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刪除戰(zhàn)略新興板、延緩注冊制、建立多層次的資本市場、轉(zhuǎn)板機(jī)制破滅、掛牌企業(yè)分層制度落地五月起正式實(shí)施。上半年以來，新三板出現(xiàn)了多重利好政策。

然而，經(jīng)歷了股轉(zhuǎn)系統(tǒng)設(shè)立標(biāo)準(zhǔn)、征求意見、企業(yè)沖刺標(biāo)準(zhǔn)，市場熱議標(biāo)準(zhǔn)再到股轉(zhuǎn)系統(tǒng)修改標(biāo)準(zhǔn)、測試等環(huán)節(jié)，新三板分層一直在被討論。直到今日，本來5月初要公布的分層方案最終披露。

5月9日，洪泰基金盛希泰發(fā)表了“簡單分層制，將把新三板推進(jìn)‘停尸房’”一文，吸引了業(yè)內(nèi)人士的眼球，達(dá)到了一定的傳播效果。業(yè)內(nèi)人士表示：“盛選擇在分層即將推出之際發(fā)出這篇文章，而不是在前幾個月征求意見的時候發(fā)出，一定程度上形成了輿論導(dǎo)向?！?/p>

盛希泰“簡單分層制，將把新三板推進(jìn)‘停尸房’”的觀點(diǎn)是這樣的：

盛希泰表示：“如果一個資本市場95%的企業(yè)是垃圾，事實(shí)上已經(jīng)徹底死亡了?！彼A(yù)計只有5%的企業(yè)進(jìn)入創(chuàng)新層，分層后，兩極分化，95%公司將被宣布死刑。盛還用了納斯達(dá)克發(fā)展史來舉證自己的看法，納斯達(dá)克成立11年進(jìn)行第一次分層，24年后進(jìn)行第二次分層，分層是建立在良好的歷史基礎(chǔ)上。

盛希泰認(rèn)為分層制度出臺太快，更甚會發(fā)生第三次資本市場地震，并提出三個建議提升市場流動性：1.降低準(zhǔn)入門檻到50萬元；2.盡快推出競價交易；3.允許公募基金參與。

隨后，對于洪泰基金合伙人兼創(chuàng)始人盛希泰提出分層可能將95%掛牌企業(yè)推進(jìn)“停尸房”的觀點(diǎn)，大佬們作出了回應(yīng)：

1、新三板職業(yè)投資人周運(yùn)南回應(yīng)：

根據(jù)分層制度，新三板掛牌公司目前暫時分兩層。周運(yùn)南猜測，未來肯定還要在現(xiàn)在的創(chuàng)新層中再分層，所以本次分層不太可能只有5%的企業(yè)入選，應(yīng)當(dāng)在10-15%之間。而且，配套政策沒有逐漸明晰之前，創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層不會立即兩極分化，如果未來分三層了，最底層于最上層應(yīng)當(dāng)會出現(xiàn)兩極分化現(xiàn)象?，F(xiàn)今，分層只是暫時性的、探索性的，不能要求太高，也不要寄冀望于一步到位，但分層確實(shí)能夠起到良好的示范效應(yīng)和榜樣作用。

周運(yùn)南還表示：作為一個職業(yè)的二級市場投資者，在第一次分層后，他并不一定會把主要精力和財力放在創(chuàng)新層企業(yè)上，反而會把更多的精力和資金放在這次的基礎(chǔ)層中去淘金，他相信這次的基礎(chǔ)層里并有很多優(yōu)秀的有潛力的公司，他們可能會創(chuàng)造比創(chuàng)新層企業(yè)更高速的增長和更漂亮的業(yè)績，自然也會給投資者帶來更豐厚的回報。

2、啃哥張馳怒駁

新鼎資本董事長張馳表示：“任何的改革，必然會損害一部分市場參與者的利益，戰(zhàn)興板擱淺是這樣，新三板分層也是如此?！?/p>

在“啃哥怒駁：簡單分層制，將把新三板推進(jìn)‘停尸房’”一文中，張馳表示：新三板22萬開戶人數(shù)，2萬機(jī)構(gòu)，20萬散戶。2萬機(jī)構(gòu)占了95%的資金量。因此新三板是一個機(jī)構(gòu)博弈的市場，不再是A股2億散戶的市場。因此很多人都說，新三板“圈錢很難”，新三板都是“聰明的錢”。所以，即使分完層，由于95%的資金掌握在機(jī)構(gòu)投資者手中。那么，機(jī)構(gòu)投資者就會理性判斷創(chuàng)新層企業(yè)的價值，同時判斷基礎(chǔ)層那些有潛力的，會進(jìn)行理性投資。根本不可能出現(xiàn)“暴漲暴跌”，這是由于新三板的投資結(jié)構(gòu)所決定的，因?yàn)樾氯鍑?yán)格控制了500萬的開戶門檻。

3、其他觀點(diǎn)

天星資本分析師王晨告訴芥末君，盛這篇文章最大的問題在于作者在用A股或者VC投資的思維和邏輯來看新三板，重投機(jī)而不重價值。玩家都是機(jī)構(gòu)，因此不會因?yàn)椴煌姆謱佣斐蓛r值的差異過大，反而是一種激勵企業(yè)自身資質(zhì)發(fā)展的手段。

某三板教育公司董秘告訴芥末君：“既然認(rèn)為分層操之過急，難道降到50萬門檻和競價就不是操之過急？去年新三板做事指數(shù)暴漲暴跌行情以及同為50萬門檻的期指市場投資者結(jié)構(gòu)？95%基礎(chǔ)層企業(yè)因分層失去流動性一定會死？其實(shí)沒分層的時候就是80%流動性集中在4％的票上?！?/p>

關(guān)于分層的配套政策， 5月10日晚間，一則《新三板做市商大擴(kuò)容，PE將參與新三板做市》的消息引爆朋友圈。

2015年5月，股轉(zhuǎn)公司總經(jīng)理謝庚在公開場合表示，證監(jiān)會曾發(fā)布118號文，將允許基金公司子公司、期貨公司子公司、PE、VC等非證券類機(jī)構(gòu)承擔(dān)主辦券商的職能，包括推薦和做市。

做市政策以及做市效果為一直各方詬病，而做市商由券商壟斷被認(rèn)為是重要原因之一，此次吸引PE進(jìn)入做市商序列被認(rèn)為是市場的重大政策突破，可謂超級利好。

如果企業(yè)數(shù)量到達(dá)一萬多家、現(xiàn)有的做市商已經(jīng)忙得焦頭爛額了，未來可能會擴(kuò)容。參照美國納斯達(dá)克，其做市商目前的數(shù)目已達(dá)500多家。

不過，來自業(yè)內(nèi)的聲音表示，若做市商擴(kuò)容，對PE等機(jī)構(gòu)管理亦是難題。券商是由證監(jiān)會嚴(yán)格管理的正規(guī)金融機(jī)構(gòu)，相較PE更為規(guī)范，但PE／VC機(jī)構(gòu)多為民營，靈活度更高，但確不易管理。

來自朋友圈的點(diǎn)評：靴子落地需要一個過程，政策如何落地、何時落地，仍需要相關(guān)各方確認(rèn)。據(jù)悉，PE的內(nèi)控機(jī)制還有待提升，操作不好很容易變成內(nèi)幕交易，所以政策會通過小范圍試點(diǎn)實(shí)現(xiàn)逐步落地。

中國新三板分層制度在納斯達(dá)克尋到蹤跡

納斯達(dá)克建于70年代，起初僅僅是無交易的電子報價系統(tǒng)。

1982年，伴隨交易所管理層的創(chuàng)新舉動，納斯達(dá)克開發(fā)出了全國市場系統(tǒng)，并相應(yīng)設(shè)置了一套更高的上市標(biāo)準(zhǔn)，將部分規(guī)模大、交易活躍的股票強(qiáng)制劃入新設(shè)置的“納斯達(dá)克全國市場”；其它不滿足全國市場上市標(biāo)準(zhǔn)的股票組成的市場被稱為“納斯達(dá)克基礎(chǔ)性常規(guī)市場”——這就是納斯達(dá)克分層的起源。

之后很長的時間內(nèi)，納斯達(dá)克并沒有采取大的動作，而是保持了之前的分層制度并且加以完善。直到2006年7月，納斯達(dá)克再次進(jìn)行分層制度改革，通過引入更高的上市標(biāo)準(zhǔn)，設(shè)立了“納斯達(dá)克全球精選市場”，將納斯達(dá)克市場內(nèi)滿足新標(biāo)準(zhǔn)的公司轉(zhuǎn)移到全球精選市場上市。

至此納斯達(dá)克宣布分層為三個層次：第一層是全球精選市場，我們熟知的蘋果、微軟等都是在這一層，也就是納斯達(dá)克的主力板塊，用來與紐交所等其它市場競爭，主要吸引大型企業(yè)或是其它兩層中已經(jīng)發(fā)展起來的企業(yè)；第二層是全球市場，這層介于第一層與第三層之間，用來吸引中等規(guī)模的企業(yè)。第三層是資本市場，這一層的上市門檻極低，用來吸引規(guī)模較小、風(fēng)險較高的企業(yè)。至此，納斯達(dá)克的市場也趨于完善，正式成為了可以與紐交所媲美的主流上市板塊。而中國的新三板的發(fā)展路徑以及掛牌公司標(biāo)準(zhǔn)和都嚴(yán)格對標(biāo)納斯達(dá)克。

通過分層安排，不僅吸引了美國本土的優(yōu)秀企業(yè)上市，一些中國的優(yōu)秀企業(yè)如網(wǎng)易、攜程等也紛紛踏入。

從1971年到2006年，納斯達(dá)克經(jīng)歷了35年的完善后，才有了較為完備的分層制度的推出。所以，很多人認(rèn)為僅僅發(fā)展了兩年的新三板也推出分層制度并不成熟。不過，據(jù)了解，納斯達(dá)克當(dāng)時是從電子報價系統(tǒng)慢慢演變的，在1982年第一次分層時，納斯達(dá)克中不過數(shù)百家公司。而新三板目前已有超過7394家掛牌公司，這一數(shù)目已經(jīng)超過納斯達(dá)克市場上公司的數(shù)量。這樣的規(guī)模是當(dāng)時的納斯達(dá)克無法比擬的。新三板在發(fā)展過程中應(yīng)該會借鑒納斯達(dá)克的經(jīng)驗(yàn)，避免走很多彎路，這也能在一定程度上縮短新三板推出分層所需要的準(zhǔn)備時間。

建筑美國資本市場魅力的不再是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，而是納斯達(dá)克所代表的TMT、生物技術(shù)等新興技術(shù)行業(yè)。在經(jīng)歷了分層后，納斯達(dá)克發(fā)揮著主導(dǎo)美國創(chuàng)新根本性作用，培育了大量包括蘋果、思科、谷歌等國際知名企業(yè)。鮮有登錄納斯達(dá)克的企業(yè)轉(zhuǎn)板到紐交所，而在中國國內(nèi)，轉(zhuǎn)板的呼聲卻始終居高不下。雖然原因是多方面的，但卻是反映出目前新三板的困局有待打破。 

對話天星資本合伙人何沛釗：看好新三板及新三板分層

芥末堆：為什么看好新三板？

何沛釗：新三板是承載中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的載體，關(guān)于注冊制、戰(zhàn)興板的政策變化，要看政策背后的邏輯。政策出不來有原因：促進(jìn)經(jīng)濟(jì)從第一產(chǎn)業(yè)到第二產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型。國企改革時期推的上海、深圳兩個交易所，現(xiàn)在要發(fā)展第三產(chǎn)業(yè)，這些企業(yè)是以民營企業(yè)為主，不創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)是做不了的。另外，從投資者結(jié)構(gòu)來看，成熟資本市場是機(jī)構(gòu)式，而中國是散戶式，都是短期行為，不支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的基本面的發(fā)展，不是堅持價值投資。新三板為這些問題的解決提供了搖籃。

A股的融資功能較多體現(xiàn)證券市場對于政府的宏觀經(jīng)濟(jì)意義，新三板從微觀層面出發(fā)，將促進(jìn)中國小微企業(yè)的發(fā)展。

2013年新三板才8個億的交易量，當(dāng)時投企業(yè)很好拿。最好的企業(yè)成長性遠(yuǎn)高于A股公司。市盈率80創(chuàng)業(yè)板，預(yù)計三板創(chuàng)新層會達(dá)到130 ，遠(yuǎn)超創(chuàng)業(yè)板。

芥末堆：如何看新三板分層對于退市的影響？

何沛釗：分層應(yīng)該是三套標(biāo)準(zhǔn)并行，關(guān)于退市，最下層的公司換得很多，會形成市場化的主動退市。掛了牌得繳稅，不掛牌得活著，融不到資肯定會選擇退市，所以預(yù)計未來三板的退市是市場化的。

芥末堆：關(guān)于新三板分層，對于投資者而言意味著什么？

何沛釗：去年，市場傳言推競價交易、降門檻，短期的錢進(jìn)來了。新三板分層解決結(jié)構(gòu)性的問題，幫助投資者進(jìn)行更好的區(qū)分。很多的金融機(jī)構(gòu)都會關(guān)注創(chuàng)新層，并和主板上市拉出來比。

在投資者看來，分層不僅僅是活躍市場那么簡單，后續(xù)還會有一系列的政策利好。分層落地后，公募、險資銀行資金都有可能會入場，增量資金增加。

芥末堆：公募基金的專戶、資管計劃布局新三板后，市場對于創(chuàng)新層推出后的公募基金入市這一配套制度紅利保持高度關(guān)注，您怎么看？

何沛釗：此前市場人士一直關(guān)注公募基金投資新三板業(yè)務(wù)指引，截至到目前公募基金仍然通過資管計劃和專戶產(chǎn)品來布局新三板，純粹的公募新三板產(chǎn)品尚未誕生。隨著近期創(chuàng)新層的落地，相信公募基金對新三板的布局力度將越來越大。

公募基金子公司是可以的，分層后，公募進(jìn)場，整個流動性很大的改善。