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并購重組再逢新政，一系列政策優(yōu)化，有望促使并購重組市場加速回暖。

經(jīng)過前期征求意見，證監(jiān)會今日正式發(fā)布《關(guān)于修改〈上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法〉的決定》（簡稱《重組辦法》），對多條規(guī)則進(jìn)行修改，理順重組上市功能，發(fā)揮資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)積極作用。

《重組辦法》自發(fā)布之日起實施。

  修改內(nèi)容主要包括八大關(guān)鍵點(diǎn)：

1. 取消重組上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)中的“凈利潤”指標(biāo)，支持上市公司資源整合和產(chǎn)業(yè)升級，加快質(zhì)量提升速度。

2. 進(jìn)一步縮短“累計首次原則”計算期間至36個月，兼顧市場需求與監(jiān)管層抑制“炒殼”、遏制監(jiān)管套利的一貫要求。

3. 推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板重組上市改革，允許符合國家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板重組上市，其他資產(chǎn)不得在創(chuàng)業(yè)板重組上市。

4. 恢復(fù)重組上市配套融資，重點(diǎn)引導(dǎo)社會資金向具有自主新能力的高科技企業(yè)集聚。

5. 加強(qiáng)重組業(yè)績承諾監(jiān)管，重大資產(chǎn)重組的交易對方作出業(yè)績補(bǔ)償承諾的，應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格履行補(bǔ)償義務(wù)。超期未履行或違反業(yè)績補(bǔ)償承諾的，可以對其采取相應(yīng)監(jiān)管措施，從監(jiān)管談話直至認(rèn)定為不適當(dāng)人選。

6. 簡化信息披露要求。

7. 證監(jiān)會將繼續(xù)完善“全鏈條”監(jiān)管機(jī)制，支持優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市公司，繼續(xù)嚴(yán)格規(guī)范重組上市行為，持續(xù)嚴(yán)格監(jiān)管并購重組“三高”間題，打擊惡意炒殼、內(nèi)幕交易、操縱市場等違法違規(guī)行為，遏制“忽悠式”重組、盲目跨界重組等亂象。

8. 《重組辦法》施行后，尚未取得證監(jiān)會行政許可決定的相關(guān)并購重組申請，適用新規(guī)；上市公司按照修改后發(fā)布施行的《重組辦法》變更相關(guān)事項，如構(gòu)成對原交易方案重大調(diào)整的，應(yīng)當(dāng)根據(jù)《重組辦法》有關(guān)規(guī)定重新履行決策、披露、申請等程序。

1、看點(diǎn)一：完善并購重組規(guī)則，把好“入口+出口”兩道關(guān)

此次政策修訂背景和這兩方面有關(guān)，一是為深入貫徹習(xí)近平總書記“要建設(shè)一個規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場，完善資本市場基礎(chǔ)性制度，把好市場入口和市場出口兩道關(guān)，加強(qiáng)對交易的全程監(jiān)管”指示精神；二是支持深圳建設(shè)中國特色社會主義先行示范區(qū)，持續(xù)推進(jìn)并購重組市場化改革，提高上市公司質(zhì)量，服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，加強(qiáng)并購重組監(jiān)管，保護(hù)中小投資者合法權(quán)益，對此，證監(jiān)會對《重組辦法》部分條文進(jìn)行了修改。

這是繼2016年9月之后《重組辦法》的又一次重大修改。《重組辦法》自2008年發(fā)布以來，分別在2011年、2014年和2016年經(jīng)歷了三次修訂。

特別是2016年9月證監(jiān)會發(fā)布“史上最嚴(yán)借殼新規(guī)”后，并購重組市場趨于理性，盲目追逐熱點(diǎn)、跨界并購的現(xiàn)象明顯減少。而對此次修改，不少投行及市場人士認(rèn)為，將有利于上市公司真正借助并購重組提升質(zhì)量、做優(yōu)做強(qiáng)。

業(yè)內(nèi)人士指出，重組上市是上市公司并購重組的重要交易類型，市場影響大，投資者關(guān)注度高。為遏制投機(jī)“炒殼”，促進(jìn)市場估值體系修復(fù)，2016年證監(jiān)會修改《重組辦法》，從豐富重組上市認(rèn)定指標(biāo)、取消配套融資、延長相關(guān)股東股份鎖定期等方面完善監(jiān)管規(guī)則?？傮w來看，通過嚴(yán)格監(jiān)管，借重組上市“炒殼”、“囤殼”之風(fēng)已得到明顯抑制，市場和投資者對高溢價收購、窗目跨界重組等高風(fēng)險、短期套利項目的認(rèn)識也日趨理性。

隨著經(jīng)濟(jì)形勢發(fā)展變化，上市公司借助重組上市實現(xiàn)大股東“新陳代謝”、突破主業(yè)瓶頸、提升公司質(zhì)量的需求目益凸顯。但按現(xiàn)行《重組辦法》，操作復(fù)雜度較高，有些交易難以實施。對此，市場各方主體意見較為一致，建議適度調(diào)整重組上市監(jiān)管規(guī)則，發(fā)揮并購重組和直接融資功能。鑒此，證監(jiān)會經(jīng)充分研究、評估，對《重組辦法》作了進(jìn)一步修改。

2、看點(diǎn)二：取消重組上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)中的“凈利潤”指標(biāo)

此次修改取消重組上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)中的“凈利潤”指標(biāo)。

按修改前的《重組辦法》，上市公司自控制權(quán)發(fā)生變更之日起60個月內(nèi)，向收購人及其關(guān)聯(lián)人購買資產(chǎn)，導(dǎo)致上市公司發(fā)生根本變化情形之一的，構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，應(yīng)報經(jīng)證監(jiān)會核準(zhǔn)。其中，“凈利潤”指標(biāo)是新增指標(biāo)之一。按此指標(biāo)，上市公司控制權(quán)變更之日起60個月內(nèi)，購買的資產(chǎn)在最近一個會計年度所產(chǎn)生的凈利潤占上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的前一個會計年度經(jīng)審計的合并財務(wù)會計報告凈利潤的比例達(dá)到 100%以上，將被認(rèn)定為重組上市。

除此以外，判斷是否構(gòu)成重大資產(chǎn)重組的依據(jù)還有“資產(chǎn)總額”、“營業(yè)收入”、“資產(chǎn)凈額”、“發(fā)行股份”等4個量化指標(biāo)，以及“主營業(yè)務(wù)發(fā)生根本變化”和“證監(jiān)會認(rèn)定的其他情形”等2個定性指標(biāo)。

上述規(guī)定執(zhí)行了3年，規(guī)則執(zhí)行中，多方意見反映，以凈利潤指標(biāo)衡量，一方面，虧損公司注入任何盈利資產(chǎn)均可能構(gòu)成重組上市，不利于推動以市場化方式“挽救”公司、維護(hù)投資者權(quán)益。另一方面，微利公司注入規(guī)模相對不大、盈利能力較強(qiáng)的資產(chǎn)，也極易觸及凈利潤指標(biāo)，不利于公司提高質(zhì)量。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢下，一些公司經(jīng)營困難、業(yè)繢下滑，更需要通過并購重組吐故納新、提升質(zhì)量鑒此，為強(qiáng)化監(jiān)管法規(guī)“包容度”和“適應(yīng)性”，發(fā)揮并購重組功能，本次修改刪除了凈利潤指標(biāo)，支持上市公司資源整合和產(chǎn)業(yè)升級，加快質(zhì)量提升速度。

德恒研究認(rèn)為，此次修訂取消“凈利潤”認(rèn)定指標(biāo)，一方面彌補(bǔ)了將規(guī)模相對不大、盈利能力較強(qiáng)的資產(chǎn)注入上市公司亦構(gòu)成重組上市的情況，有利于這類公司通過并購重組轉(zhuǎn)型升級做大做強(qiáng)；另一方面，也與上交所科創(chuàng)板放松對企業(yè)盈利的要求并試行注冊制相呼應(yīng)，且根據(jù)現(xiàn)行重組上市案例，重組上市資產(chǎn)體量一般都不會太小，所以即使取消“凈利潤”認(rèn)定指標(biāo)，《重組辦法》保留的其他財務(wù)指標(biāo)仍會就重組上市情形有效地達(dá)到監(jiān)管目的。

3、看點(diǎn)三：縮短“累計首次原則”計算時間至36個月

《重組辦法》規(guī)定，進(jìn)一步縮短“累計首次原則”計算期間。2016年證監(jiān)會修改《重組辦法》時，將按“累計首次原則”的計算時限從“無限期”縮減至60個月?？紤]到累計期過長不利于引導(dǎo)收購人及其關(guān)聯(lián)人控制公司后加快注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，本次修改統(tǒng)籌市場需求與抑制“炒殼”、遏制監(jiān)管套利的一貫要求，將累計期限減至36個月。

機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，本次“累計首次原則”的計算期間由60個月縮短至36個月，能夠引導(dǎo)收購人及其關(guān)聯(lián)人控制公司后加快注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

這也是參照了成熟市場的的做法。中國香港聯(lián)交所近期修改的《上市規(guī)則》規(guī)定，香港地區(qū)證券交易市場中把上市公司控制權(quán)變更后的36個月內(nèi)進(jìn)行的有關(guān)重大資產(chǎn)收購交易界定為“非常重大的收購事項”，即通常理解的重組上市?，F(xiàn)《重組辦法》縮短“累計首次原則”計算期限至36個月也與國際上較成熟的資本市場監(jiān)管政策進(jìn)一步貼近。

4、看點(diǎn)四：放開創(chuàng)業(yè)板借殼限制

本次重組新政的一個重大變化是放開創(chuàng)業(yè)板借殼限制。

《重組辦法》明確，推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板重組上市改革，允許符合國家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板重組上市，其他資產(chǎn)不得在創(chuàng)業(yè)板重組上市。

此前，考慮創(chuàng)業(yè)板市場定位和防范二級市場炒作等因素，證監(jiān)會在2013年11月發(fā)布了《關(guān)于在借殼上市審核中嚴(yán)格執(zhí)行首次公開發(fā)行股票上市標(biāo)準(zhǔn)的通知》，禁止創(chuàng)業(yè)板公司實施重組上市。前述要求后被《重組辦法》吸收并沿用至今。

業(yè)內(nèi)人士指出，經(jīng)過多年發(fā)展，創(chuàng)業(yè)板公司情況發(fā)生了分化，市場各方不斷提出允許創(chuàng)業(yè)板公司重組上市的意見建議。為支持深圳建設(shè)中國特色社會主義先行示范區(qū)，服務(wù)科技創(chuàng)新企業(yè)發(fā)展，本次修改允許符合國家戰(zhàn)略的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)資產(chǎn)在創(chuàng)業(yè)板重組上市，其他資產(chǎn)不得在創(chuàng)業(yè)板重組上市。相關(guān)資產(chǎn)應(yīng)符合《重組辦法》規(guī)定的重組上市一般條件以及《首次公開發(fā)行殷票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》規(guī)定的發(fā)行條件。

川財證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家陳靂表示，在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級日益得到關(guān)注的背景下，政策對科技創(chuàng)新類企業(yè)的支持持續(xù)推進(jìn)。此次修訂，科技創(chuàng)新類企業(yè)除了通過科創(chuàng)板上市外，還可以通過并購重組方式在創(chuàng)業(yè)板上市。一方面，科創(chuàng)類企業(yè)直接融資的途徑更為豐富，科技創(chuàng)新相關(guān)的計算機(jī)、電子、通信、生物醫(yī)藥、高端制造等行業(yè)值得持續(xù)關(guān)注；另一方面，創(chuàng)業(yè)板中部分質(zhì)量不佳的公司也有望注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，從而提升創(chuàng)業(yè)板公司的投資價值，吸引資金流入創(chuàng)業(yè)板。

華泰聯(lián)合證券董事總經(jīng)理勞志明認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)板具備借殼可能性，讓小市值經(jīng)營業(yè)績不好的創(chuàng)業(yè)板公司有通過并購重組進(jìn)行轉(zhuǎn)型調(diào)整的機(jī)會。有人擔(dān)心會引發(fā)小市值創(chuàng)業(yè)板公司的炒作，其實這個擔(dān)心是多余的。短期受借殼影響不排除會有這種情況，但是從長期而言，被借殼的可能主要還是看借殼資產(chǎn)的有效供給。符合借殼條件且愿意借殼的資產(chǎn)很少，但是A股殼資源從來都沒缺過。創(chuàng)業(yè)板允許借殼某種程度是增加了殼的供給，對于小市值公司的價值而言并非完全的利好?？陀^的邏輯是競爭加劇而不是機(jī)會更多。從長久而言，雞犬升天的局面大概率不會出現(xiàn)。

5、看點(diǎn)五：恢復(fù)重組上市配套融資

《重組辦法》規(guī)定，恢復(fù)重組上市配套融資。

為抑制投機(jī)和濫用融資便利，2016年《重組辦法》取消了重組上市的配套融資。業(yè)內(nèi)人士指出，為多渠道支持上市公司和置入資產(chǎn)改善現(xiàn)金流、發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，重點(diǎn)引導(dǎo)社會資金向具有自主新能力的高科技企業(yè)集聚本次修改結(jié)合當(dāng)前市場環(huán)境，特別是融資、減持監(jiān)管體系日益完善的情況，取消前述限制。

根據(jù)新時代證券的統(tǒng)計，重組上市的配套融資作為再融資的一種，融資規(guī)模在2016年達(dá)到巔峰的546.3億元，占據(jù)了整體定增融資的5.7%?；謴?fù)重組上市的配套融資亦是再融資政策放松的一部分，目前來看，相對并購重組政策而言，再融資政策還有較大的放松空間，未來在政策持續(xù)放松的背景下，整體再融資市場也有望提前回暖。

6、看點(diǎn)六：加強(qiáng)重組業(yè)績承諾監(jiān)管，打擊違法違規(guī)

《重組辦法》明確，針對重組承諾履行中出現(xiàn)的各種問題，為加強(qiáng)監(jiān)管，在《重組辦法》第五十九條增加一款，明確重大資產(chǎn)重組的交易對方作出業(yè)績補(bǔ)償承諾的，應(yīng)當(dāng)嚴(yán)格履行補(bǔ)償義務(wù)。超期未履行或違反業(yè)績補(bǔ)償承諾的，可以對其采取相應(yīng)監(jiān)管措施，從監(jiān)管談話直至認(rèn)定為不適當(dāng)人選。

這是新增加條款，目的就是要通過監(jiān)管之手讓重大資產(chǎn)重組的交易對方履行業(yè)績承諾，保護(hù)投資者權(quán)益。

同時，《重組辦法》修改后，證監(jiān)會還將繼續(xù)完善“全鏈條”監(jiān)管機(jī)制，支持優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入上市公司。同時，將繼續(xù)嚴(yán)格規(guī)范重組上市行為，持續(xù)從嚴(yán)監(jiān)管并購重組“三高”問題，打擊惡意炒殼、內(nèi)幕交易、操縱市場等違法違規(guī)行為，遏制“忽悠式”重組、盲目跨界重組等亂象，促進(jìn)上市公司質(zhì)量提升和資本市場穩(wěn)定健康發(fā)展。

勞志明表示，并購重組監(jiān)管是個復(fù)雜的系統(tǒng)工程，監(jiān)管層對借殼規(guī)則的調(diào)整能夠體現(xiàn)出對出清式重組的鼓勵，但是同時也表達(dá)了鮮明的態(tài)度，對于重組中的“高估值、高商譽(yù)、高業(yè)績承諾”依然給予了高壓的態(tài)度。同時借殼重組監(jiān)管的核心在于資本市場的吐故納新和優(yōu)勝劣汰，對于退市制度的完善和嚴(yán)格監(jiān)管也在并行中。另外并購重組歷來是內(nèi)幕交易的高發(fā)區(qū)，相信無論是規(guī)則還是監(jiān)管都會越來越嚴(yán)格。

7、看點(diǎn)七：過渡期安排明確

證監(jiān)會表示，《重組辦法》施行后，尚未取得證監(jiān)會行政許可決定的相關(guān)并購重組申請，適用新規(guī)；上市公司按照修改后發(fā)布施行的《重組辦法》變更相關(guān)事項，如構(gòu)成對原交易方案重大調(diào)整的，應(yīng)當(dāng)根據(jù)《重組辦法》有關(guān)規(guī)定重新履行決策、披露、申請等程序。

本文轉(zhuǎn)載自“證券時報”，作者程丹。文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表芥末堆立場，轉(zhuǎn)載請聯(lián)系原作者。