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A股教育并購(gòu)的大潮似乎落下了。

據(jù)安信證券統(tǒng)計(jì)，2014年，教育二級(jí)市場(chǎng)并購(gòu)案例上兩位數(shù);2015-2016年并購(gòu)案例激增，在2016年達(dá)到29起的峰值;2017年下降至19起，2018年再降至12起。

到了2019年，A股鮮少看到二級(jí)市場(chǎng)教育并購(gòu)的案例。

相反，母子公司大戰(zhàn)、業(yè)績(jī)變臉、商譽(yù)暴雷頻頻上演。

“在未來(lái)的兩到三年里，我們會(huì)看到很多做了大量收購(gòu)的上市公司利潤(rùn)會(huì)受到減值的沖擊，對(duì)凈利潤(rùn)的影響非常大。近年A股市場(chǎng)進(jìn)行了太多的教育標(biāo)的并購(gòu)，未來(lái)兩年，問(wèn)題可能會(huì)慢慢顯現(xiàn)”。2017年，彼時(shí)的弘成教育董事長(zhǎng)黃波曾作出這樣的預(yù)言。

一語(yǔ)成讖。

跨界教育卻陷入泥潭

“前兩年教育并購(gòu)案密集出現(xiàn)不難理解”，一位研究教育賽道的分析師向藍(lán)鯨教育表示：“雙方都各有需求，上市公司傳統(tǒng)主業(yè)發(fā)展較慢、甚至下滑，希望注入一些新的、有前景的業(yè)務(wù)，或者更為直接地說(shuō)是對(duì)利潤(rùn)有訴求。而這些被并購(gòu)的教育公司也希望加入上市公司這個(gè)平臺(tái)，借助資本進(jìn)一步發(fā)展。”

從短期看，跨界確實(shí)讓不少公司實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)暴漲，股價(jià)一度拉升。

以文化長(zhǎng)城為例。

文化長(zhǎng)城于2015年轉(zhuǎn)型職業(yè)教育，2016年收購(gòu)聯(lián)汛教育和智游臻龍，2017年又著手開(kāi)啟了IT教育最大并購(gòu)案——收購(gòu)翡翠教育。

《證券市場(chǎng)紅周刊》旗下財(cái)經(jīng)新媒體平臺(tái)“紅刊財(cái)經(jīng)”曾推送一篇名為《文化長(zhǎng)城“迎娶”翡翠教育 “耍花槍”并購(gòu)粉飾業(yè)績(jī)》的文章。文章中指出，文化長(zhǎng)城先通過(guò)收購(gòu)聯(lián)汛教育20%股份，再通過(guò)高溢價(jià)收購(gòu)聯(lián)汛教育剩余80%股份，直接導(dǎo)致其持有的聯(lián)汛教育股份大幅增值;最終使文化長(zhǎng)城當(dāng)年投資收益增加9400萬(wàn)元。

隨后，文化長(zhǎng)城以15.75億元收購(gòu)翡翠教育，其中47.83%的交易金額以現(xiàn)金方式支付，這筆現(xiàn)金通過(guò)向不超過(guò)5名特定投資者非公開(kāi)發(fā)行股份募集配套資金籌得，剩余52.17%的交易金額以發(fā)行股份方式支付。也就是說(shuō)，彼時(shí)文化長(zhǎng)城無(wú)需掏出一分真金白銀，即可得到翡翠教育。

這些操作確實(shí)讓文化長(zhǎng)城經(jīng)營(yíng)情況得到優(yōu)化，股價(jià)得以拉升，2018年因并表甚至業(yè)績(jī)暴漲117.31%。

但簡(jiǎn)單粗暴地通過(guò)收購(gòu)并表迎來(lái)的業(yè)績(jī)大漲，隨著并購(gòu)?fù)瓿?，多?shù)上市公司對(duì)旗下教育標(biāo)的的整合并不理想;更難“賦能旗下標(biāo)的、助力發(fā)展壯大”。

這一問(wèn)題，在連續(xù)調(diào)研公司三年年報(bào)時(shí)格外突出。

從五家跨界教育的公司三年財(cái)報(bào)中，我們可看到：隨著時(shí)間的推移，因業(yè)績(jī)并表出現(xiàn)的高增長(zhǎng)不再;業(yè)績(jī)開(kāi)始變臉，營(yíng)收大幅下降、利潤(rùn)甚至出現(xiàn)虧損。

以百洋股份為例，百洋股份于2017年8月收購(gòu)了數(shù)字藝術(shù)教育企業(yè)——火星時(shí)代100%股權(quán)，切入教育板塊。

2017年，由于火星時(shí)代并表，百洋股份當(dāng)年扣非歸母凈利潤(rùn)大漲107.12%。營(yíng)收僅為公司總營(yíng)收18%的職業(yè)教育板塊，卻為公司貢獻(xiàn)了超50%的凈利潤(rùn)，火星時(shí)代彼時(shí)已當(dāng)之無(wú)愧地成為了公司新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

但好景不長(zhǎng)，收購(gòu)僅一年，“火星時(shí)代”2018年業(yè)績(jī)就未達(dá)標(biāo)，這直接導(dǎo)致百洋股份計(jì)提2.11億元的商譽(yù)減值，當(dāng)年扣非凈利潤(rùn)為虧損0.76億元。

而作為2016-2018三年中的最后一年，更多A股教育概念股業(yè)績(jī)慘淡，并購(gòu)獲利的“后遺癥”在這一年終于集中爆發(fā)。

不只是百洋股份，各家上市公司跨界教育的自我拯救之路，大多并非坦途。上文中我們?cè)x取5家連續(xù)三年年報(bào)的業(yè)績(jī)進(jìn)行分析;藍(lán)鯨教育整理出10家跨界教育公司的2018年年報(bào)，發(fā)現(xiàn)10家中有7家公司都出現(xiàn)了大幅度的業(yè)績(jī)滑坡。

這些主營(yíng)業(yè)務(wù)滑坡的企業(yè)，并沒(méi)有依靠并購(gòu)將自己從泥淖中挽救出來(lái)，反而越陷越深。

高商譽(yù)、高溢價(jià)的弊病爆發(fā)

貝恩投資(亞洲)有限公司董事總經(jīng)理王勵(lì)弘向藍(lán)鯨教育指出：“各行各業(yè)都有一些整合型做法。比如說(shuō)，收購(gòu)很多標(biāo)的從而變成一個(gè)有規(guī)模的公司。如果通過(guò)收購(gòu)實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，從而把成本降低、把教學(xué)質(zhì)量提高、品牌影響力提高，這是好的。但如果純粹只是去做資產(chǎn)組合，相當(dāng)于把很多小舢板拼湊起來(lái)，是不可能拼湊出一個(gè)航空母艦的。一旦無(wú)法實(shí)現(xiàn)標(biāo)的整合，我覺(jué)得假設(shè)原來(lái)有十個(gè)問(wèn)題，收購(gòu)?fù)瓿芍?，十個(gè)問(wèn)題就會(huì)變成二十個(gè)?！?/p>

而“二十個(gè)問(wèn)題”中，第一個(gè)迎面撲來(lái)的，就是商譽(yù)爆雷。

2016年前后，優(yōu)質(zhì)教育標(biāo)的不愁尋找“婆家”。比如曾多次出售自己的啟行教育，在數(shù)次單獨(dú)上市未果后，2016年以45億元價(jià)格準(zhǔn)備賣給四通教育，最后未能過(guò)審。但轉(zhuǎn)眼間，啟行的估值不降反增，繼續(xù)準(zhǔn)備以46.5億元的價(jià)格賣給神州數(shù)碼。而啟行教育55億的資產(chǎn)中，商譽(yù)竟高達(dá)45億元——占比近百分之八十。雖然啟行至今仍未登陸二級(jí)市場(chǎng)，但彼時(shí)的“天價(jià)并購(gòu)款”足以證明，教育投資并購(gòu)市場(chǎng)曾經(jīng)的輝煌。

在高估值、高商譽(yù)的行情下，不少公司簽下了高額的業(yè)績(jī)對(duì)賭協(xié)議，最終商譽(yù)大面積“爆雷”的事件不斷。比如，勤上股份在2016年決心以20億元豪賭龍文教育。廣州龍文與勤上簽訂協(xié)議，承諾2015-2018年累計(jì)實(shí)現(xiàn)的稅后凈利潤(rùn)不低于5.64億元，否則將進(jìn)行補(bǔ)償。

勤上股份于2016年完成對(duì)廣州龍文的收購(gòu)，形成19.98億元的商譽(yù)。但被收購(gòu)后，龍文教育卻從未完成業(yè)績(jī)承諾，最近一期完成率僅為52.24%。截至2018年12月3日，勤上股份預(yù)計(jì)計(jì)提大額資產(chǎn)減值。這直接導(dǎo)致勤上股份當(dāng)年歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)一口氣虧損了12.49億元，同比下滑了1583.33%。

除此之外，“上市公司將教育公司收購(gòu)后，管理層大多不太懂教育，母子公司難以產(chǎn)生協(xié)同效益。當(dāng)下教育行業(yè)又出臺(tái)了較多新政，這對(duì)子公司實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)對(duì)賭提出了挑戰(zhàn)，母子公司的矛盾也就愈發(fā)凸顯。”有分析師向藍(lán)鯨教育表示。

百洋股份旗下“火星時(shí)代”未在2018年完成業(yè)績(jī)對(duì)賭，百洋股份隨后發(fā)布公告表示準(zhǔn)備以4.7億出售“火星時(shí)代”100%股權(quán)。購(gòu)買方正是火星時(shí)代的創(chuàng)始人。創(chuàng)始人欲購(gòu)回已經(jīng)被自己賣掉的公司，在A股中已屬少見(jiàn)。

至于文化長(zhǎng)城與旗下子公司翡翠教育的糾紛，則已愈演愈烈。

文化長(zhǎng)城2018年年報(bào)顯示，會(huì)計(jì)師事務(wù)所無(wú)法發(fā)表對(duì)財(cái)報(bào)的審計(jì)意見(jiàn);5月初，深交所發(fā)布年報(bào)問(wèn)詢函;6月中旬，文化長(zhǎng)城在延期回復(fù)兩次后，公告表示翡翠教育已失控——雙方反目成仇的導(dǎo)火索自此引燃。

還有不少公司舉債收購(gòu)教育標(biāo)的，比如科斯伍德。據(jù)科斯伍德2019年半年報(bào)顯示，科斯伍德短期借債1600萬(wàn)，長(zhǎng)期借債2.73億元。而其準(zhǔn)備再次收購(gòu)龍門(mén)教育剩余50.17%的股權(quán)，如果此次收購(gòu)無(wú)法按科斯伍德的計(jì)劃順利進(jìn)行，現(xiàn)金缺口可能將高達(dá)2.23億元?？扑刮榈孪胍柚召?gòu)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，卻又可能讓自己進(jìn)一步陷入負(fù)債大增的境地。

政策的變化，也加大了收并購(gòu)的難度。

2018年11月，國(guó)務(wù)院發(fā)布學(xué)前教育新政?？耧j突進(jìn)的幼教資本化，戛然而止。此前，秀強(qiáng)股份通過(guò)自我孵化及收購(gòu)，旗下?lián)碛?家幼兒教育業(yè)務(wù)相關(guān)的全資子公司。秀強(qiáng)股份表示受政策影響，最終以2.8億元出售幼兒教育資產(chǎn)。

正如開(kāi)元股份董秘彭民曾對(duì)藍(lán)鯨教育表示：“一家公司希望通過(guò)收購(gòu)一個(gè)職業(yè)教育標(biāo)的，讓自己的市值體量、規(guī)模得到巨大提升，從而拯救原先滑落的業(yè)務(wù)，短期來(lái)看其實(shí)是很困難的，因?yàn)?strong>教育總體上來(lái)講是一個(gè)穩(wěn)定的慢回報(bào)行業(yè)。如果目標(biāo)能放長(zhǎng)遠(yuǎn)，中長(zhǎng)期效果還是非常顯著的。”

“看到依靠收并購(gòu)衍生出各種隱患，如今更為優(yōu)質(zhì)的標(biāo)的傾向于單獨(dú)赴美赴港上市，A股的教育并購(gòu)潮，也要慢慢回落了?！绷碛蟹治鰩煂?duì)藍(lán)鯨教育表示。

本文轉(zhuǎn)載自“藍(lán)鯨教育”，作者周繼鳳。文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表芥末堆立場(chǎng)，轉(zhuǎn)載請(qǐng)聯(lián)系原作者。