11月15日，由多鯨資本主辦的“新教育、新風(fēng)向|ECS2019教育資本年會”在蘇州高鐵金科大酒店舉辦。

至臨資本創(chuàng)始人&董事總經(jīng)理姜皓天在ECS活動現(xiàn)場主持了題為《寒冬還是機會？教育投資這一年》的論壇。論壇嘉賓分別為青松基金創(chuàng)始合伙人董占斌；鼎暉投資執(zhí)行董事侯毅；一村資本董事總經(jīng)理兼同威資本管理合伙人劉晶；新東方文化教育產(chǎn)業(yè)基金執(zhí)行董事王施衡；北塔資本創(chuàng)始管理合伙人沈文博。

以下內(nèi)容根據(jù)分享整理：

姜皓天：各位在2018年投了多少項目，2019年投了多少項目？如果還在投，方向和邏輯是什么？

董占斌：這兩年沒有顯著變化，大概每年就是2-3家。2019年方向有所調(diào)整，開始偏職業(yè)教育或者AI+教育的項目。

侯毅：2018年沒有投教育行業(yè)的項目，2019年上半年投了一個，今年下半年我估計最后一個季度會再投一個。整體上項目一直在看，但是在項目評判標準和出手上會更緊一些，可能去年相對來說打70-80分的項目就過出手，今年必須80-90分的項目才會出手。

教育行業(yè)發(fā)展的核心在于好的供給，一如多鯨資本合伙人&瓴為資本創(chuàng)始合伙人葛文偉所說：教育行業(yè)從第一性原理看有兩點，第一品牌，第二政策。從這個角度看，教育產(chǎn)業(yè)各個細分領(lǐng)域都有一些好的機會。比如說素質(zhì)教育領(lǐng)域、少兒英語、STEM，少兒英語在未來5-10年依然有強滲透率有很大的空間。

素質(zhì)教育、職業(yè)教育、甚至包括早教日托我們都很看好，今年明顯感覺到整個市場估值更合理。如果說一個項目合理的價格是100%，今年可能是已經(jīng)接近120%這個水平，如果在合理價格的上下10%-20%，我們認為這個價格區(qū)間是相對可以接受的。

劉晶：2018年底、2019年初各投了一個，今年馬上要再投一個。2019年看項目要比2018年多，主要是幾方面：一是本身2018-2019年教育行業(yè)政策頻出，在等政策落地后的反應(yīng)；二是資本市場相對困難，項目估值下降了，從賣方市場逐漸變成買方市場。

姜皓天：您投資的是在線還是線下的教育？

劉晶：現(xiàn)階段線下投的比較多。因為教育的核心點在內(nèi)容，當下的線下教育公司在內(nèi)容端、服務(wù)端相對做的更好。但是我們極度看好線上，線下公司也會嫁接線上資源，而且我們一定會布局線上的產(chǎn)品和服務(wù)。

王施衡：我們?nèi)ツ?月份成立，去年投了1-2家，交割的有6-7家；我們跟其他的在座的機構(gòu)不一樣，我們是教育產(chǎn)業(yè)基金，所以我們在成人，少兒，包括K12領(lǐng)域的布局很平均。投資邏輯上，未來希望探求下沉市場的空間，確實也發(fā)現(xiàn)了一些企業(yè)的存在，伴隨著市場合理化的降估值，找到了一些差異化的公司。如果把教育比對服務(wù)的話，我們更傾向于服務(wù)端差異化的產(chǎn)品和運營，以及模式是否特別。我們投了凱叔講故事，偏內(nèi)容和產(chǎn)品端，我們更傾向于找有沒有差異化的服務(wù)？因為教育本身就是一個產(chǎn)品和服務(wù)的結(jié)合。   

姜皓天：您投的這幾個項目，是哪個輪次的為主？

王施衡：B、C輪多一些。

沈文博：去年20幾個，今年30幾個，明年看能不能50-60個，當你一年投大幾十個項目的時候發(fā)現(xiàn)不知道投的什么。model很燒錢、死亡率很大的我們基本不太碰，跟K12課外輔導(dǎo)相關(guān)的也不太投，素質(zhì)教育、職業(yè)教育、教育信息化、對公教育以及教育生態(tài)的創(chuàng)扶的會投一點。

姜皓天：以上我總結(jié)下，教育投資市場在發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化，那些在增加的其實他們大部分是在投中后期。這個說明什么呢？市場的錢在趨向于往有數(shù)字、有成績、有規(guī)模的企業(yè)在集中。這對于初創(chuàng)企業(yè)來說，日子可能會難過一些。

當然像沈總還是在澆水施肥，董總則以早期為主、保持一個少量但又穩(wěn)健的速度。對于在座的教育行業(yè)的創(chuàng)業(yè)者&企業(yè)家來說，可能并不是過于激進的好時候，特別是早期，要需要更準確的把握市場機會，切記不要太盲目；對于中后期的教育企業(yè)來說，現(xiàn)在市場越來越集中，拿資金就更好拿了，剩者為王。

姜皓天：沈文博目前在做教育行業(yè)YC，孵化器模式其實我個人是做過研究的，結(jié)果是說孵化器很難成功。以前曾經(jīng)有人做過，但是后來一看不對就轉(zhuǎn)型了，比如創(chuàng)新工場就是從做孵化器轉(zhuǎn)成AB輪投資，包括所有在國內(nèi)做孵化器的我沒有見哪個做的特別好。你做教育YC，你覺得你靠什么能夠把它做成功？你也已經(jīng)搞了4年了，投了96個項目，中間一定有很多收獲，首先想問你教訓(xùn)是什么？

沈文博：首先YC不是孵化器，我們講的是加速，加速就是少掉坑，不是為了快，是為了避開一些結(jié)構(gòu)性的風(fēng)險。傳統(tǒng)孵化器做的跟物理場所相關(guān)的我們不會碰，開復(fù)老師比較有想法，我們沒有那么多想法，我們就是投資人，不是說我有想法找人做，我們基本上是一個幫忙不添亂的小股東角色，愿意幫助初創(chuàng)公司解決問題，但是工場的做法不是我們偏好的。

說到教訓(xùn)和經(jīng)驗收獲，我自己復(fù)盤從2015年創(chuàng)業(yè)之后，專注是重要的。我自己本身是學(xué)金融出身，買的便宜永遠是王道，因為誰也逃脫不了在VC領(lǐng)域里，最終的投資回報是符合規(guī)律的。當下我們還是抱著一種無知的態(tài)度，雖然不確定未來會怎么樣，但是我們愿意耐心去做。

我們?nèi)ツ臧裏C又重新做了一遍內(nèi)部研究，最終得出2個結(jié)論。一是YC不是VC，或者說YC的第一筆錢并不是VC（風(fēng)險投資），而是一個學(xué)校。我們會將80%的精力用在做投后。這個又涉及到對教育的理解，YC更像是一個學(xué)校，教育不能只是教，育的部分也要很多，就像教堂的神父。除了認知層面，創(chuàng)始人需要抱團取暖，需要被理解。

第二個回到我對教育行業(yè)的理解。當規(guī)模起來以后，小班類產(chǎn)品招募小班、投后小班、出貨小班都是規(guī)模化操作享受的紅利價值。用VC的價值來說投1-2個，團隊出手的機會會受限，在單個案子估值往后面走，一千萬一視同仁這個好辦，這個是享受了開一家小班類早期學(xué)校的紅利。

我們開始做的時候就有人做，后面大家沒有堅持下來。問題在哪里？首先他們沒有看到加速器生意，第二個如果是跨很多的行業(yè)但不能覆蓋到有多樣化的企業(yè)是不能做的，稍微有點幸運，我在好未來上班，只能干這個，讓我投別的行業(yè)我也不會。

姜皓天：model不是投資也不是孵化、而是一個學(xué)校，投的錢中間折讓了很多教育的價值，回避了投資最難的點，怎么樣挑選評估，然后要好的回報，反正我是學(xué)校，所以這個日子會過的比較舒服。

姜皓天：董總剛說投的不錯，我也覺得不錯。2018年前后很多教育公司上市了，當然主要是在香港，一批線下有實體資產(chǎn)的，你投的這些公司上了沒有？

董占斌：沒有。

姜皓天：你從2014年開始投，別人都上了，自己的都還上不了，也不知道什么時候上，你再想想當年投游戲，2011年投的那些游戲是不是沒有3-4年甚至2-3年都已經(jīng)賺回來了，獲得巨大的回報，這個事兒你怎么看？

董占斌：投資教育確實要有一種長線的心態(tài)。實際上我們投資的項目，整體來看發(fā)展速度已經(jīng)挺快，因為知道投資教育是長線的，我們基本只投線上，因為線上已經(jīng)有爆發(fā)性。我們從2014年開始投資，投資了掌門一對一，已經(jīng)能夠做到一年幾十億現(xiàn)金收入，速度遠超線下的公司。

但是不是選擇上市？我覺得他們有自己的選擇，因為像現(xiàn)在既追求一定規(guī)模，還要好的經(jīng)濟模型，這個時間點如果有更好的估值可以上市，但不能盲目追求上市。一些過早上市的公司，即使上了，市值只有幾億美金體量，可能還會帶來很大的上市成本，未必劃算；相反，如果把公司模型更好優(yōu)化，在一級市場實現(xiàn)較高估值，未來期待值會更高，所以我覺得到現(xiàn)在這個節(jié)點還沒有達到一個非常急的心態(tài)讓這些企業(yè)上市。

姜皓天：你覺得賣掉是不是好的方法？DaDa是不是賣給好未來了？

董占斌：實際上有很多是媒體的假消息。DaDa沒有賣掉，對于天使輪投資，在后續(xù)的C輪、D輪賣掉，投資回報率也不錯；只是我們會對投資企業(yè)分類，特別優(yōu)秀的企業(yè)就是要熬到他上市；一些在中間狀態(tài)的企業(yè)，可能賣掉是不錯的選擇。

姜皓天：素質(zhì)教育是非常受關(guān)注的領(lǐng)域。但我個人淺顯的觀點是，素質(zhì)教育非剛需，比較長尾。中國大部分剛需教育都是功利導(dǎo)向的，家長花錢讓孩子學(xué)東西，或者是自己花錢學(xué)東西，要么為了考試、要么是升學(xué)、要么是學(xué)好英語跳外企找好工作…為什么成人英語不好了？因為沒有外企了。STEM教育功利性弱很多，機器人編程也比英語數(shù)學(xué)小很多，這一塊您怎么看，咱們費勁的找、投、幫，最后到底能做多大呢？

劉晶：素質(zhì)教育相對K12或者其他的確非剛需，但是非剛需某一天有沒有可能變成剛需？什么是非剛需？能不能量化非剛需三個字？我們在看一個品類的時候，看到什么叫非剛需，什么指標是剛需？

所謂剛需非剛需，核心是幾個點：第一個用戶受眾基礎(chǔ)是不是大？是不是能留存？第二個看用戶生命周期和LTV。我們從2016年開始觀察，素質(zhì)教育很多的賽道，尤其是一些大的細分賽道用戶的LTV，已經(jīng)接近于K12領(lǐng)域，或者說他們平均留存時間達到3年以上等等。我們認為這些指標已經(jīng)能夠作為中后期投資指標，且素質(zhì)教育領(lǐng)域的創(chuàng)業(yè)者們在投入做一些相對多的教研或者調(diào)整去延續(xù)用戶的生命周期或者增大用戶的LTV。

所以我們非常關(guān)注所謂的非剛需品種能不能變成，或者是哪些是有潛在變成剛需品種的點？以及能不能做一些量化的跟蹤。第二個您前面講到的，我認為做教育需要有一個出口，這個出口有可能是中考高考，有可能是期末考試提分，有可能是競賽，素質(zhì)教育也需要有這樣的出口。大家普遍碰到的困難是競賽減少的大背景下，素質(zhì)教育品類多且缺乏剛性出口，僅音樂品類就多達幾十種樂器。

包括我們關(guān)注普惠跟培優(yōu)之間，對于我們所投資的標的或者看好的領(lǐng)域，到底做哪一端，又有哪些關(guān)系？包括教育出口，很多是自己創(chuàng)造的。就像是AI，一個學(xué)期幾堂課之后形成報告，給家長看到小孩提升的空間，缺點在哪優(yōu)點在哪？我們在不斷尋找方法論。   

姜皓天：侯毅總，您主要是做中后期，折一個就是幾千萬的美金，錢的安全性非常重要，您怎么看待政策監(jiān)管？

侯毅：對教育行業(yè)而言政策相當重要。過去說實話，整個投資圈在一定程度上低估了政策維度的影響，但是現(xiàn)在政策是中國教育行業(yè)發(fā)展的指向，其實包括像新東方好未來之類的龍頭企業(yè)，或多或少都是一定政策下的產(chǎn)物。

做投資整體來說還是要順勢而為，但是也要做一些判斷。第一需求是不是剛性，第二個就是在交易層面做一些具體分析，比如說政策風(fēng)險，如果是一個絕對風(fēng)險，那肯定是回避的；但如果是一個會有的風(fēng)險，或者是說整個市場需求很旺盛，現(xiàn)金流也很好，但是就有一定的政策不確定性，那這個不確定性是不是可以通過價格得到一定的對沖，如果買的價格夠低，假設(shè)商業(yè)性的幼兒園5倍的現(xiàn)金流買回來，即使不上市仍然是很好的資產(chǎn)。

簡單說第一個是政策如果嚴禁的、絕對負面的領(lǐng)域，做投資肯定要回避；第二個政策上有一定不確定性，但生意是一個好生意，現(xiàn)金流很好，并且有很強的市場需求，這個就可以通過一些交易層面的技術(shù)手段做處理，包括估值和價格。

毫無疑問當下素質(zhì)教育是非剛需的，但是要判斷未來5-10年是不是變的越來越剛需？這是先判斷；第二個是估值有體現(xiàn)，不可能拿素質(zhì)教育公司的估值對標好未來的估值，但我相信還是有一些行業(yè)機會，尤其是我們做中后期，交易層面的東西可能占比會更多一些，行業(yè)趨勢判斷只是其中一部分。

姜皓天：王總和沈文博是做教育產(chǎn)業(yè)的全產(chǎn)業(yè)鏈投資，二位覺得未來哪些方向是特別有機會、值得重點關(guān)注的？

王施衡：首先是成人教育，目前大量的成人教育被低估，市場很分散，品牌也很少；但是成人端需求很旺盛，所以我們要在成人教育領(lǐng)域做長期布局。

其次素質(zhì)教育也是我們的布局重點，從LTV看已經(jīng)得到部分證明，放寬到K12來看，雖然有12年，但是每一個階段都是有節(jié)點的，比如說K到三年級、三到六年級、初中三年級產(chǎn)品不一樣，高中三年級產(chǎn)品又不一樣，很難說有一個公司或者機構(gòu)把用戶的12年完全占住，讓用戶永遠留存。既然不能做到這一點，其他相關(guān)類型的K12也是有機會的，對比LTV看，我們看了很多公司，包括新東方內(nèi)部數(shù)據(jù)也在看，任何賽道里，LTV撐過三年以上的企業(yè)非常少。素質(zhì)教育很多LTV超過2年，判斷剛需與否就在LTV了，到最后都是市場動態(tài)變化跟消費的關(guān)系，所以我們在素質(zhì)教育也會做長期布局。

還有一個重點方向是教育信息化，現(xiàn)在大量的市場空間是從教育信息化中入手的，比如說普惠到三四線、四五線，下沉城市教育資源的不平均，利用教育信息化手段起到非常大的促進作用，伴隨著這種促進作用會出現(xiàn)新商業(yè)。

姜皓天：北塔是全產(chǎn)業(yè)布局，在今年最新一期的招募中，看到哪個賽道好的公司比較多？

沈文博：首先賣機會我們不投、中介型不投。目前教育信息化到了臨界點，無論是政策層面、還是企業(yè)降本增效的需求，在學(xué)歷素質(zhì)偏低的領(lǐng)域?qū)π畔⒒枨髲娏?，隨著用工成本越來越高，信息化需求越來越高，這里面還是有機會的。

第二個是職業(yè)領(lǐng)域。高校和職業(yè)交界處，過去是考證，現(xiàn)在越來越往前移，不管是初高中做學(xué)業(yè)規(guī)劃專業(yè)的了解，還是在求職前實習(xí)階段，比如很多學(xué)生從大一開始實習(xí)，連續(xù)購買長期實習(xí)包，LTV達到3年，大一買、大二買、大三買，一個包5萬塊錢，跟原來的消費趨勢不一樣。

我們自己做投資策略會的時候在思考，2013年互聯(lián)網(wǎng)教育元年，明年是第7年，5-10年是創(chuàng)投小周期。今年上半場結(jié)束，下半場還有一些細分機會。但是2020年隨著教育信息化，隨著大家對個性化因材施教的追求，我愿意定義2020年為AI教育元年，我們積極尋找無論是深度學(xué)習(xí)、知識圖譜還是腦科學(xué)的企業(yè)。明年、后年，大后年這個事情應(yīng)該陸續(xù)會在2B、2G，包括2C領(lǐng)域出來不錯的公司，再過五年開論壇，那些公司將是當紅炸子雞。

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