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2018年2月23日，香港聯(lián)合交易所有限公司（“聯(lián)交所”）發(fā)布了《新興及創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司上市制度》的市場咨詢文件。旨在邀請公眾人士就2017年6月16日所刊發(fā)的兩份有關(guān)設(shè)立創(chuàng)新板和修訂上市規(guī)則，提出建議。

聯(lián)交所將擴(kuò)寬現(xiàn)行上市制度，但不再設(shè)立創(chuàng)新板。新政中涉及教育企業(yè)主要表現(xiàn)在兩個方面，即接納不同投票權(quán)架構(gòu)的新經(jīng)濟(jì)公司；設(shè)立新的第二上市渠道。漢坤香港聯(lián)營律師行合伙人繆熙平就以上兩個問題為大家解讀。

一、同股不同權(quán)

所謂同股不同權(quán)，指的是在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)公司里面，A股股東每一股有一股的投票權(quán)，而對創(chuàng)始股東，每一股有10股的投票權(quán)。

之所以設(shè)計這樣的架構(gòu)，繆熙平表示，是為了國內(nèi)的新經(jīng)濟(jì)公司能夠有長遠(yuǎn)的發(fā)展，對于創(chuàng)始人股東而言，他的知識技能對企業(yè)起著至關(guān)重要的作用。他的存在對于整個公司的未來發(fā)展非常重要。通過雙重投票的股權(quán)架構(gòu)設(shè)置，能夠把創(chuàng)始人留住，對整個經(jīng)濟(jì)公司有好處。

繆熙平進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)，早在上世紀(jì)80年代，香港就出現(xiàn)過B股。B股最后為上市股東，大股東通過B股廉價收購上市公司的控股權(quán)；另一方面，上市之外的有關(guān)企業(yè)，進(jìn)行的關(guān)連交易影響大股東的權(quán)益，所以當(dāng)時嚴(yán)重?fù)p害了香港投資市場的信任機(jī)制。 

所以基于此，在此次新政下，聯(lián)交所制定的“同股不同權(quán)”制度對不同投票權(quán)受益人有一定要求，而且，對具體的股東投票權(quán)有一定限制。在這樣的大背景下，香港聯(lián)交所需要與其的證券公司、證券交易市場競爭，爭取新經(jīng)濟(jì)公司在香港上市。但同時，我們也要意識到，“同股同權(quán)”在現(xiàn)行的香港資本市場是保證公司權(quán)益和股東權(quán)利最理想的辦法。

（一）同股不同權(quán)-建議中的上市規(guī)則           

聯(lián)交所建議《上市規(guī)則》增訂第八A章，列明不同投票權(quán)架構(gòu)公司的上市資格，及它們必須落實(shí)的投資者持續(xù)保障措施。如果公司和受益人能證明具備以下特點(diǎn)，一般會被視為適合以不同投票權(quán)架構(gòu)在香港上市。 

1、對公司的要求   

“一般現(xiàn)行上市公司，不能自己設(shè)不同投票權(quán)。對于高市值的要求，明顯面對的是在創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)的一些明星企業(yè)，所以這次新政非常有針對性”，繆熙平表示。同時，他強(qiáng)調(diào)，除了這些硬性標(biāo)準(zhǔn)以外，有一點(diǎn)非常需要注意的軟性標(biāo)準(zhǔn)，也就是資深投資者的定義。

在業(yè)界，大家公認(rèn)的資深投資者是否對公司長期有信心，可以從2個指標(biāo)去判斷：一、投資這家公司的時間；二、在公司上市的時候，投資者占有的規(guī)模和投資數(shù)額。而且上市六個月之后，投資數(shù)額減持不能超過50%。

但同時，針對“資深投資者”的要求，聯(lián)交所是否需要進(jìn)行實(shí)質(zhì)性審查及其重點(diǎn)考慮標(biāo)準(zhǔn)？他表示，包括之前談到的新經(jīng)濟(jì)企業(yè)，以及同股不同權(quán)這樣的企業(yè)是否能夠成功推進(jìn)，能否得到聯(lián)交所的接受，公司的上市資格非常重要。 

2、不同投票權(quán)受益人

從上表中規(guī)則中我們看出，在雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)下，創(chuàng)始人股東明確限制只針對個人，而且他在公司歷史上要推動整個公司的業(yè)務(wù)，知識、技能，發(fā)展策略，對整個公司發(fā)展非常重大的貢獻(xiàn)，并且他必須參與到公司的行政事務(wù)上。

港交所的咨詢建議出來后，很多業(yè)界認(rèn)為很可能不限于個人，而是把它擴(kuò)展到法團(tuán)，類似一些基金，通過這種方式持續(xù)投資能夠獲得長遠(yuǎn)的收益?？娢跗奖硎荆?strong>據(jù)聯(lián)交所反饋，法團(tuán)受益人需另行咨詢。

（二）對具有不同投票權(quán)股份的限制

香港的資本市場歷史和美國不一樣，美國對不同投票權(quán)沒有過多限制，由市場自由監(jiān)管。而香港的形式主要有兩種，即股權(quán)架構(gòu)（例如雙重股權(quán)架構(gòu)）和非股權(quán)架構(gòu)（例如董事會控制機(jī)制）。例如：公司的創(chuàng)始人管理團(tuán)隊(duì)持有具不同權(quán)利的股份，有別于一般“一股一票”的股份，具有較多票數(shù)或特殊權(quán)利（例如董事任免權(quán)）。目前允許的不同投票權(quán)架構(gòu)只能夠透過股權(quán)來實(shí)現(xiàn)。

聯(lián)交所為了讓小股東對有些事情有說“No”的權(quán)利，比如，在股東大會上，有一些重要事宜，都必須通過一股一票，不同投票權(quán)在關(guān)鍵的時候和個股完全一致。例如：修改章程，改變不同股權(quán)交易的權(quán)利，以及罷免或者更換獨(dú)立董事。

（三）其他保護(hù)上市公司中小股東的措施

由于香港司法系統(tǒng)還沒有建立起集團(tuán)訴訟制度等現(xiàn)實(shí)原因，聯(lián)交所進(jìn)一步提出其它措施以保護(hù)上市公司中小股東的利益，比如：企業(yè)管治措施要求；剝奪創(chuàng)始人股東的董事資格；上市和合規(guī)文件披露要求。 

（四）“同股不同權(quán)”視角下的重組必要性

結(jié)合漢坤在境外搭建紅籌的經(jīng)驗(yàn)，繆熙平表示，在境外設(shè)立拍賣公司，一般投資者會要求設(shè)立優(yōu)先股，需要注意2點(diǎn)。首先，在重組的時候要看具體個案的情況，不同投票權(quán)至少10%相關(guān)利益，且上市時投票權(quán)不得超過50%。普通股不低于10%，二者的轉(zhuǎn)換比例是1：1，并且，個別股票的投票權(quán)不能超過普通股的10倍。

其次，在現(xiàn)行香港資本市場監(jiān)管機(jī)制下，優(yōu)先股是股東的話，除非它符合創(chuàng)始人定義，否則無法享受優(yōu)先股的權(quán)利，包括分紅、清算、回購等。公司可以先把架構(gòu)搭好，在交了上市申請之后，成功上市之前，支持優(yōu)先股權(quán)利增持。

二、第二上市的規(guī)則

（一）全新的第二上市資格標(biāo)準(zhǔn) 

對于中國新經(jīng)濟(jì)公司來說，因?yàn)閲?yán)苛的監(jiān)測環(huán)境，兩地上市的成功案例并不多，且有一定的限制。繆熙平表示，具備以下特點(diǎn)的新經(jīng)濟(jì)公司才符合采用新設(shè)第二上市渠道的資格：

1. 合格的交易所現(xiàn)在有三個，紐約、納斯達(dá)克和倫敦交易所；
   

2. 合規(guī)記錄良好，至少過去兩個財政年度；
   

3. 高市值，追求的是在新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的明星企業(yè)。

（二）獲豁免的大中華公司

繆熙平表示，在優(yōu)化增加第二上市渠道里，曾經(jīng)不允許大中華公司把香港當(dāng)作第二上市場所?，F(xiàn)在新政給了豁免，但是它有一個時間表，如果在2017年12月15日之前已經(jīng)是一家上市公司，并且達(dá)到之前的標(biāo)準(zhǔn)，那么可以申請第二上市；但是如果是2017年12月15日之后的話， 按規(guī)定是不允許的，因?yàn)樗麄兂休d不了港交所嚴(yán)格的規(guī)定。

本文轉(zhuǎn)自微信公眾號“iEDU投資人俱樂部”。