這一年里，投資者已抹去騰訊40%的市值——約合18000億人民幣。固然市場普遍低迷，但目前阿里和百度的跌幅在32%左右。現(xiàn)在看來，自媒體人潘亂5月的那篇《騰訊沒有夢想》倒像一言讖語。從產(chǎn)品到股價，騰訊的“潰敗”不是危言聳聽。

“騰訊正在喪失產(chǎn)品能力和創(chuàng)業(yè)精神，變成一家投資公司。這家快20歲的公司正在變得功利和短視，他的強項不再是產(chǎn)品業(yè)務(wù)，而是投資財技 ?！?/p>

然而，隨著近期騰訊宣布了成立以來的第三次大規(guī)模組織架構(gòu)調(diào)整，潘亂筆下被傳播得最廣的“投資公司”這一判斷也正悄然發(fā)生變化。

36氪從多個信源處得知，從今年下半年起，騰訊投資業(yè)務(wù)顯著收緊，步調(diào)放緩。具體表現(xiàn)為：與業(yè)務(wù)弱相關(guān)的項目幾乎暫停接觸，已投項目因不符業(yè)務(wù)需求跟投停滯。

資本，這個從2011年起就被騰訊內(nèi)部視為與“流量”同樣重要的核心能力，在這家互聯(lián)網(wǎng)巨頭20周年的當(dāng)口，正生變化，瀕臨拐點。

“騰訊投資并購部顯然陷在焦慮里，它要證明自己的價值?！币晃唤咏v訊的財務(wù)顧問（FA）告訴36氪，“尤其是對業(yè)務(wù)側(cè)的影響。否則，未來，騰訊業(yè)務(wù)部門的話語權(quán)會進一步放大?！?/p>

人之變

9月19日，《華爾街日報》一則“騰訊首席投資官Jonathan Lai離開，加入對沖基金Coatue Management”的消息，引得業(yè)內(nèi)注目。

彼時，騰訊已被輿論唱衰了半年，加之《騰訊沒有夢想》、《全面反思騰訊的戰(zhàn)略》等網(wǎng)絡(luò)熱文指出近年騰訊的戰(zhàn)略失誤，與其相關(guān)的一絲“變化”都可能迅速被放大為“變故”——游戲業(yè)務(wù)由于政策限制營收首次下滑，社交和廣告份額受到頭條系夾擊情況不妙，近年表現(xiàn)亮眼的投資業(yè)務(wù)是否也要“人心浮動、江山不穩(wěn)”了？

其實，2015年加盟騰訊的Jonathan Lai并非“首席投資官”，實為互動娛樂事業(yè)群（IEG）總監(jiān)，主要負(fù)責(zé)騰訊在海外投資數(shù)字娛樂創(chuàng)業(yè)公司，曾主導(dǎo)投資游戲《堡壘之夜》（Fortnite）的開發(fā)商Epic Games和游戲聊天服務(wù)Discord。雖做的也是投資業(yè)務(wù)，但與騰訊集團層面的唯一投資部門“企業(yè)發(fā)展事業(yè)群（CDG）投資并購部”并無相關(guān)。

36氪從一位曾供職于騰訊的VC投資人處獲悉：自2015年騰訊副總裁彭志堅與投資并購部副總經(jīng)理許良離職創(chuàng)辦元生資本后，投資并購部一直由管理合伙人李朝暉、林海峰負(fù)責(zé)主要工作，其下董事總經(jīng)理也相對穩(wěn)定，主要管理人員并未出現(xiàn)明顯變動。

然而，經(jīng)過幾年發(fā)展，騰訊投資并購部的團隊也著實從十幾人的小團隊變?yōu)榇髱资说恼?guī)軍。有產(chǎn)業(yè)基金投資人發(fā)現(xiàn)，近期騰訊投資與其接觸的人員中頗多新人，“年輕的面孔越來越多”。

今天所見團隊規(guī)模的持續(xù)擴張是騰訊投資業(yè)務(wù)自2015年期激進擴張的必然結(jié)果。

“3Q大戰(zhàn)”之后，騰訊確立了“開放與分享”的轉(zhuǎn)型策略，2011年成立產(chǎn)業(yè)共贏基金，投資業(yè)務(wù)正式確立。至今，有超過600家公司拿到騰訊投資，金額超過1000億元人民幣。單是2017年一年，騰訊共投資120多家公司，比BAT中另外兩家的總和還要多。

更確切地說，2015年才是騰訊并購?fù)顿Y業(yè)務(wù)的真正轉(zhuǎn)折點。當(dāng)年，騰訊年度投資公司總數(shù)破百，差不多是2014年的2倍、2013年的6倍多。也是從那時開始，與騰訊合作的投資人們發(fā)現(xiàn)，很多案子上，騰訊不再強求控股、不介意業(yè)務(wù)能否聯(lián)動。在新老巨頭之中，騰訊無疑是最像財務(wù)投資人的那一個，是最合VC圈“投資回報”邏輯規(guī)則的那一個，也是出手最多、最激進的那一個。

轉(zhuǎn)折發(fā)生的背景是：前一年的3月，騰訊終于放棄自建電商，戰(zhàn)略入股京東；8月，微信支付公布“微信智慧生活”全行業(yè)解決方案，稱要將現(xiàn)有商業(yè)“移植”到微信平臺。這一年的3月，馬化騰在深圳舉辦的中國IT領(lǐng)袖峰會上發(fā)表了著名的“半條命”理論，稱騰訊將“不再去搶奪風(fēng)口”，“自己只投入半條命，剩下的半條命交給合作伙伴”。

從那時起，2011年那場討論“什么是騰訊開放能力”總辦會上確定下的“流量+資本”兩大核心能力，才終于像齒輪一樣在騰訊運轉(zhuǎn)起來。流量是基石，資本是手段。把流量牢牢握在自己手里，其他不擅長的事，利用資本，交給“伙伴”去做。

也是從那時起，以“最像財務(wù)投資人的戰(zhàn)略投資人”定位的騰訊不再是那個“狗日的騰訊”（2010年7月《計算機世界》封面文章標(biāo)題），而是“友好的騰訊”（瓜子二手車CEO楊浩涌語），也終究成了“沒有夢想的騰訊”。

本質(zhì)之變

2018年上半年，騰訊還在零售業(yè)頻頻重金出手：100億入股萬達商業(yè)，25億入股海瀾之家，8.87億入股湖南步步高商業(yè)。

但36氪從多方獲悉，下半年開始，騰訊投資開始“收緊”了：有投資人原本和騰訊在談好幾個被投的下一輪融資，“說不談就不談了，完全停滯”；一家曾多次與騰訊合作的財務(wù)顧問，“現(xiàn)在手頭沒有一個騰訊的案子”。而騰訊近3個月公布的投資項目，大多是在發(fā)生變化前做完的。

“騰訊投資并購部手頭在做的，都是已有優(yōu)化的項目，比如現(xiàn)有被投公司的合并、增持，完全沒在擴張新的領(lǐng)域?！币晃回攧?wù)顧問告訴36氪，“FA推過去的項目，他們只對和自己業(yè)務(wù)強相關(guān)的感興趣，以往偏財務(wù)投資也能投的一律不接、不看，原先以財務(wù)投資為主要目的投過的公司也不愿再跟?！?/p>

最直接的原因是“彈藥”少了，得把錢花在刀刃上。對比年初的股價高點，騰訊已被抹去超過1/3的市值。有騰訊投資并購部的人曾私下里半開玩笑說，現(xiàn)在處在“凈負(fù)債狀態(tài)”。

另一方面，投資本身就是騰訊在財報上的一項“不穩(wěn)定因素”。彭博社專欄作家高燦鳴（Tim Culpan）8月刊文《騰訊的麻煩何止游戲》稱，今年第二季度，騰訊對私有公司、上市公司等其他公司的投資發(fā)揮了負(fù)面影響，“其他項目凈收益大降51%，創(chuàng)下自2016年以來的最低點。投資收益下降的幅度很大，相當(dāng)于第二季度凈利潤的15%”。他甚至在文中提醒投資者，騰訊最大的幾筆投資中，包括連續(xù)下跌的閱文集團，以及麻煩不斷的特斯拉。

對騰訊而言，在資本市場普遍對其看衰的當(dāng)口，“不確定”的投資業(yè)務(wù)，要動？不如不動。

更關(guān)鍵的是，這種投資收緊現(xiàn)象背后，騰訊投資的功能或許正在發(fā)生本質(zhì)改變。

今年4月，美團并購摩拜單車后，騰訊投資管理合伙人李朝暉曾在《財新》雜志撰文，稱騰訊“可能是市場上最像財務(wù)投資人的戰(zhàn)略投資方，關(guān)注投資的本質(zhì)——賺錢”，自己首先是被投公司的董事，其次是代表騰訊的股東，并說“投資并不完全是為了服務(wù)騰訊的業(yè)務(wù)布局”。

但到了8月，他接受《商業(yè)周刊中文版》專訪則反駁潘亂的熱文稱，“投行化”是外界對騰訊最大的誤解。他說：“投資跟騰訊業(yè)務(wù)有非常強的協(xié)同和相互促進的關(guān)系，這種關(guān)系遠(yuǎn)不是體現(xiàn)在財務(wù)報表上賺了多少錢那么簡單”，投資的方向“是圍繞騰訊的主要業(yè)務(wù)，然后再加上邊界的擴展”，騰訊投資的使命是“探索騰訊未來可能性”。

僅隔四個月，李朝暉前后矛盾的講述釋放出的信號是——騰訊投資的功能變了：從呈現(xiàn)“開放和分享”的姿態(tài)、財務(wù)和戰(zhàn)略投資兼顧、聯(lián)合“友軍”撐起“半條命”，變成自身業(yè)務(wù)的協(xié)同者、未來可能性的探路者。

于騰訊而言，投資，從關(guān)乎別人，到關(guān)乎自己。

“騰訊是一家流量公司，即依靠流量來生存的公司。相比業(yè)務(wù)本質(zhì)，它更在意怎樣能實現(xiàn)流量價值最大化。”今年夏天，阿里戰(zhàn)略投資部總監(jiān)謝鷹曾在接受36氪專訪時說，“做個不太恰當(dāng)?shù)谋扔?，高速公路上跑拖拉機，跑自行車，對它沒有任何區(qū)別，反正核心是有車要跑。而阿里是生意本質(zhì)，商業(yè)公司是有上下游產(chǎn)業(yè)鏈的，所以我們希望做更多的融合和協(xié)同，選擇更合適的伙伴去做一件事。”

現(xiàn)在，曾被評價“吸被投血”的阿里和“開放、分享”的伙伴騰訊，說出了一樣的話。

勢之變

資本變了，因為流量變了。

如果說，QQ、微信和游戲曾是騰訊壟斷流量的護城河，而現(xiàn)在，這條河上的橋和船可不少了。

一方面，字節(jié)跳動（今日頭條）的日活已經(jīng)超越阿里、百度，成為僅次于騰訊的，中國第二大日活用戶公司。另一方面，機構(gòu)改革導(dǎo)致的游戲版號審批暫停，國家新聞出版署將對網(wǎng)絡(luò)游戲?qū)嵤┛偭空{(diào)控等政策性影響也將進一步持續(xù)。

36氪曾在《解密阿里投資：巨人的意志》一文中對比此前阿里與騰訊呈現(xiàn)不同投資風(fēng)格的原因：

“商業(yè)本質(zhì)”的阿里從沒有真正安全過，實體商業(yè)、線下零售以及京東、聚美優(yōu)品、唯品會、拼多多等先后出現(xiàn)的電商群雄，都在無時不刻地提醒阿里，要不斷增強自身業(yè)務(wù)能力以及拓寬商業(yè)邊界的可能性。“流量本質(zhì)”的騰訊則不同，流量的實質(zhì)是人們的注意力及其黏性。騰訊的核心業(yè)務(wù)社交、游戲、泛文娛內(nèi)容都是吸引注意力、建立強黏性的產(chǎn)品。通過微信、游戲吸引用戶并形成網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)后，其產(chǎn)品的持續(xù)性和排他性也隨之建立。

故而，近兩年的騰訊投資，更像是利用流量優(yōu)勢追求財務(wù)回報的做法，即潘亂所說“通過主業(yè)賺錢做資本金，股票和債券融資做杠桿，專注投資頭部創(chuàng)業(yè)公司，通過渠道賦能增值”。

既然居安，何以思危？非得等到用戶注意力的黏性被瓦解，流量基礎(chǔ)不再，騰訊終究意識到挖河筑墻是首要的事。此時，資本這一手段，就得為此服務(wù)了。

有業(yè)內(nèi)人士稱，盡管騰訊此前對泛文娛、游戲等自身擅長的關(guān)鍵賽道就相比電商、AI等賽道更為強勢，但最近一段時間的“掌控”正進一步加強。近期，在泛文娛領(lǐng)域，騰訊投資加大了對字節(jié)跳動的打壓。一位曾與騰訊合作過的創(chuàng)投圈內(nèi)人士告訴36氪：“（騰訊）現(xiàn)在一家家去加的排他性條款。整體狀態(tài)也不像以前那么open。當(dāng)然了，狀態(tài)好的時候都是優(yōu)雅從容的，真到急了的時候，也顧不上那么多了。”

另一方面，騰訊投資此次的以業(yè)務(wù)協(xié)同為核心的投資放緩，也在為2016-2017年越來越多的“財技式”投資埋單。此前，騰訊投資并購部更多時候呈現(xiàn)了更為獨立的決策狀態(tài)，而現(xiàn)在則需要先向業(yè)務(wù)部門證明資本的價值。

一位接近騰訊的財務(wù)顧問告訴36氪，騰訊投資的案例從財務(wù)回報上來看是很好的，有不少的退出、上市，“但這些deal對于公司業(yè)務(wù)的提升是很有限的”，尤其在把“半條命”交出去的領(lǐng)域里。

這與騰訊從內(nèi)而外采用“賽馬機制”不無關(guān)系?！百愸R機制”最早用在大獲成功的“QQ秀”開發(fā)上，其核心是鼓勵公司內(nèi)部競爭，王者榮耀是賽馬的產(chǎn)物，微信也是。轉(zhuǎn)到投資上，騰訊往往會在一個賽道押注多家公司，例如直播平臺的斗魚、虎牙，電商平臺的京東、拼多多等。

李朝暉在今年4月文章中稱，“騰訊內(nèi)部就是賽馬機制，不同的團隊之間會有競爭。對投資過的公司也一樣，誰最后能夠跑出來，這是由公司自己的能力決定的?！?/p>

對內(nèi)賽馬若能看作一種激勵，而對外賽馬則天然無法在心理上建立足夠的信任和資源上的互通。一邊，被投會帶著警惕，“你給我的資源好好利用，要想我和你（騰訊），還有他（其他被投）一起合作，那得好好掂量掂量”。另一邊，誰又會真的把自己的半條命，放在一匹自己都不知道能否跑出來的馬上呢？

對“外部賽馬機制”這一說法，李朝暉8月最新的回應(yīng)是：不是賽馬。

“騰訊內(nèi)部現(xiàn)在也許有成千上萬個項目正在誕生，我不可能要去看某個產(chǎn)品前，先去每個部門問，你們是不是在做，然后讓他們比一比，比出結(jié)果了再考慮是不是去投資。投資不是這么做的。外部投資人也是一樣，他們也不可能把所有項目跑一遍，把項目都去打分、評估?！彼f，“我們所有的決策都在信息高度不對稱和高度稀缺的情況下做出，而且這些決策是極具前瞻性的。這是我們要承擔(dān)的風(fēng)險?！?/p>

未來之變

為什么騰訊不能成為一家投資公司？

創(chuàng)投圈內(nèi)有一種觀點認(rèn)為，騰訊是國內(nèi)離伯克希爾·哈撒韋和軟銀最為接近的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。前者由巴菲特創(chuàng)建，是一家以保險起家的多元化投資集團。后者則以電信業(yè)務(wù)始，成為投資了阿里巴巴、雅虎美國、ARM等公司的戰(zhàn)略控股公司。

縱觀國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)巨頭的投資，阿里、京東、美團、滴滴皆強調(diào)為業(yè)務(wù)鋪路，字節(jié)跳動尚未有成型打法，而騰訊投資已經(jīng)超出戰(zhàn)略資本布局的范疇，成為其主業(yè)之一，并產(chǎn)生不小的收益。理想情況下，騰訊投資能以低成本資金優(yōu)勢、海量數(shù)據(jù)支撐的信息優(yōu)勢、人才優(yōu)勢等對投資企業(yè)進行能力輸出，同時企業(yè)自身又不需要做特別精細(xì)化的運營。

但是，這種理想的完成需要兩個條件：第一，社交流量變現(xiàn)壟斷狀態(tài)依舊穩(wěn)定；第二，極強的to B能力。前者，微信和QQ的活躍度已經(jīng)不再增長，王牌手游《絕地求生》由于沒有版號無法進行商業(yè)化，每個月巨額虧損；后者，則是9月30日騰訊公布架構(gòu)調(diào)整的核心，云與智慧產(chǎn)業(yè)事業(yè)群（CSIG）和平臺與內(nèi)容事業(yè)群（PCG）兩大事業(yè)群整合了原有多個事業(yè)部業(yè)務(wù)，整體戰(zhàn)略重點向產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)移。

具體到投資并購部，近段時間另一個被多次提及的變化是加強投后服務(wù)。據(jù)了解，騰訊投資的投后團隊正在持續(xù)擴大，計劃以數(shù)據(jù)平臺的方式加強騰訊與被投、被投與被投之間的資源整合。

據(jù)悉，在集團層面的投資并購部之外，騰訊內(nèi)部的業(yè)務(wù)部門不少都有投資團隊，例如此次架構(gòu)調(diào)整的核心to B業(yè)務(wù)、專投興趣內(nèi)容的TOPIC基金，以及已投資不少游戲相關(guān)項目的IEG。

“以后的做法可能是，業(yè)務(wù)部門發(fā)現(xiàn)有好的項目，推到上面（集團）去，投資并購部更多是執(zhí)行者的角色。”有創(chuàng)投圈內(nèi)人士認(rèn)為，“投資在互聯(lián)網(wǎng)公司就應(yīng)該只是一個后臺?！?/p>

但在曾與騰訊TOPIC基金有過多次合作的穆棉資本合伙人孫婷婷看來，強調(diào)與業(yè)務(wù)強耦合的投資策略變化更多是為了實現(xiàn)階段性目標(biāo)的強化調(diào)整，難以長期延續(xù)?！案鶕?jù)我們的經(jīng)驗和觀察，騰訊投資會有一定的戰(zhàn)略角度考慮，但也會非常重視公司自身的成長和回報，也就是財務(wù)投資角度的考量。投資風(fēng)格由價值觀決定，很難發(fā)生突變。”

然而，從近期騰訊投資顯露出的種種變化來，其獨立性注定要喪失不短的時間。是徹底轉(zhuǎn)向“阿里式”強耦合戰(zhàn)略投資人，還是在加固主要業(yè)務(wù)之后，將投資業(yè)務(wù)發(fā)展成to B業(yè)務(wù)的主要組成，仍然有待觀察。

畢竟，現(xiàn)在來看，阿里能提供的是實實在在的新零售基礎(chǔ)設(shè)施，而騰訊目前，仍只有流量及其所謂“獲取有效流量的方法”而已。

本文轉(zhuǎn)自36氪，作者陳之琰，編輯洪鵠。文章為作者獨立觀點，不代表芥末堆立場。