圖片來源：瑞思學科英語官網

芥末堆 怡彭 10月16日

9月24日，瑞思學科英語公布了其遞交的赴美IPO申請。根據招股書文件，瑞思計劃在納斯達克上市，預計融資不超過1億美元，股票代碼“REDU”。據芥末堆獲得的消息，目前瑞思的海外路演已經接近尾聲，并將于北京時間10月20日晚間正式舉辦上市敲鐘儀式。

如無意外，瑞思將成為今年第二家成功赴美上市的中國教育公司。9月27日，紅黃藍教育（RYB）成功登陸紐交所，目前股價已漲至29.88美元，遠超18.5美元的發(fā)行價，市值達8.81億美元。

在此前中概股估值偏低的情況下，美股對中國企業(yè)的吸引力并不強。在2016年，赴美上市的教育公司僅有51Talk一家，大部分公司更傾向于A股帶來的高估值。從美股退市，轉戰(zhàn)中國資本市場的學大教育就是其中的典型。

但在2017年，包括阿里巴巴、汽車之家、前程無憂在內的知名中概股都實現了股價翻倍，甚至被不少人唱衰的百度還沖上了905億美元的歷史最高市值。而在教育股中，新東方、好未來“雙巨頭”也是一騎絕塵，市值紛紛破百。對于瑞思來說，選擇這樣一個IPO時間點并不讓人感到意外。

來源：瑞思學科英語招股書

在過去幾年，瑞思也曾多次傳出過預備上市的消息，卻始終未能成功。根據此次公布的招股書，其在過去三年的凈利潤分別為-7267萬人民幣、-3174萬人民幣和5084萬人民幣。在2017年上半年，瑞思實現凈利潤5783萬人民幣，超過2016年全年。從數據上可以看出，瑞思已經在業(yè)績上為登陸資本市場做好了準備。

扭虧為盈，高速增長，瑞思是如何做到的？

學生留存率達70%，品牌勢能初現

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瑞思的IPO事實上早有預兆，早在今年5月，瑞思為“英語小達人”活動的優(yōu)秀學生頒獎時，就將自己的大幅LOGO和參賽學生的影像一起“掛”在了紐約時代廣場。

圖片來源：瑞思學科英語招股書

根據招股書數據，瑞思學科英語的2014年至2016年的營收分別為4.07億、5.29億和7.11億人民幣，復合年均增長率為32.2%。2017年上半年，瑞思實現營收4.37億人民幣，同比增幅為38.7%。與之相對，國內的初級英語培訓行業(yè)(面向3-18歲學生提供的課外英語教育和輔導)的復合年均增長率為23%?？梢哉J為，在近年來行業(yè)保持增長的情況下，瑞思跑贏了“大盤”。

目前，瑞思已覆蓋全國80個城市，擁有246家線下學習中心。其中自營中心56家，分布于北京、上海、廣州、深圳以及無錫，190家加盟中心則全部位于非一線城市。

圖片來源：瑞思學科英語招股書

依照2016年的營收為基準計算，Frost & Sullivan出具的年報認為瑞思學科英語在國內初級英語培訓行業(yè)排名第三，在一線城市和高端市場(年費用超過1.6萬元人民幣)的市場份額分別為5.9%和10.7%，均排名市場第二位（前三名分別為英孚青少英語、瑞思學科英語和迪士尼英語）。

在各大一線城市中，瑞思在北京扎根最深，擁有30家直營學習中心，市場占有率為11.4％，是北京排名第一的少兒英語培訓機構。而在上海、廣州和深圳，瑞思則分別排名第二、第四和第二，分別擁有12家、7家和5家直營學習中心。

作為一家少兒英語培訓機構，瑞思的收入來源主要有三方面。

• 自營學習中心運營收入：由學費和課程材料費構成，占瑞思總體營收的87%，是其最重要的收入來源；

• 特許加盟收入：占總體營收的約11%，包括一次性的初始加盟費以及續(xù)期加盟費，瑞思每年也會按比例從加盟學習中心的學費和材料費中收取相應的提成；

• 其它：夏令營、冬令營及海外游學項目，占比相對較??；

自營學習中心的面積通常在500-2000平米之間，平均可容納1000名學生。在選址上，基于吸引流量及交通便利等原因，學習中心通常設在人流密集的商業(yè)中心，租約則大多在五年或以上。瑞思在招股書中表示，新建一家自營學習中心從簽定租約到開始經營一般需要3個月，達到盈虧平衡線的平均時間則為11個月。

學費與學生人數是影響瑞思營收的主要因素。根據招股書，瑞思學科英語的平均學費區(qū)間在每年16000-28000元之間，因地區(qū)間收入水平、市場競爭狀況的不同而有所差異。通常情況下，每年會有一次針對學費的調整，在過去幾年間，各地區(qū)的瑞思教學點學費均略有上升。

在學生數方面，瑞思的報名人次數據從2014年的18451人增長到2016年的36173人，復合年均增長率為40%；2017年上半年則已達到26600人，較去年同期增長48.1%。這也是瑞思在過去幾年間營收持續(xù)增長的主要原因。

通過提供的服務獲得客戶認可，產生二次消費，進而形成口碑，是教育培訓機構已被驗證的發(fā)展通路，續(xù)費率也往往是機構最看重的數據之一。在2016年，瑞思的學生留存率（續(xù)費率）為67%，2017年上半年更是進一步上升到了70%，相比41%的行業(yè)平均值優(yōu)勢明顯。而在新入學的學生中，有30%來自老生的轉介紹和口碑傳播，也在一定程度上展現了瑞思的品牌價值。

爬出低谷，運營效率成關鍵

今年是瑞思的第十年，其從創(chuàng)立到上市的發(fā)展歷程也可謂一波三折。

2007年，作為創(chuàng)始人的夏雨峰與知名教育出版集團霍頓?米夫林哈考特（HMH）合資成立了瑞思學科英語。依靠“學科英語”“浸入式”“美國小學”等創(chuàng)新概念，瑞思在一開始就發(fā)展迅速。公開資料顯示，瑞思僅用一個月時間就收回了投資，十個月開出34家學習中心，并在成立一年后獲得了美國EMPGI公司的投資。2010年，瑞思的營收已達到2億人民幣的量級。

在瑞思之前，12歲以下學生的英語培訓還是劍橋、新概念等傳統(tǒng)課程的天下。而在2008年至2009年，包括勵步、貝樂、易貝樂等多個如今知名的少兒英語品牌在瑞思之后相繼成立?？梢哉f，瑞思是少兒英語品類的開拓者之一。

但是，將美國幼兒園、小學教材移植到中國市場的做法也存在著問題。用英語學習語文、數學、科學等學科知識的“學科英語”概念在初期產生了相當的吸引力，但實際運營過程中，缺乏語境的中國學生在英語能力上并不能真正趕上同齡的美國學生。這就使得在學習到相對高年齡段時，學生的英語水平很難支撐其理解相應的學科知識。在很長一段時間內，“學科英語”的有效性在業(yè)內備受質疑。

組織架構、加盟管理等問題也在其后接踵而至，謀劃中的上市也遲遲未能成功。2010年至2013年的四年間，瑞思的營收僅從2億增長至四億，增速出現了明顯的下降，大股東HMHG甚至直接將其脫手，出售給了貝恩資本。

2013年底，以新CEO孫一丁為首的新管理層正式上任。在國美電器從事家電行業(yè)十三年的孫一丁，帶著兩年金寶貝總裁的經驗，開始嘗試為遭遇發(fā)展瓶頸的瑞思帶來一些變化。

針對課程本身的優(yōu)化幾乎成為必然，在近三年內，瑞思對課程進行了較大的調整。在讓進度、內容更適應中國市場的同時，其難度也更能與中國學生的成長速度相匹配。

目前，瑞思擁有Rise Start、Rise On和Rise Up三大主力課程。Rise Start面向3-5歲低齡兒童，以培養(yǎng)英語興趣，鍛煉口語表達為主；Rise On針對6-12歲小學生，有明顯的“學科英語”特色，學生在課程中以英語思維解決數學、科學問題，并通過閱讀來習得語法；Rise Up則是瑞思在2015年推出的新課程，面向13-18歲學生，以在線學習為主，配有美國教師一對一授課，內容符合美國CCSS課程標準。

在課程內容上，瑞思已經不再完全依賴于向外采購。據招股書透露，Rise Start與Rise On的課程仍然以HMH集團所開發(fā)的版權內容為主。此外，瑞思擁有一個專門的課程開發(fā)團隊，基于HMH的內容研發(fā)各種衍生產品，包括針對學生的定制課程計劃，為學生提供實習和活動書籍，以及課后的練習材料。該團隊現在已經產出了超過5000課時的補充課程以及教學材料。

除此之外，瑞思還在芬蘭聘請了第三方教研團隊，針對高齡階段的Rise Up課程開發(fā)內容。截至2017年6月30日，該供應商開發(fā)的內容超過350課時，并附帶有超過660個視頻片段。這一部分課程的版權歸瑞思所有。

在優(yōu)化教學效果的同時，對管理模式、組織架構以及運營模式的調整對瑞思甚至可能更加重要。在2013年之前，瑞思北京同時兼任著總部與運營北京市場的職責。而孫一丁則提出將北京總部和北上廣深職能進行區(qū)分，在一線城市成立分公司，走直營模式；在二、三線城市則實行標準化管理，加強對加盟分校的支持和質量管控。

依據目前公開的信息，瑞思的直營校區(qū)通過統(tǒng)一的在線跟蹤系統(tǒng)進行管理，在招生、采購、教師培訓、教研等方面已經建立起一套完整的標準化運營體系。

數據來源：瑞思學科英語招股書，芥末堆制圖

扭虧為盈、營收規(guī)模加速增長的結果，證明了其管理模式調整是有效的。從2014年至2017年上半年，瑞思的毛利由27.5%升至55.1%。從招股書所提供的信息來看，瑞思從虧損到盈利的轉變，對成本和運營的優(yōu)化功不可沒。

數據來源：瑞思學科英語招股書，芥末堆制圖

從主要成本項在營收中的占比數據可以看出，瑞思的人事費用、租金費用等主要成本項的占比都呈現出了明顯的下降趨勢。

數據來源：瑞思學科英語招股書

以人工成本為例，從2014年到2017年6月，瑞思直營店的營收保持著30%以上的增速，但總員工數僅從1929人上升至2370人，其中教師數增加260人，人員效率有了極高的提升。而更高的入學率，也優(yōu)化了教學場地的使用率。

從招股書中還可以發(fā)現，瑞思的管理費用占比也有了明顯的下降。在瑞思的定義中，管理費用包括與管理層及其他人員相關的人事費用、向專業(yè)人員支付的費用和行政設施租金。在過去三年，這一部分的費用占比由30%下降至19.4%。

營收、增速、利潤、成本結構，招股書中的數據表明，瑞思在過去三年的調整與改革，已經取得了不錯的效果。

行業(yè)整合成未來機會，線下線上終有一戰(zhàn)？

在招股書中，瑞思給出了其未來的發(fā)展方向：

• 增加學習中心數量

鑒于中國初級ELT的機會和普及率較高，學習中心網絡有進一步擴大的空間。瑞思希望利用優(yōu)質初級英語語言培訓不斷增長的需求，繼續(xù)在一線城市開設新的自營學習中心，并利用品牌和規(guī)范的運營管理體系，不斷擴大加盟學習中心的數量。

• 增加自營學習中心的招生人數

通過增加現有學生的留存率和獲得新生來擴大學生入學率。重點關注現有的和新的自營學習中心的招生。

• 增加產品品類

將大量資源用于加強和擴大產品，包括新的獨立產品以及互補產品，如在線學習和海外游學等。瑞思將利用穩(wěn)定的學生基礎來推廣新產品，幫助其擴大現有業(yè)務范圍，并通過交叉銷售增加學生的終身價值，增強市場領導地位，并為學生提供個性化的學習體驗。

• 提高運營效率

在三個方面繼續(xù)優(yōu)化業(yè)務，提高效率。首先，繼續(xù)投資于基礎設施和技術，通過正在投資的IT系統(tǒng)升級來整合原有的平臺，提高內部效率；二是繼續(xù)完善內部業(yè)務流程，確保自主中心和專營學習中心的規(guī)范運作；最后，繼續(xù)優(yōu)化組織結構，以促進公司總部和自主學習中心之間更加流暢及時的互動，從而提高運營和營銷效率。

• 追求戰(zhàn)略伙伴關系和聯(lián)盟

瑞思會考慮進行更多的收購，用以補充或加強現有業(yè)務，例如擁有健康業(yè)務或策略性重要地點的專營學習中心。

同時，瑞思也希望加深與海外課程合作伙伴、海外學校和大學的合作，進一步加強和拓展課程。例如，其打算推出一個美國高中信貸計劃，合格的學生可以從合作大學獲得優(yōu)惠。

Frost & Sullivan在其研報中指出，中國的初級英語培訓市場的規(guī)模將在2021年達到2398億人民幣，復合年增長率高達23%。

數據來源：瑞思學科英語招股書

之所以給出這一樂觀預期，與中國的政策與經濟環(huán)境均有關系。2017年9月1日，新修訂的《民辦教育促進法》正式實施，有利于教育培訓行業(yè)的整體發(fā)展；而開放二胎政策也將進一步擴大初級英語培訓市場的目標客群。據預測，在教育相關的消費方面，中國城鎮(zhèn)居民的人均教育，文娛娛樂活動支出將以每年9.9%的速度持續(xù)增長。

圖片來源：瑞思學科英語招股書

另一個讓人保持樂觀的理由是，中國在2016年的初級英語培訓市場滲透率僅為8.4%，一線城市也不過是20.4%，遠低于日本的35.2%和韓國的60.5%。在這一細分市場上，中國還留有巨大的增長潛力。

數據來源：瑞思學科英語招股書

在中國一線城市，TOP5品牌的市場份額為 21.9%，瑞思市場份額為 5.9%。但放眼全國，初級英語培訓仍然是一個高度分散的市場，TOP3（英孚少兒英語、新東方泡泡少兒英語、瑞思學科英語）的市場占有率僅為3.6%，其中瑞思的占比約在1%。目前，尚未有任何品牌能夠在全國市場取得超過1.5%的市場占有率，因此，隨著市場集中度的逐漸提升，也將成為瑞思的下一個機會。

除了傳統(tǒng)的線下培訓機構外，針對低齡學生的在線英語培訓也正在成為不可忽視的市場參與者。根據已在紐交所上市的51Talk財報，其在2016年實現總收入8.69億人民幣，凈收入（確認收入）4.18億人民幣。尚未上市的VIPKID，則稱其在2016年實現了10億營收的目標，且2017年預計營收高達50億人民幣。

可以認為，在線教育模式中已經出現了與線下機構同等量級的企業(yè)。而在此方面，瑞思也在近幾年中進行了布局。

圖片來源：瑞思學科英語招股書

在三門旗艦課程中，針對高年齡段的Rise Up就以在線授課為主要形式。除此之外，其目前還上線了基于藍思分級閱讀測評體系的在線閱讀課程，以及在線外教口語課程Can Talk。在線下課程中，瑞思也開始滲透越來越多的線上元素，包括課下的作業(yè)、練習等。

或許在未來，線上的少兒英語培訓將會和線下培訓歸入同一品類。而作為中國“少兒英語”品類赴美IPO的第一股，瑞思也將成為觀察國內少兒英語行業(yè)發(fā)展的絕佳案例。