圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)

10月29啟德公布上市新進(jìn)展，收購(gòu)方為神州數(shù)碼，業(yè)內(nèi)從業(yè)者對(duì)于交易細(xì)節(jié)非常關(guān)注。

收購(gòu)方案

昨日晚間，神州數(shù)碼發(fā)布公告，收購(gòu)啟德一事終于有了新的進(jìn)展，完整報(bào)告405頁(yè)。公告顯示：

上市公司通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式，購(gòu)買交易對(duì)方持有的啟行教育100.00%股權(quán)。

2017年12月11日，上市公司與交易對(duì)方簽署了《發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)協(xié)議》，上市公司及交易對(duì)方同意啟行教育100.00%股權(quán)的交易價(jià)格為465,000.00萬(wàn)元，其中92,325.77萬(wàn)元以現(xiàn)金支付，72,674.22萬(wàn)元以股份支付。

比去年這個(gè)時(shí)候四通股份收購(gòu)價(jià)格高出1.5億。

紅色圈住的部分為李朱、李冬梅、同仁投資、啟仁投資四方作為一致行動(dòng)人。將成為上市公司持股5.00%以上的股東，啟仁投資的各合伙人的出資均為自有資金。

業(yè)績(jī)對(duì)賭

業(yè)績(jī)承諾方對(duì)啟行教育在啟行教育業(yè)績(jī)承諾期間應(yīng)當(dāng)實(shí)現(xiàn)的經(jīng)審計(jì)的合并報(bào)表口徑下歸屬于母公司所有者的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)進(jìn)行承諾，承諾凈利潤(rùn)數(shù)分別如下：

2017年度及2018年度承諾凈利潤(rùn)數(shù)合計(jì)為52,000.00萬(wàn)元，2017年度、2018年度及2019年度承諾凈利潤(rùn)數(shù)合計(jì)為90,000.00萬(wàn)元。

四通股份收購(gòu)時(shí)，對(duì)賭金額是8.25億，看來(lái)收購(gòu)價(jià)格提升還是有原因的。

如果未完成怎么辦？看看業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議：

啟行教育業(yè)績(jī)補(bǔ)償金額的計(jì)算公式為：業(yè)績(jī)補(bǔ)償金額=（業(yè)績(jī)承諾期間啟行教育承諾凈利潤(rùn)合計(jì)數(shù)－業(yè)績(jī)承諾期間啟行教育實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)合計(jì)數(shù)）×2.5。業(yè)績(jī)補(bǔ)償金額計(jì)算結(jié)果為負(fù)數(shù)或零，則業(yè)績(jī)承諾方無(wú)需進(jìn)行業(yè)績(jī)補(bǔ)償。

差額的2.5倍，還是挺恐怖的。

利潤(rùn)超出對(duì)賭業(yè)績(jī)?cè)趺崔k？?jī)衾麧?rùn)超出部分的35%拿去發(fā)福利，用于獎(jiǎng)勵(lì)截至2019年12月31日仍在啟行教育留任的管理層人員。

這個(gè)利潤(rùn)對(duì)賭著實(shí)有點(diǎn)驚人，目前啟德的利潤(rùn)在1.7億左右，如果要2018年完成階段對(duì)賭，啟德2018年凈利潤(rùn)要保證20%以上的增長(zhǎng)才行，目前行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，雖然啟德大品牌作用彰顯，但要真正實(shí)現(xiàn)這樣的利潤(rùn)增長(zhǎng)，還是有很大挑戰(zhàn)的。

假設(shè)2018年可以完成利潤(rùn)對(duì)賭，2019年要實(shí)現(xiàn)3.8億利潤(rùn)，利潤(rùn)增長(zhǎng)需要達(dá)到30%以上，目前留學(xué)行業(yè)凈利潤(rùn)能實(shí)現(xiàn)30%增長(zhǎng)的三千萬(wàn)以上規(guī)模的公司一把手能數(shù)的過(guò)來(lái)，是不是為我德捏一把汗？

按目前啟德的現(xiàn)狀，留學(xué)版塊的利潤(rùn)增長(zhǎng)已經(jīng)沒(méi)有太大空間，能帶來(lái)更大規(guī)模營(yíng)收和利潤(rùn)的可能是起步階段的考培和學(xué)游了，現(xiàn)在回看，兩年前黃老板力主把塑造考培、學(xué)游兩大品牌時(shí)就已經(jīng)開(kāi)始布局了。

解鎖期

原啟行股東取得上市公司股份自后，從股份上市之日起12個(gè)月不得交易或轉(zhuǎn)讓，前述12個(gè)月期限屆滿后，按照《業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)補(bǔ)償協(xié)議》規(guī)定的業(yè)績(jī)承諾完成情況分期進(jìn)行解鎖。具體的解鎖期間及解鎖比例如下：

（1）第一個(gè)解鎖期

自股份上市之日起12個(gè)月屆滿：

啟行教育2017年度與2018年度合計(jì)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)達(dá)到對(duì)賭業(yè)績(jī)承諾之和的80.00%以上（含80.00%），可累計(jì)轉(zhuǎn)讓或交易不超過(guò)其因本次交易取得的上市公司股份數(shù)量的75.00%；

若2017年度與2018年度合計(jì)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)達(dá)到對(duì)賭業(yè)績(jī)的的60.00%至80.00%之間（含60.00%），可累計(jì)轉(zhuǎn)讓或交易不超過(guò)其因本次交易取得的上市公司股份數(shù)量的35.00%；

若啟行教育2017年度與2018年度合計(jì)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)低于對(duì)賭目標(biāo)的60.00%，則本期無(wú)股份解鎖，全部歸入下一期，按照下一期條件解鎖。

（2）第二個(gè)解鎖期

在啟行教育2017年度、2018年度及2019年合計(jì)實(shí)現(xiàn)對(duì)賭業(yè)績(jī)的100.00%，可累計(jì)轉(zhuǎn)讓或交易不超過(guò)其因本次交易取得的上市公司股份數(shù)量的90.00%（含第一個(gè)解鎖期解鎖的股份）。

如啟行教育2017年度、2018年度及2019年合計(jì)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)未能達(dá)到對(duì)賭業(yè)績(jī)的100.00%，可累計(jì)轉(zhuǎn)讓或交易不超過(guò)其因本次交易取得的上市公司股份數(shù)量的90.00%（含第一個(gè)解鎖期解鎖的股份）。

（3）第三個(gè)解鎖期

自股份上市之日起36個(gè)月屆滿，履行完畢其在《業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)補(bǔ)償協(xié)議》后，其持有的余下股份全部解鎖，可以轉(zhuǎn)讓或交易。

總結(jié)，這個(gè)解鎖期的設(shè)置對(duì)啟德的股東們來(lái)說(shuō)基本不是問(wèn)題，以啟德目前的發(fā)展趨勢(shì)，完成對(duì)賭利潤(rùn)的80%應(yīng)該不是問(wèn)題。

股權(quán)架構(gòu)

不得不說(shuō)，啟德的股權(quán)架構(gòu)真是復(fù)雜啊，背后的大小股東上百人，錯(cuò)綜復(fù)雜。

啟行的股權(quán)結(jié)構(gòu)

啟行里面的股東：同仁投資

這個(gè)就是啟德的核心高管持股了（也可能有代持），啟德的同學(xué)，看看有沒(méi)有你的boss，索取紅包去吧。

啟行里面的股東：同仁投資

同仁投資股東名單

大家看下，這就是啟德的核心員工持股名單，這些大多數(shù)都是行業(yè)有多年資歷的老人了，恭喜他們?nèi)グ?，順便敲詐點(diǎn)紅包。

之前只是聽(tīng)說(shuō)啟德有員工持股，這次終于看到名單了。

其他股東都是投資機(jī)構(gòu)，光名單都幾十頁(yè)，有興趣的自己去翻吧。

營(yíng)收數(shù)據(jù)

毛利率

自2016年5月1日起，受“營(yíng)改增”的影響，留學(xué)和培訓(xùn)收入適用增值稅，稅率為3%或6%，對(duì)啟行教育的毛利率產(chǎn)生了一定影響。2016年度，啟行教育的綜合毛利率為56.08%，較2015年度降低3.57%。2017年1-8月，啟行教育的綜合毛利率為53.28%，主要是由于向境外高校提供的留學(xué)咨詢業(yè)務(wù)的主要收入尚未確認(rèn)，而相關(guān)成本已經(jīng)確認(rèn)，因而形成暫時(shí)性的綜合毛利率下降。

留學(xué)咨詢業(yè)務(wù)具有一定的季節(jié)性，對(duì)于向境內(nèi)學(xué)生提供的留學(xué)咨詢業(yè)務(wù)，啟行教育主要根據(jù)服務(wù)進(jìn)度節(jié)點(diǎn)確認(rèn)相應(yīng)收入，由于大部分學(xué)生在秋季入學(xué)，因此向境內(nèi)學(xué)生提供的服務(wù)主要在每年的第二、三季度確認(rèn)收入；對(duì)于向境外高校提供的留學(xué)咨詢業(yè)務(wù)，主要在新生入學(xué)登記后確認(rèn)收入，因此這部分業(yè)務(wù)的收入確認(rèn)主要發(fā)生在每年的第四季度。

2016年度，啟德留學(xué)的毛利率為59.93%，較2015年度的毛利率63.14%下降了3.21%；2017年1-8月，留學(xué)業(yè)務(wù)的毛利率為55.52%，主要由于受上述向境外高校提供的留學(xué)咨詢服務(wù)的收入確認(rèn)時(shí)點(diǎn)和職工薪酬成本增加的影響，使得1-8月留學(xué)咨詢業(yè)務(wù)的毛利率略低于2015年度及2016年度全年的留學(xué)咨詢業(yè)務(wù)的毛利率。

2016年度，啟行培訓(xùn)業(yè)務(wù)的毛利率為41.97%，較2015年度的48.36%下降了6.39%，2017年1-8月，考試培訓(xùn)業(yè)務(wù)的毛利率為46.39%，較2016年度的毛利率41.97%上升了4.42%，主要是由于考試培訓(xùn)業(yè)務(wù)的收入增長(zhǎng)較快，同時(shí)啟行教育較好控制了成本規(guī)模，有效地提升了毛利率。

營(yíng)收構(gòu)成

從上表可以看出：2016年啟德已經(jīng)步入10億級(jí)別規(guī)模，留學(xué)收入應(yīng)該是目前行業(yè)內(nèi)第二的水平（前途曬過(guò)10.5億）。但留學(xué)咨詢收入是否包含校方返傭，報(bào)告中并沒(méi)有明確說(shuō)明，如果不包含，那就隱藏了一大筆利潤(rùn)。

每年校方返傭都是一筆不小的收入。

這部分利潤(rùn)也是不體現(xiàn)的

說(shuō)明：考試培訓(xùn)業(yè)務(wù)還包括啟德學(xué)府、學(xué)樹(shù)堂等國(guó)際學(xué)校合作辦學(xué)、少兒英語(yǔ)業(yè)務(wù)板塊。

盈利能力指標(biāo)

報(bào)告中提到了一個(gè)復(fù)雜到看不懂的算法，做了一個(gè)利潤(rùn)預(yù)測(cè)

報(bào)告期內(nèi)，啟行教育經(jīng)營(yíng)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，盈利能力進(jìn)一步提升。2016年度，啟行教育營(yíng)業(yè)收入較2015年度增長(zhǎng)7.68%，凈利潤(rùn)較2015年增長(zhǎng)12.55%。2017年1-8月，啟行教育實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入71,171.10萬(wàn)元，凈利潤(rùn)7,278.74萬(wàn)元，給的原因是受季節(jié)因素，結(jié)轉(zhuǎn)問(wèn)題影響。

但結(jié)合上面兩個(gè)表看，2017-2018年凈利潤(rùn)要完成對(duì)賭還是有難度的，但會(huì)超過(guò)對(duì)賭利潤(rùn)的80%。

（本文轉(zhuǎn)自微信公眾號(hào)留學(xué)語(yǔ)言培訓(xùn)行業(yè)觀察，作者留學(xué)咖啡）