùn)，為幼兒園建設(shè)、園長教師培訓(xùn)；2）信息化軟硬件集成構(gòu)建網(wǎng)絡(luò)信息平臺，為幼兒園管理與教學(xué)系統(tǒng)、教學(xué)軟件的技術(shù)服務(wù)支持；3）研發(fā)、生產(chǎn)教學(xué)裝備、教學(xué)用品，包括課程教材、教具、園服、圖書等，向幼兒園、經(jīng)銷商銷售。

行業(yè)龍頭傾向于縱向整合產(chǎn)業(yè)鏈。全國共有近14萬所民辦幼兒園，其中普惠性民辦幼兒園收入主要來自于財政經(jīng)費和學(xué)費，經(jīng)濟型幼兒園收入主要來于學(xué)費，成規(guī)模的經(jīng)濟型幼兒園傾向于向上游發(fā)展延伸，完善產(chǎn)業(yè)鏈各關(guān)鍵環(huán)節(jié)。一方面其教學(xué)活動開設(shè)離不開教材教具的支持，另一方面其多年的辦學(xué)經(jīng)驗可以為課程、培訓(xùn)、教材、教具的研發(fā)提供技術(shù)、人才的支持。優(yōu)質(zhì)的標準化產(chǎn)品形成，便可縱深市場推廣，成為幼教產(chǎn)品服務(wù)提供商。從外部條件來說，上游教育咨詢類業(yè)務(wù)屬于盈利性質(zhì)，不受法律限制，具備直接證券化的條件。所以由具體經(jīng)營方轉(zhuǎn)變?yōu)橐惑w化方案提供者，已成為目前行業(yè)龍頭發(fā)展的主流趨勢。

品牌幼兒園分直營與加盟服務(wù)兩種方式，橫向并購品牌拓展。品牌類幼兒園盈利方式包括直營型和加盟形式，直營方式指總公司直接經(jīng)營的連鎖店，即由公司總部直接經(jīng)營、投資、管理各個分園，總部采取縱深似的管理方式，指揮旗下所有的幼兒園，收入主要來自開設(shè)幼兒園獲取的學(xué)費，直營園方式的一般是高端幼兒園，數(shù)目較少；加盟方式主要是通過為加盟的幼兒園提供服務(wù)獲取收入，包括：以品牌授權(quán)方式與加盟商簽訂加盟合同，一般為三年或五年，收取加盟服務(wù)費根據(jù)地區(qū)、園所的不同定期收取合同規(guī)定的加盟費并提供合同規(guī)定的相應(yīng)服務(wù)，如幼兒園裝修設(shè)計、設(shè)備采購、幼兒園管理教學(xué)培訓(xùn)等，旗下較多幼兒園數(shù)的教育機構(gòu)都是選擇加盟的形式擴張。直營園能貢獻的收入和利潤較高，加盟園則是利于輕資產(chǎn)快速擴張。

4.3 線上內(nèi)容將成新突破點

新生代家長引爆幼教線上化需求。幼教互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品的使用對象是家長，也就是付費者，并非直接的受教育者。而目前幼兒家長群體主要來自于85后，調(diào)查可知85后群體是90%的線上用戶習(xí)慣率，是目前的家長中接觸互聯(lián)網(wǎng)最早的一代，在接受服務(wù)上會首選線上途徑，目前他們現(xiàn)在已經(jīng)到了31、32歲，十年前他們18歲時候，正是傳統(tǒng)網(wǎng)校首次爆發(fā)的時候，到2012年也是他們成為了早教在線用戶的的主力軍，單個早教類APP用戶已經(jīng)有了過百萬規(guī)模了；85后下一步即將成新生代學(xué)前幼兒的家長，學(xué)前教育的家長可實現(xiàn)用戶習(xí)慣遷移完成，將傳統(tǒng)的線下家園共育、幼兒教育的方式切換到線上，通過在線方式來連接幼兒園-教師-家長、輔助幼兒的教學(xué)、購買相關(guān)產(chǎn)品等。

幼教APP乘互聯(lián)網(wǎng)風(fēng)起。家長用戶遷徙的過程將推動移動互聯(lián)網(wǎng)滲透到幼教領(lǐng)域，目前幼兒教育APP主要有兩大類功能，工具類主要為輔助家長對幼兒進行教育，為提供或者提供一些幼兒教育的科普知識、電子書籍和為幼兒提供識字、學(xué)英語、點兒歌、聽故事、習(xí)慣培養(yǎng)、思維訓(xùn)練、益智類游戲等；平臺類主要為家長與教師、家長與家長溝通溝通提供便捷通道，方便其交流心得、實現(xiàn)家園共育。

幼教APP催生內(nèi)容線上化，用戶收入高、付費意愿強。輔助幼兒家庭教育根據(jù)新浪教育對我國2014年教育APP測評報告，幼教APP是家長付費意愿最強的教育類APP之一，將幼教類APP細分為習(xí)慣養(yǎng)成、語言培養(yǎng)、認知培養(yǎng)和少兒英語四個類別，用戶多為月收入水平較高的家長群體，為給孩子提供更優(yōu)質(zhì)的教育，他們往往更愿意為幼教類APP付費，尤其是認知培養(yǎng)類和少兒英語類。據(jù)測評數(shù)據(jù)顯示，幼教類APP用戶目前平；均花費約達94元，未來可能花費的平均金額高達178元。

學(xué)前教育類APP尚屬于發(fā)展初期。TalkingData移動數(shù)據(jù)研究中心截止2015年11月的數(shù)據(jù)，我國移動教育應(yīng)用用戶已經(jīng)達到3.8億，在移動互聯(lián)網(wǎng)整體用戶中的滲透率是30.3%，移動教育細分領(lǐng)域用戶中，教育工具類用戶規(guī)模最大，K12（主要針對小學(xué)到高三學(xué)生，統(tǒng)計的APP里沒有涉及幼兒園教育）發(fā)展最快，相比之下，早教類（主要針對學(xué)前兒童）規(guī)模、APP發(fā)展較為緩慢。

與其他移動教育類APP相比幼教APP中，由于家長需求基本相同，所以諸多APP功能同質(zhì)化較強，市場很分散。戶量與活躍度最高的小伴龍APP在今年5月已經(jīng)拿到了數(shù)千萬人民幣的B輪投資。

家園互動平臺APP受投資青睞：過去家長獲取幼兒園信息主要通過參觀、周邊口碑，家長與幼兒園的交流主要是通過見面、電話聯(lián)絡(luò)等傳統(tǒng)方式，可知信息少，溝通效率低、成本高。針對這一痛點，家園互動類APP通過整合資源，搭建平臺提供了解決方案。家園互動APP一般為提供免費基礎(chǔ)服務(wù)吸引用戶，同時推出可供用戶自由選擇的增值服務(wù)，盈利模式較為清晰，近兩年已有APP獲得億級融資獲得融資。

家園互動APP是圍繞著幼兒園和家長所建立的社區(qū)平臺，主要分為家長端和教師端，部分還加入了園長端，家長端是垂直于幼兒園的社交圈，可以便捷地與老師溝通、及時了解幼兒在園活動情況，同時與其他家長交流；而教師端與園長端定位則是一個方便幼兒園老師進行教學(xué)管理的產(chǎn)品，讓幼兒園的辦公更加移動化，教師利用平臺統(tǒng)一發(fā)布教學(xué)活動信息、布置作業(yè)、簽到考勤等，并且利用專門的平臺與家長溝通，可以使工作與生活分開，另外還有為教師提供在線的課件等多媒體教學(xué)資源；園長利用平臺管理幼兒和家長信息、查看老師的教學(xué)計劃和考勤等。

4.4 橫縱發(fā)展齊頭并進，龍頭擁抱資本市場

差異化競爭的將為趨勢，品牌園迎來機遇。二胎政策釋放的新生兒增量以及國家對毛入園率的要求使得幼教市場未來的需求缺口仍然很大，充足的生源為幼兒教育產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供了保障，在這樣的機遇之下，整個幼教行業(yè)市場規(guī)模有望在未來五年達到五千億。而面臨普惠性的幼兒園的價格沖擊，經(jīng)濟型民辦幼兒園會逐漸失去稀缺性，在同質(zhì)化嚴競爭格局下，選擇差異化競爭將為未來民辦幼兒園的發(fā)展趨勢。由于市場中大多數(shù)單體民辦幼兒園在實現(xiàn)差異化競爭的過程中，自身資源有限，難以獨立進行市場調(diào)研、產(chǎn)品開發(fā)、師資培訓(xùn)等工作，所以我們預(yù)計部分會加盟品牌幼兒園或者向幼教公司購買產(chǎn)品、服務(wù)以提升競爭力，品牌園迎來發(fā)展。

借助互聯(lián)網(wǎng)，打造品牌園競爭優(yōu)勢。各個行業(yè)品牌類幼兒園紛紛建設(shè)網(wǎng)站、會員服務(wù)化等信息平臺將也業(yè)務(wù)線上化。渠道端1）通過加盟信息平臺與加盟商建立便捷的溝通2）通過線上介紹課程、引導(dǎo)線下試聽課程的方式實現(xiàn)O2O招生。部分品牌幼兒園，例如紅黃藍、金寶貝通過搭建自己家園互動平臺，以更加了解孩子及家長反饋，雙向建立起認同感，強化自己的品牌，打造自身口碑，使得家長成為幼兒園的粉絲，從而獲得市場。

率先擁抱資本市場的龍頭更具競爭力。對相關(guān)幼教公司來說，其提供的服務(wù)、產(chǎn)品在期待轉(zhuǎn)型高端的存量民辦幼兒園和新入的增量營民辦幼兒園中都有市場，為提高其競爭力，完善產(chǎn)業(yè)鏈各關(guān)鍵環(huán)節(jié)，提升平臺建設(shè)、管控能力，開拓新渠道，加大品牌建設(shè)，而以上措施對資金要求很高，所以利用資本市場募集資金，能幫助幼教公司快速建立和加強自身優(yōu)勢搶占市場。對資本市場來說，目前成規(guī)模的幼教公司很少，幼教行業(yè)龍頭為稀缺標的，對龍頭公司來說，可以利用資本市場實現(xiàn)橫縱向一體化，率先擁抱資本市場的幼教公司將具有先發(fā)優(yōu)勢，搶占市場規(guī)模。

民資營利性破冰后，橫向擴張并購可期。由于營利性限制暫未放開，上市公司布局幼教行業(yè)時候，仍然是以加盟的形式橫向擴張，民辦幼兒園營利性制法律放開的落地之后，可以直接舉辦和收購幼兒園，從被動等待其它幼兒園加盟的擴張方式轉(zhuǎn)化到到主動舉辦、收購幼兒園的方式，以此來加速擴張節(jié)奏，而資本市場的參與將促使幼兒園教育行業(yè)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)改變，未來市場有望在整合過程中從零散走向集中。

5. 上市公司：15年為幼教行業(yè)爆發(fā)元年，期待百花齊放

2015年是民辦教育法律發(fā)展歷程上最重要的里程碑，也是A股教育行業(yè)爆發(fā)元年，多家公司15年起陸續(xù)涉及幼教產(chǎn)業(yè)。目前A股主板公司涉及幼兒園的公司有秀強股份（收購全人教育）、時代出版（自建幼兒園+早教親自中心）、威創(chuàng)股份（收購紅纓教育+金色搖籃），以及臺灣的大地等，以及幼兒園周邊標的，億童文教、和晶科技、高樂股份、森馬服飾等。

我們認為在教育民辦法破冰的大背景下，擁有線下實體幼兒園的企業(yè)更容易勝出。此外，幼教品牌、管理層執(zhí)行力將是重要參考指標，目前秀強股份和威創(chuàng)股份在目前的布局上暫時領(lǐng)先，有望成為幼教細分領(lǐng)域的領(lǐng)軍企業(yè)。