圖片來源：圖蟲創(chuàng)意

從美元到人民幣的資本接力， 萬通、聯(lián)想、騰訊、阿里的交集， 創(chuàng)投、互聯(lián)網(wǎng)和教育產(chǎn)業(yè)疊加的大時(shí)代注腳， 你沒聽過的在線教育故事。 牛市——1999 · 2007 · 2015 · 2019

7 第一次敲響

2007年10月16日，上證綜指攀上6124點(diǎn)的空前高峰，萬眾沸騰。2003-2007年中國GDP增速一直保持在10%以上，在高速發(fā)展的中國，眾多公司業(yè)績蒸蒸日上。人民幣升值、股權(quán)分制改革的推動(dòng)下，大盤從2005年6月千點(diǎn)起步，開始了A股史上最大一波牛市。

互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)無緣這場盛宴，和政策環(huán)境有關(guān)，也和創(chuàng)投氛圍有關(guān)。美元?jiǎng)?chuàng)投資金推動(dòng)著互聯(lián)網(wǎng)科技公司在美國上市，其中也包括教育領(lǐng)域的公司。

2007年的10月，教育電子公司諾亞舟(NED)在紐交所上市，諾亞舟曾經(jīng)計(jì)劃在倫敦AIM市場上市。經(jīng)過3年輾轉(zhuǎn)籌劃，雙威教育(CAST)也在這個(gè)月成功轉(zhuǎn)板至納斯達(dá)克全球板掛牌上市。加上2006年9月上市的新東方(EDU)，美股中國教育公司此時(shí)已有3家，另有一家借殼登陸美國場外柜臺(tái)交易系統(tǒng)OCTBB的中國教育聯(lián)盟(CEAI)，后來也在紐交所上市。

你追我趕，不僅為搶占“教育科技第一股”頭銜，更是因?yàn)?，寒冬來了。次貸危機(jī)發(fā)生后，流動(dòng)性恐慌在各國出現(xiàn)，包括軟銀所投資的阿里巴巴，也抓緊在這時(shí)候把B2B業(yè)務(wù)放到香港上市。 

2007年11月26日，弘成教育向美國證券交易委員會(huì)申請首次公開發(fā)行682萬股美國存托股票，擬登陸納斯達(dá)克。此次發(fā)行的每股預(yù)估價(jià)格范圍為10-12美元，預(yù)計(jì)至多融資9400萬美元。 

弘成IPO信息披露10天后，軟銀賽富首席合伙人、ATA董事閻焱在一次論壇上表示，中國智能化考試服務(wù)提供商ATA有望近期在納斯達(dá)克上市。

大家都到了沖擊納斯達(dá)克的最后時(shí)刻。

弘成教育經(jīng)過2004年到2007年迅猛發(fā)展的階段，尤其是2004年、2005年獲得私募巨頭老虎基金和出版巨頭McGraw-Hill的加持，合計(jì)融資2800萬美元，向更多教育形態(tài)拓展的彈藥充足。從收購收購K12領(lǐng)域的101網(wǎng)校到舉辦平頂山市、安慶市、荊州三地的民辦學(xué)校，弘成教育向全方位教育體系的教育集團(tuán)拓展。 

但是行業(yè)環(huán)境在8年里發(fā)生了巨大變化，高等教育方面的在線課程服務(wù)已經(jīng)不是培育期里弘成一家獨(dú)大。2001年，教育部審批通過試點(diǎn)高校聯(lián)合開展遠(yuǎn)程教育公共服務(wù)體系建設(shè)試點(diǎn)項(xiàng)目，試點(diǎn)單位中央廣播電視大學(xué)與TCL集團(tuán)(000100)合作，于是就有了后來的奧鵬教育。到2007年，弘成教育和知金教育也被納入試點(diǎn)范圍，三家機(jī)構(gòu)被拉到了一個(gè)水平線上。而且，可開展網(wǎng)絡(luò)高等學(xué)歷教育招生的試點(diǎn)高校已有68所，但批準(zhǔn)的試點(diǎn)合作公司至今也僅有這三家。 

ATA上市前也經(jīng)過了緊鑼密鼓的籌備。1999年成立的ATA公司被并入ATA BVI公司，幾輪融資總金額為1800萬美元。2006年9月馬肖風(fēng)等在開曼群島注冊了ATA Inc.作為上市主體，ATA Inc.經(jīng)過換股后全資控股ATA BVI。

（ATA納斯達(dá)克上市前的VIE架構(gòu)） 

同月，全美在線（北京）教育科技有限公司（簡稱“全美在線”）在境內(nèi)成立，ATA Inc.通過ATA BVI完成以搭建VIE架構(gòu)，控制協(xié)議全美在線。全美在線在成立之初承擔(dān)了重要的考試測評業(yè)務(wù)，為后來登陸新三板又申請A股IPO埋下了伏筆。 

于是，弘成教育（CEDU）和ATA（ATAI）成功在納斯達(dá)克敲鐘上市，時(shí)間分別為2007年12月11日和2008年1月29日。黃波成為納斯達(dá)克中國上市公司中首個(gè)女CEO，馬肖風(fēng)成為美股中唯一一家從事考試服務(wù)的上市公司CEO。不知道當(dāng)他們以敲鐘人身份回到紐約的時(shí)候，有沒有想過這八九年的路是不是當(dāng)初預(yù)想的那樣。

（弘成教育在納斯達(dá)克上市）

（ATA在納斯達(dá)克上市）

但是，受行情影響，兩家公司的發(fā)行價(jià)都在招股區(qū)間底部，融資數(shù)額大大低于預(yù)期，弘成和ATA分別募集到4630萬美元和6820萬美元資金。同時(shí)兩家公司上市之初就不被市場看好，ATA上市當(dāng)天收盤價(jià)比開盤價(jià)跌7.89%，弘成教育更是在上市當(dāng)日暴跌20.3%，跌破了發(fā)行價(jià)。 

更令黃波意外的是，IPO申請材料中按照規(guī)范提及了公司可能存在的風(fēng)險(xiǎn)，這引發(fā)了媒體的軒然大波。例如，弘成教育經(jīng)營的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、在線學(xué)位合作項(xiàng)目、在線輔導(dǎo)業(yè)務(wù)的ICP執(zhí)照、美元借貸等方面“有可能沒有遵守”相關(guān)法律和規(guī)定或“當(dāng)時(shí)并未獲得批準(zhǔn)”。中國網(wǎng)在報(bào)道中直截了當(dāng)?shù)卣f：勢必引起政府相關(guān)部門的重視，引發(fā)網(wǎng)絡(luò)教育領(lǐng)域地震。 

果然，教育部在2007年12月13日下發(fā)通知，開展對現(xiàn)代遠(yuǎn)程教育試點(diǎn)普通高校和中央廣播電視大學(xué)開展現(xiàn)代遠(yuǎn)程教育進(jìn)行專項(xiàng)檢查，嚴(yán)肅查處各類違規(guī)辦學(xué)行為。針對性不言自明，不過檢查最終未對弘成教育產(chǎn)生嚴(yán)重影響。 

此外，2008年稍晚一步上市的正保遠(yuǎn)程教育(DL)，也是從事在線職業(yè)教育的科技企業(yè)，卻沒選納斯達(dá)克。少有人關(guān)注到，正保登陸的其實(shí)是紐約泛歐交易所集團(tuán)旗下的全電子化交易市場——紐交所高增長市場，成為了第一家在該板塊上市的中國公司。 

盡管正保背后的股東陣容豪華，有蘭馨亞洲、晨興投資、貝塔斯曼亞太投資基金等，但仍缺乏市場關(guān)注，募集資金6125萬美元。朱正東認(rèn)為：“那個(gè)時(shí)候，整個(gè)市場都進(jìn)入低迷，我們能夠上市成功，已經(jīng)是很幸運(yùn)了?！?/p>

后來看中國教育行業(yè)的上市歷史，2007年末開始的這一波上市熱過去之后，下一波還要等兩年，市場才漸漸回暖。2007年10月A股達(dá)到頂點(diǎn)后陡然向下，一瀉千里，經(jīng)歷上證指數(shù)一年暴跌73%的世上最慘烈熊市，6000點(diǎn)的輝煌時(shí)刻至今再未回來。不過這也促使高層重啟創(chuàng)業(yè)板籌備，創(chuàng)業(yè)板機(jī)遇則將推動(dòng)人民幣基金加速涌現(xiàn)和發(fā)展，也才有了后來中概股回歸的大潮。 

金融危機(jī)突襲，不僅讓互聯(lián)網(wǎng)教育的上市預(yù)冷，美元基金在一級市場也出現(xiàn)轉(zhuǎn)向。據(jù)北京天元律師事務(wù)所合伙人、執(zhí)行主任吳冠雄回憶，2008年的金融危機(jī)讓美元基金的投資方向因風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)提升而隨之轉(zhuǎn)移，當(dāng)時(shí)較多的基金開始將目光投向?qū)W歷制教育投資，特別是高等教育領(lǐng)域。

已上市公司也主動(dòng)適應(yīng)投資者的偏好，雙威教育正是最顯著的例子，作為一家提供遠(yuǎn)程通信和教育服務(wù)的科技公司，上市融資后不久就將方向轉(zhuǎn)到民辦實(shí)體高等學(xué)校上，幾乎拋棄了互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)，其中就包括清空所持繼教網(wǎng)的股份。正保遠(yuǎn)程教育上市半年后，也選擇收購了一家名為浙江新理想學(xué)校的高考復(fù)讀學(xué)校。 

弘成教育內(nèi)部也出現(xiàn)分歧，是否需要繼續(xù)在現(xiàn)有的3所K12學(xué)校的基礎(chǔ)上繼續(xù)開辦或收購新的學(xué)校？弘成IPO籌資原計(jì)劃用于擴(kuò)大業(yè)務(wù)，發(fā)展初期網(wǎng)絡(luò)學(xué)習(xí)中心，建造校園，并對一些潛在對手進(jìn)行收購。最終弘成教育的實(shí)體學(xué)校并未通過并購實(shí)現(xiàn)市場份額擴(kuò)大，在線學(xué)歷業(yè)務(wù)仍然是業(yè)務(wù)重點(diǎn)。 

這時(shí)候初登資本市場、無限榮光的弘成教育，最早的投資人在哪里呢？

應(yīng)吳尚志之邀，王功權(quán)于2005年離開IDG資本加盟最早的本土PE之一鼎暉投資；2007年，弘成教育最早的投資方宏基興業(yè)正式吊銷。之后王功權(quán)和楊雪山把目光主要投向旅游度假產(chǎn)業(yè)，從此與弘成教育再無交集。

8 瘋狂

全通教育(300359)A股上市是在線教育領(lǐng)域的里程碑事件，盡管爭議頗多。 

在排隊(duì)2年后，全通于2013年12月末獲得IPO批文，也是A股IPO暫停一年多后正式開閘最早獲批的“五朵金花”之一。根據(jù)其招股書，截至2011年底全通教育的總資產(chǎn)僅1.65億元，成為創(chuàng)業(yè)板開板以來規(guī)模最小的公司。 

當(dāng)時(shí)全通所從事的家校互動(dòng)信息服務(wù)業(yè)務(wù)已經(jīng)處在激烈的市場競爭格局中，其市場還基本限于廣東省內(nèi)，80%的收入來自大客戶中國移動(dòng)。所以，到了2017年4月幾乎是全通教育“壓縮版”的五方教育提交創(chuàng)業(yè)板IPO申請時(shí)，市場普遍看衰，其收入竟然九成來自中國移動(dòng)，最終不得不怏怏扯回申請。

（家?；?dòng)兩公司招股書信息對比） 

全通教育2014年1月的上市也一定程度上振奮了教育行業(yè)的A股IPO，但與其同期開始申請IPO的洪恩教育（從事學(xué)前教育軟件研發(fā)，創(chuàng)始人為完美世界池宇峰）最終撤回申請。教育行業(yè)較“另類”的佳發(fā)安泰（最初主營考場防作弊服務(wù)，后全面發(fā)力教育信息化，更名佳發(fā)教育，300559）、東方時(shí)尚（主營駕校，603377）都是在2014年上半年提交的IPO申請材料。 

A股上市平臺(tái)給了全通翻身的機(jī)會(huì)，不僅注入了資金（IPO募資凈額1.2億元），也讓陳熾昌可以通過并購整合來實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)快速拓展的目標(biāo)。 

2014年下半年開始，A股在線教育/教育信息化領(lǐng)域較大金額的成功并購已初露端倪，世紀(jì)鼎利（300050）收購智翔信息、立思辰（300010）收購敏特朝陽，交易金額分別為6.25億元、3.45億元，令行業(yè)矚目。傳統(tǒng)培訓(xùn)領(lǐng)域的昂立教育也是這時(shí)候以重組方式完成A股上市，作價(jià)5.82億元。

2014年9月，全通教育已實(shí)現(xiàn)上市后股價(jià)翻番，這時(shí)候開始了長達(dá)4個(gè)月的重大資產(chǎn)重組停牌。2015年1月，重組方案發(fā)布，擬以股份加現(xiàn)金的方式合計(jì)11.3億元收購繼教網(wǎng)、西安習(xí)悅各100%股權(quán)。其中繼教網(wǎng)估值為11.11億元，較其所有者權(quán)益賬面價(jià)值1.06億元增值9.43倍。 

這次重組是全通教育上市整整一年后，拋出的第一筆對外收購案，之后20個(gè)月里又謀劃了至少8起收購，收購繼教網(wǎng)的金額超過了其他8起收購標(biāo)的總和，在全通股價(jià)推高“成妖”過程中最具分量。盡管交易完成后繼教網(wǎng)業(yè)務(wù)收入只占全通教育總收入的三分之一，全通方面承諾繼教網(wǎng)董事長劉玉明長期擔(dān)任全通教育總經(jīng)理，可見其重視程度。 

這時(shí)候的繼教網(wǎng)，已非當(dāng)年雙威教育旗下的模樣，在投資界的“教父”之一、賽伯樂投資基金創(chuàng)始人朱敏支持下業(yè)績水平不斷攀升，有底氣承諾2015-2017年扣非凈利潤不低于6800萬元、8500萬元和10625萬元。（朱敏等人作為交易對手方卻無需承擔(dān)補(bǔ)償義務(wù)） 

同時(shí)，媒體翻出全通教育的發(fā)起股東中包括由UT斯達(dá)康創(chuàng)始人吳鷹掌舵的中澤嘉盟，俞敏洪、江南春等大佬和中植系資本均有入股中澤嘉盟，從而間接投資全通，引發(fā)股民關(guān)注。再加上全通教育在重組方案中詳細(xì)介紹了其在在線教育領(lǐng)域的布局計(jì)劃，催生了空前的“在線教育概念”。 

時(shí)勢助陣也必不可少。彼時(shí)，國家“一帶一路”戰(zhàn)略發(fā)布，國企改革取得重大進(jìn)展，A股2014年7月開始再次進(jìn)入大牛市，創(chuàng)業(yè)板個(gè)股和主板新股被輪番炒作，瘋狂程度遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出以往歷程行情。 

全通教育2015年1月28日復(fù)牌起就連收了4個(gè)漲停，此后一路飆升，3月3日報(bào)收199.9元/股，超越當(dāng)時(shí)的股王貴州茅臺(tái)(600519)。幾天后，全通教育總市值突破200億元，超越十多年里教育行業(yè)第一龍頭新東方。當(dāng)時(shí)有教育行業(yè)媒體驚呼：A股的時(shí)代到來？

當(dāng)年的5月13日，全通教育盤中股價(jià)抵達(dá)最高467.57元/股。由于5月14日是其2014年度股東分紅的除權(quán)除息日，全通實(shí)施了10轉(zhuǎn)12股的超高送轉(zhuǎn)，并申請了當(dāng)日停牌，5月15日以191.25元開盤并再次收獲漲停，全通市值至此達(dá)到頂點(diǎn)。其530多億元的A股教育行業(yè)最高市值紀(jì)錄一直保持到2019年2月中公教育上市才打破。

（全通教育上市至今的股價(jià)變化，不復(fù)權(quán)） 

曾經(jīng)有個(gè)說法，歷史上股價(jià)超越茅臺(tái)的公司，統(tǒng)統(tǒng)遭遇“茅臺(tái)詛咒”，股價(jià)后期難免“非死即殘”。2015年6月，A股走到頂點(diǎn)5178點(diǎn)，成為2007年后第二高點(diǎn)，這一輪牛市也走到終點(diǎn)。 

風(fēng)光與瘋狂過后，全通股價(jià)用了2個(gè)月的時(shí)間跌回重組復(fù)牌前水平，此后進(jìn)入長長下跌之路，2016年再次因超高送轉(zhuǎn)股票價(jià)格更加便宜。四年過去，茅臺(tái)股價(jià)已經(jīng)屢創(chuàng)新高，多次逼近800元，2019年3月初再次破萬億市值，而全通留下了“股王”傳說，每隔幾個(gè)月都有媒體翻出來溫故一遍。

證監(jiān)會(huì)的調(diào)查結(jié)果告訴我們，“游資一哥”孫國棟是全通股價(jià)炒作重要推手。經(jīng)查明，孫國棟在2014年12月至2015年5月期間，在開盤集合競價(jià)階段、連續(xù)競價(jià)階段、尾市階段通過虛假申報(bào)、連續(xù)申報(bào)抬高股價(jià)等方式影響“全通教育”等13支股票價(jià)格，并于當(dāng)日或次日反向賣出獲利。盡管罪魁受到嚴(yán)懲，廣大中小投資者的損失卻無法彌補(bǔ)，對整個(gè)在線教育板塊在A股發(fā)展的傷害則永遠(yuǎn)無法估量。 

如今通盤來看，全通教育的猛烈漲勢與“互聯(lián)網(wǎng)+教育”概念和相關(guān)行業(yè)政策密不可分，但至今整個(gè)在線教育行業(yè)仍不夠成熟，當(dāng)年的投資者對個(gè)股的關(guān)注和期待過于超前，超出理性就變成了炒作。 

2015年前后BAT都設(shè)立了自己的教育業(yè)務(wù)部門，各互聯(lián)網(wǎng)巨頭投資教育行業(yè)獨(dú)角獸，更加大了市場關(guān)注。例如，騰訊投資新東方在線，百度投資滬江網(wǎng)、阿里巴巴投資寶寶樹，到了2018年這三家被投公司齊赴香港IPO（寶寶樹順利上市，新東方在線和滬江暫時(shí)遇挫）。 

YY（歡聚時(shí)代）收購了原環(huán)球雅思旗下的環(huán)球網(wǎng)校，獨(dú)立出的100教育高管在2015年3月還曾對俞敏洪喊話，斷言新東方做不好在線教育，俞敏洪隨即做出回應(yīng)，一場“約架”讓在線教育話題沸沸揚(yáng)揚(yáng)。

新東方在線COO潘欣認(rèn)為，從某種程度上看，幾乎所有在線教育的創(chuàng)業(yè)者都應(yīng)該感謝YY、感謝100教育掀起的顛覆公關(guān)戰(zhàn)——“正是因?yàn)閅Y的各種叫囂的大聲量，極大的推動(dòng)了在線教育投資的加速度，也在某種程度上進(jìn)行了用戶喚醒和培育。”

當(dāng)時(shí)因在線教育并購而股價(jià)“升天”的不止全通一家，2015年3月還有洪濤股份(002325)宣布將以2.35億元收購跨考教育（從事在線考研輔導(dǎo)）70%股權(quán)。公告發(fā)布后，洪濤股份一周內(nèi)股價(jià)漲幅超過50%。 

在股市最熱的2015年5月，創(chuàng)業(yè)板平均市盈率高達(dá)133倍，而全通教育最高市盈率超1600倍，中文在線(300364)、立思辰等創(chuàng)業(yè)板教育概念股也多次漲停。我們還可以看到，2011年上市后頗為低調(diào)的方直科技（主營教育配套軟件與在線服務(wù),300235）也在這一輪行情中爆發(fā)，從2015年初開始5個(gè)月里漲了4倍。

（方直科技上市以來股價(jià)變化，前復(fù)權(quán)）

2015年11月2日，中國證監(jiān)會(huì)正式下發(fā)批文，此時(shí)股價(jià)僅96.8元的全通教育得以完成堪稱“史上最貴”的交易。完成收購后，繼教網(wǎng)更名為“全通繼教”，并給全通帶來近10億元的商譽(yù)，然而第一年就未能完成業(yè)績承諾。全通教育也由此成為教育行業(yè)中較早出現(xiàn)并購產(chǎn)生的商譽(yù)減值的上市公司?；蛟S正是害怕商譽(yù)問題，全通教育在2016年10月和2017年4月兩次選擇終止重大資產(chǎn)重組，若重組成功這兩筆交易金額合計(jì)將是68億元至85億元！ 

到了2019年，秀強(qiáng)股份(300160)、華聞傳媒(000793)、拓維信息、立思辰等眾多公司因并購的教育標(biāo)的業(yè)績問題導(dǎo)致上市公司商譽(yù)減值、業(yè)績巨虧，“暴雷”此起彼伏，在這中間的全通出現(xiàn)商譽(yù)減值6.43億元已經(jīng)可以見怪不怪了。

另外提一句，繼教網(wǎng)的前東家雙威教育2012年因財(cái)務(wù)問題被納斯達(dá)克摘牌，退至OTC市場，最終又在2015年6月從OTC市場摘牌。

對于和繼教網(wǎng)同屬在線教育成人板塊的弘成教育而言，雙方似乎是合作更多。弘成教育旗下的弘成立業(yè)于2015年2月將所持的福州好教師51%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給繼教網(wǎng)，2016年2月又將所持浙師弘成51%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給繼教網(wǎng)，兩筆交易對價(jià)合計(jì)1510萬元。

弘成教育的這兩筆交易給了繼教網(wǎng)不少助攻，到了2016年8月，全通教育宣布繼教網(wǎng)更名為“北京全通繼教科技集團(tuán)有限公司”，與包括福州好教師在內(nèi)的5家子公司共同組建全通繼教科技集團(tuán)。 

實(shí)際上，弘成教育這些股權(quán)出售正是其回歸A股的“瘦身計(jì)劃”之一，而這一中概股回歸案例也只是全通教育股票在A股的瘋狂給教育行業(yè)帶來的影響之一，紛紛擾擾。

9 回歸

對于全通教育市值一度超越新東方，教育科技媒體“芥末堆”刊文指出，隨著國內(nèi)政策紅利的釋放，Ａ股的大門或?qū)⑾蚪逃髽I(yè)敞開，選擇去哪里上市也是一門藝術(shù)。 

我們可以對比一下教育行業(yè)2010年的海外上市潮，與2015年出現(xiàn)的回歸潮。 

2010年在美國上市的教育公司有安博教育、環(huán)球雅思、學(xué)而思、學(xué)大教育（除環(huán)雅為納斯達(dá)克，其他為紐交所上市），到2016年時(shí)這4家只剩學(xué)而思（已更名為好未來，TAL）還Listed。實(shí)際上2006-2014年間在美上市的10家教育公司中，當(dāng)時(shí)只剩下3家還在（安博于2018年6月重返紐交所，其他均未再回美國上市）。 

他們都去哪兒了？ 

退市了。早在2014年，弘成教育、諾亞舟先后進(jìn)行私有化，安博教育退至粉單市場交易，各教育類中概股股價(jià)長期低迷是他們?nèi)绱诉x擇的主要原因。

（美股近15年里中國教育公司的上市與退市） 

ATA創(chuàng)始人兼董事長馬肖風(fēng)曾公開表示：“上市之后沒做過任何事情，沒有做過投資、沒有做過任何的并購，所以我們在美國市場已經(jīng)被邊緣化了，也沒有任何的分析師夸我們，也沒有人給我們寫報(bào)告?！?nbsp;

對于赴美上市，弘成教育黃波也很清楚，不僅是美國證券交易委員會(huì)的要求非常嚴(yán)厲，而且基金公司對上市公司的發(fā)展戰(zhàn)略、財(cái)務(wù)模型、每個(gè)季度的季報(bào)的預(yù)測等等方面看得很嚴(yán)謹(jǐn)，各個(gè)上市公司要提供得非常詳細(xì)準(zhǔn)確，還要盡一切可能符合預(yù)期。而在中國上市，嚴(yán)格程度和美國不是一碼事。 

不僅是嚴(yán)格程度不同，在再融資難度上、市盈率上，中美股市差別都很大，存在跨市場套利的空間，于是就有了2014年以來的各行業(yè)的中概股回歸。

在教育類公司中，學(xué)大教育是當(dāng)時(shí)看來最成功的中概股回歸的案例。姚勁波、李如彬和金鑫創(chuàng)立學(xué)大的時(shí)候是用互聯(lián)網(wǎng)匹配家教的工具平臺(tái)模式，后來慢慢做成了線下一對一連鎖店，也獲得了投資人的青睞，鼎暉投資的合伙人王功權(quán)投資學(xué)大之后，王鈞從鼎暉離職加入學(xué)大擔(dān)任總裁，伴隨學(xué)大在美上市。 

當(dāng)洪恩教育申請A股IPO的消息傳出后，王鈞認(rèn)為教育公司國內(nèi)上市肯定會(huì)有“第一個(gè)吃螃蟹的人”，“一旦這個(gè)口子開了，應(yīng)該會(huì)有一批跟著涌進(jìn)國內(nèi)資本市場。”沒想到他從學(xué)大離開后,學(xué)大第一個(gè)吃了這個(gè)螃蟹，2015年4月開始籌劃，用了一年多時(shí)間整體登陸A股，是為紫光學(xué)大(000526)。只是，因借殼方案設(shè)計(jì)的缺陷，學(xué)大回歸3年后還在去與留之間被“反復(fù)摩擦”。 

在看明白未來走勢的人里，環(huán)球雅思創(chuàng)始人張永琪算一個(gè)。環(huán)球雅思是因培生收購而私有化的，張永琪分析其他案例后認(rèn)為，教育類中概股回國這條路上，拆VIE再申請A股風(fēng)險(xiǎn)很大，分拆將會(huì)是主要的方向。 

恰逢2013年12月國務(wù)院宣布新三板擴(kuò)容，由于申報(bào)門檻低，不到兩年時(shí)間掛牌公司總數(shù)超過A股上市公司，三年時(shí)間掛牌公司破10000家。盡管從今天來看，新三板存在投資者少、流動(dòng)性差等問題，并且將隨著科創(chuàng)板開板愈加缺少關(guān)注度。但對于很多教育公司而言，新三板提供了登陸A股的重要跳板，尤其是給了中概股分拆回歸的契機(jī)。 

馬肖風(fēng)表示，在國內(nèi)上市能夠極大提升品牌知名度，拆分部分業(yè)務(wù)回國上新三板可能會(huì)是促進(jìn)業(yè)務(wù)增長的一個(gè)新機(jī)遇。馬肖風(fēng)和黃波都做出了分拆決定，在上納斯達(dá)克后又在新三板相遇： 

ATA的考試測評業(yè)務(wù)——全美在線（835079）【已摘牌】

弘成教育的在線K12業(yè)務(wù)——101網(wǎng)校/壹靈壹（835932）【已摘牌】

新東方集團(tuán)的在線業(yè)務(wù)——新東方在線/新東方網(wǎng)（839896）【已摘牌】

正保遠(yuǎn)程教育的創(chuàng)業(yè)培訓(xùn)業(yè)務(wù)——正保育才（837730）

就連好未來也將所投資的教育信息化公司校寶在線(870705)送上新三板，到2018年好未來已經(jīng)是占股28.1%的第一大股東。不過校寶實(shí)際控制權(quán)在創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)手中（另有阿里系的螞蟻金服參股）。對于巨頭好未來而言，線下培訓(xùn)仍然是重心，在線教育上除對外投資外尚未特別突出，拆子公司回國內(nèi)上市缺乏亮點(diǎn)。直到2019年2月張邦鑫還謙虛地說：“好未來的在線教育已初步看到一點(diǎn)成果，但未來的路依然十分漫長，復(fù)雜程度和難度將超出想象?！?nbsp;

好了，我們總結(jié)一下可以看出這些新三板公司的共同點(diǎn)是都有在線教育的科技股屬性，更具有進(jìn)一步登陸A股的行業(yè)優(yōu)勢（除了新東方在線先選擇了港股）。我們統(tǒng)計(jì)后可以發(fā)現(xiàn)，2016年至2018年向證監(jiān)會(huì)提交IPO申請的10家教育公司中，有6家曾是或仍是新三板公司。其中世紀(jì)天鴻(300654)已于2017年9月在創(chuàng)業(yè)板上市，成為民營教育出版第一股，并往教育信息化的方向發(fā)展。

除此之外，還有超過20家新三板教育公司正在接受上市輔導(dǎo)，成為A股重要的后備軍。

另一方面，傳統(tǒng)教育培訓(xùn)公司對于快速登陸A股的需求仍然迫切。

安博教育退市之后，業(yè)界對于安博模式噓聲一片。這時(shí)候賽伯樂投資找到黃勁，將安博旗下曾占50%收入的京翰教育買下。當(dāng)時(shí)賽伯樂控制了一家A股公司*ST成城(600247)，分析人士立即聯(lián)想到全通教育：“和營收2億元左右的繼教網(wǎng)相比，營收接近8億的京翰教育進(jìn)入資本市場后的發(fā)揮空間遠(yuǎn)比倒手轉(zhuǎn)賣要大得多?！苯Y(jié)果迎來的是恒立實(shí)業(yè)(000622)擬18億收購京翰教育的新聞（2015年9月宣布，2016年11月終止）。 

可以說，正是全通教育收購繼教網(wǎng)后空前高漲的熱度，啟發(fā)了眾多教育公司沖擊A股。在2015年1月之前，涉及教育資產(chǎn)的并購規(guī)模多在10億以下，除了全通收購繼教網(wǎng)外，當(dāng)時(shí)只有景良教育借殼大連控股（現(xiàn)ST大控，600747）整體估值達(dá)到驚人的84億元。此后A股教培資產(chǎn)借殼驟然風(fēng)起，金額都超過全通這筆交易。 

2015年4月到2016年5月之間堪稱借殼案出現(xiàn)的高潮：除了京翰教育，還有華圖教育借殼*ST新都(000033，已退市)，啟德教育借殼四通股份(603838），龍文教育借殼ST宏盛(600817)，精銳教育借殼松發(fā)股份(603268)，新通教育借殼保齡寶(002286)，結(jié)果都是終止交易。

隨后，華圖、啟德、龍文都再次尋求通過被并購進(jìn)入A股，頻繁的動(dòng)作，攪動(dòng)整個(gè)行業(yè)。 

不過，縱觀2014年至2019年的5年間，在線教育/教育信息化領(lǐng)域高于5億元的大額并購數(shù)量遠(yuǎn)少于傳統(tǒng)線下培訓(xùn)領(lǐng)域，成功案例如立思辰收購康邦科技、科大訊飛收購的樂知行、三愛富（600636）收購?qiáng)W威亞、匯冠股份(現(xiàn)“三盛教育”，300282)收購恒峰信息、開元股份(300338)收購恒企教育和中大英才、華宇軟件（300271）收購聯(lián)奕科技，以及拓維信息（002261）收購海云天（ATA在考試測評領(lǐng)域最大的競爭對手），其他交易均金額不大。 

而一些知名在線教育企業(yè)多次嘗試被A股公司并購，失敗的幾率也較大：

（上市公司終止并購在線教育標(biāo)的的部分案例）

在線教育標(biāo)的并購而言，一方面適合收購的大多屬正在成長期的輕資產(chǎn)公司，交易對價(jià)在凈資產(chǎn)基礎(chǔ)上翻十倍基本已是上限，二是大部分在線教育公司尚未形成較高、較穩(wěn)定的利潤，即使50倍PE也難達(dá)到過高估值，因此交易金額都不大。第三個(gè)原因，恐怕是登陸資本市場的渠道正在逐步暢通、多元化，大的在線教育機(jī)構(gòu)有機(jī)會(huì)、或者說更愿意獨(dú)立上市。

10 第二次敲響？

亞夏汽車是2018年“第三妖股”，一年內(nèi)漲幅81.29%，僅次于中石科技與衛(wèi)寧健康，并且是中小板股票年度漲幅榜冠軍，成為這一年A股整體下行狀態(tài)下少有的亮點(diǎn)。這個(gè)曾收獲16天14板的汽車銷售公司，背后是職業(yè)教育巨頭中公教育借殼上市。 

“公司不是為了上市而上市，五年前想去美國早就去了。目前中公本身的體量已經(jīng)很大，所以也一直在等待合適的契機(jī)?，F(xiàn)在迎來了一個(gè)時(shí)機(jī)所以登陸A股市場，如果這個(gè)時(shí)間窗口沒有來到，中公也會(huì)一直繼續(xù)等待，選擇A股市場?！痹?019年2月21日中公教育舉行更名上市儀式后，董事長李永新這樣表示。

不過，中公教育更名當(dāng)天跌幅超5%，接著又連續(xù)2天漲停，A股就是這樣撲朔迷離，或許這也是迷人的地方。2019年初至3月8日，中公教育漲幅近70%，市值達(dá)到714億元，中公已經(jīng)把全通的紀(jì)錄遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在后面，距當(dāng)前美股教育雙龍頭中的新東方市值還差人民幣100億元。 

自2019年2月25日成交量破萬億后，A股近10個(gè)交易日交易量持續(xù)在歷史高位。牛市開始總是成交量先行，牛市來了，下一個(gè)教育“妖股”在哪里？

正在路上。

（近10年申請A股IPO的15家教育公司） 

2017年以前，教育行業(yè)公司提交IPO申請的情況較為零散，之后便開始密集起來，尤其是2017年9月民辦教育促進(jìn)法正式實(shí)施，帶動(dòng)了相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈上眾多科技企業(yè)奔向A股。

上納斯達(dá)克敲鐘10多年之后，在線教育老兵黃波和馬肖風(fēng)正式踏上A股IPO征途。弘成教育和ATA，兩家公司前身創(chuàng)立時(shí)間相同，到美國上市時(shí)間相近且都選了納斯達(dá)克，將子公司放到國內(nèi)新三板掛牌和摘牌進(jìn)程也是十分相似，最后到A股申請IPO的時(shí)間更是驚人一致。讓人覺得這是商量好的。

兩人在上市方案設(shè)計(jì)上有不少共同點(diǎn)，很多情況又有較大的不同。

（弘成與全美在線/ATA前后兩次IPO對比）

首先，弘成教育早早退市，ATA至今并未退市。 

2013年6月，弘成教育（ChinaEdu）董事會(huì)執(zhí)行主席黃波和CEO丁向東組成的買方集團(tuán)發(fā)起的私有化要約，當(dāng)年12月31日訂立私有化合并交易，2014年5月從納斯達(dá)克正式退市。弘成教育私有化退市資金來自招商銀行（香港分行）3000萬美元貸款，之后通過在國內(nèi)融資償還國際貸款。

馬肖風(fēng)的ATA繼續(xù)堅(jiān)守納斯達(dá)克。他曾在一次媒體收集里說：“我們有兩種選擇，一種是私有化退市，我不太愿意退市，去美國上市也不容易。另外退市這個(gè)做法跟投資人是有利益沖突的，私有化價(jià)格都是希望越便宜越好，但我從來不做利益沖突的事情。第二種做法是分拆剝離，我跟我們美國律師商量，覺得剝離的方法很好，也不會(huì)影響原來股東的利益。假如投資人愿意留在這里就留，不留在這里賣股票好了，不是一定賣給我們。將來還有成長，大家可以共同分享成長，這個(gè)還是比較好的?！?nbsp;

在黃波看來，如果鐵了心要上A股，整個(gè)退市的過程就是克服自己怕麻煩心理的過程，流程繁瑣，有顧問指導(dǎo)弄明白就沒問題。要把美國所有股東清理掉，還要扛下巨大的債務(wù)，心理壓力很大，不愿意退市可以理解。但從公司未來的價(jià)值、品牌、人工費(fèi)、公司員工的利益等角度來說，這些付出都是值得的。

其次，雙方很大的不同在于A股IPO主體和之前海外的VIE結(jié)構(gòu)主體關(guān)系不同，這使得弘成立業(yè)無需從弘成教育（ChinaEdu）中拆分出，而全美在線和ATA進(jìn)行了股東拆分，相應(yīng)的，各自在國內(nèi)融資過程也有不同。 

弘成教育退市前主要經(jīng)營主體業(yè)務(wù)分為三大部分：1.弘成立業(yè)、弘成科技及其下屬控股子公司從事網(wǎng)絡(luò)高等學(xué)歷教育服務(wù)業(yè)務(wù)和校外學(xué)習(xí)中心服務(wù)業(yè)務(wù)；2.北京弘成教育主要通過下屬實(shí)體開展全日制中小學(xué)教育；3.壹靈壹從事中小學(xué)線上課外輔導(dǎo)業(yè)務(wù)。 

由于弘成教育旗下部分資產(chǎn)是通過VIE結(jié)構(gòu)協(xié)議控制的，而與弘成立業(yè)之間為直接持股關(guān)系，這時(shí)就體現(xiàn)出弘成立業(yè)存在的便利性，確定以弘成立業(yè)為未來A股上市的主體?！咀ⅲ阂韵聝?nèi)容中以ChinaEdu專指弘成教育海外主體ChinaEdu Corporation，是對弘成立業(yè)持股44.45%的控股股東】

2015年11月，弘成立業(yè)引入第一家外部股東——復(fù)思資本投資1億元。次月，ChinaEdu將部分弘成立業(yè)的股份轉(zhuǎn)讓給復(fù)思資本等10家機(jī)構(gòu)。在其后的宣傳中，弘成立業(yè)這一系列的資本運(yùn)作被稱為由復(fù)思資本領(lǐng)投的Pre-IPO融資，可見復(fù)思資本的重要意義。

復(fù)思資本官網(wǎng)中表示“長期投資于教育領(lǐng)域并且成果斐然”，曾投資的教育公司包括Tutor Group（旗下有VIPABC）、光華教育集團(tuán)（旗下有上海光華學(xué)院等國際教育業(yè)務(wù)）、重慶翔美教育、啟德教育集團(tuán)，以及愛迪教育集團(tuán)，均是與A股頗有“緣分”的標(biāo)的。

不過復(fù)思資本在弘成立業(yè)中持股比例并不高，其他機(jī)構(gòu)更加有看點(diǎn)：中民智德屬于中國民生投資股份有限公司（簡稱“中民投”）旗下文化教育基金中民香山，陽光資產(chǎn)屬于陽光保險(xiǎn)集團(tuán)，海通開元?jiǎng)t是海通證券(600837)的直投子公司。其中，中民投第一大股東為中國泛海集團(tuán)，而泛海集團(tuán)與弘成教育早期投資方IDG資本關(guān)系密切，雙方曾于2017年聯(lián)合收購IDG投資曾經(jīng)的母公司——美國IDG。

（弘成立業(yè)提交IPO申請時(shí)的股權(quán)結(jié)構(gòu)） 

因上述股權(quán)關(guān)系，復(fù)思資本、陽光資產(chǎn)、海通開元都在弘成立業(yè)董事會(huì)委派了代表，中民投沒有席位。 

和弘成教育初創(chuàng)時(shí)候相比，此次融資均是國內(nèi)的人民幣基金，既有保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，又有知名證券公司。黃波感慨，真的是十年河?xùn)|，十年河西，中國人現(xiàn)在有錢了，18年前中國人沒錢呀。

2015年，在全美在線申報(bào)新三板掛牌之前，ATA各相關(guān)主要權(quán)利方簽署《重組框架協(xié)議》，同意原VIE協(xié)議終止，而ATA海外的上市主體ATA Inc.通過在境內(nèi)的全資子公司全美教育和眾效致行收購全美在線全部股權(quán)，也就是先變?yōu)榫惩獾腁TA間接全資控股全美在線的形式，2015年12月在回歸潮中登陸新三板。 

在新三板掛牌期間，全美在線曾于2016年2月宣布擬定向發(fā)行不超過1676萬股，募資不超過3.78億元，發(fā)行對象是不超過35名合格投資者。但是長達(dá)一年半的時(shí)間里這筆定增一直未實(shí)施，直到2017年9月已處于停牌期的全美在線宣布“根據(jù)公司長期發(fā)展戰(zhàn)略的考慮，公司決定終止本次股票發(fā)行?！苯又?017年10月從新三板摘牌。

謹(jǐn)慎實(shí)施定增的決定或許是對的，引入過多外部股東之后股票交易變得不可控，2017年6月申請從新三板轉(zhuǎn)A股的億童文教(430223)就是卡在三類股東問題上，不得不在一年后終止IPO。 

當(dāng)時(shí)很多媒體猜測全美在線棄新三板之后要正式奔A了，不過在正式報(bào)材料之前這一年時(shí)間還經(jīng)歷了4次股權(quán)轉(zhuǎn)讓。2018年2月，ATA宣布全美在線以2億美金價(jià)格出售，買家包括鼎暉投資、馬肖風(fēng)控股的公司及四家全美在線管理層成員控制的控股公司，ATA則轉(zhuǎn)型做國際教育。 

鼎暉，又是鼎暉。可惜王功權(quán)早在2011年從鼎暉離職，不然親眼見證投出兩家在線教育公司到A股IPO，不知會(huì)有多高興。從招股書可以看到，鼎暉投資旗下注冊于香港的新元教育、新視野教育對全美在線合計(jì)持股19.99%，鼎暉兩位管理合伙人吳尚志、焦樹閣為兩公司實(shí)控人。 

此外，高瓴資本旗下立鴻華盈、星辰投資旗下星易鼎盛這兩只基金均是全美在線引入的新股東。而中文在線的入股，直到提交IPO前三天才敲定。

（全美在線申報(bào)A股IPO提交時(shí)的股權(quán)結(jié)構(gòu)） 

到了全美在線提交IPO申請前一個(gè)多月，控股股東全美教育的100%股權(quán)被轉(zhuǎn)讓給馬肖風(fēng)等人，全美在線的控制權(quán)正式完成交割，控股權(quán)也隨之轉(zhuǎn)移至中國境內(nèi)。 

馬肖風(fēng)對媒體表示，進(jìn)行交易的主因是多項(xiàng)考試涉及保密：“機(jī)考有涉密要求，我們是美國上市公司，一些競爭者和客戶對此議論很久。我們很難解釋，以后還要有更多客戶，希望（出售以后）不會(huì)再受到非議?！边@和360回歸A股時(shí)候周鴻祎的解釋如出一轍。

值得注意的是，弘成立業(yè)的控股股東十多年里一直沒有變化，ChinaEdu為注冊于開曼群島的外資企業(yè)，盡管對當(dāng)前A股上市并不產(chǎn)生實(shí)質(zhì)障礙，但為審慎起見在招股書中列出了若未來產(chǎn)業(yè)政策變動(dòng)可能對經(jīng)營產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。 

以上可以看出，弘成立業(yè)的融資是與退市相配套銜接的過程，也在這一過程中優(yōu)化了股權(quán)和公司治理結(jié)構(gòu)，全美在線則是拆分中做的較大幅度股權(quán)調(diào)整。同時(shí)，弘成立業(yè)和全美在線都為避免同業(yè)競爭而重組了其原先所處上市主體下的相關(guān)業(yè)務(wù)，但由于全美在線已經(jīng)拆分出來，導(dǎo)致尚未退市的ATA成了一個(gè)以現(xiàn)金和金融資產(chǎn)為主的殼，這是兩者第三個(gè)重要的不同點(diǎn)。 

弘成立業(yè)先后收購了ChinaEdu控制的弘成科技100%的股權(quán)、東方興業(yè)（人大網(wǎng)院）的70%股權(quán)，出售壹靈壹股權(quán)并在新三板掛牌（到2018年3月摘牌）。值得一提的是，根據(jù)招股書，歷經(jīng)近20年發(fā)展的人大網(wǎng)院仍然保持著較好的業(yè)績水平，2017年來自中國人民大學(xué)的銷售收入為7459.53萬元，占弘成立業(yè)總收入的13.62%，這一比重與弘成教育2007年赴美上市前的水平相差不大。 

這時(shí)候的ChinaEdu還控制著北京弘成教育從事K12，而弘成立業(yè)立足于成人高等教育業(yè)務(wù)，母子公司之間劃分明確。 

在ATA這邊，董事會(huì)于2015年7月作出決議：全美在線接收 ATA體系現(xiàn)有的考試測評業(yè)務(wù)，全美測評、全美教育和金地鑫將其考試測評業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移至全美在線，此后全美在線一直是為ATA貢獻(xiàn)98%收入的核心業(yè)務(wù)主體。

由于包括“ATA”商標(biāo)在內(nèi)的考試測評相關(guān)業(yè)務(wù)和資產(chǎn)已由全美在線繼承，媒體一般將如今的納斯達(dá)克上市公司ATA稱為“ata”，大小兩個(gè)ATA各自獨(dú)立運(yùn)營。2019年2月，ata成立已20年的子公司全美測評更名為全美時(shí)代教育科技（北京）有限公司，繼續(xù)向K12方向拓展。 

此外ata已于2018年11月完成對國際游學(xué)公司美之旅的收購交割，但在2018年3月6日宣布終止收購，將另尋標(biāo)的。因此，在接下來一段時(shí)間里，ata還將主要是一家投資控股公司，目前通過旗下子公司進(jìn)行K12教育評估工具和內(nèi)容的業(yè)務(wù)、南京大學(xué)雙創(chuàng)項(xiàng)目、與清華教育研究院合作的研究項(xiàng)目，以及持有大家匯、翼鷗教育、申請方、朗播網(wǎng)等公司股權(quán)。 

實(shí)際上，馬肖風(fēng)近年來廣泛的對外投資，讓全美在線與新東方、好未來、清華控股旗下慕華投資等形成了多方位的合作關(guān)系。在復(fù)思資本協(xié)助下，弘成立業(yè)通過重慶翔美教育深入民辦高等學(xué)校產(chǎn)業(yè)，還通過子公司弘成科技投資了在線國際藝術(shù)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)PS-ONE（世通美嘉留學(xué)），賽道進(jìn)一步延伸。

因此，我們還能看出，黃波和馬肖風(fēng)在旗下公司業(yè)務(wù)劃分上有相似之處，就是都把K12業(yè)務(wù)放在海外公司控制下，專注成人業(yè)務(wù)方向的公司全力沖刺A股。 

2019年伊始，教育部、人社部等多部委連續(xù)下發(fā)關(guān)于職業(yè)教育發(fā)展的政策文件，鼓勵(lì)產(chǎn)教融合、校企合作，一時(shí)間職業(yè)教育大熱。弘成立業(yè)和全美在線都長期深度介入職教領(lǐng)域，恰好就在這個(gè)風(fēng)口申請IPO。ATA/全美在線與教育部的業(yè)務(wù)合作自2001年就開始了，弘成立業(yè)與華為、騰訊等共同入選了教育部高教司發(fā)布的2017年第一批產(chǎn)學(xué)合作協(xié)同育人項(xiàng)目，在各自優(yōu)勢領(lǐng)域?yàn)轫?xiàng)目提供支持。

盡管如此，或許為了規(guī)避教育行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)，弘成立業(yè)特別在行業(yè)屬性中將自己歸于“軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)”，整體定位屬于在線教育行業(yè)的教育信息化服務(wù)領(lǐng)域。全美在線公司名稱中帶有“教育科技”，也把自己劃分到“人力資源服務(wù)”行業(yè)中。 

AI也是兩家公司看重的方向。黃波在2018年11月的一次演講中表示，弘成立業(yè)未來將是以人工智能為核心、以大數(shù)據(jù)云計(jì)算等技術(shù)為支撐的綜合教育服務(wù)提供者。全美在線也在此次IPO招股書中表示公司積極推動(dòng)云計(jì)算、人工智能等技術(shù)在考試測評領(lǐng)域中的應(yīng)用。馬肖風(fēng)曾表示，公司要做的就是積累更多數(shù)據(jù)，讓我們變成教育的大數(shù)據(jù)公司，為行業(yè)的機(jī)構(gòu)提供服務(wù)。

（兩公司招股書披露的業(yè)績）

弘成立業(yè)和全美在線等公司申請A股上市，是在2018年上半年大批教育公司擔(dān)憂IPO被否便知難而退之后的又一波教育上市潮。作為曾經(jīng)納斯達(dá)克上市公司下屬的公司，兩家公司管理層都經(jīng)歷過美國股市的大風(fēng)大浪，在業(yè)績水平、財(cái)務(wù)內(nèi)控、信息披露和綜合成長能力上，都有著領(lǐng)先的優(yōu)勢。弘成立業(yè)選擇創(chuàng)業(yè)板，表明黃波認(rèn)定公司能夠?qū)崿F(xiàn)高增長預(yù)期，全美在線更是瞄準(zhǔn)了標(biāo)準(zhǔn)甚高的上交所主板，顯然對自身實(shí)力很有信心。 

在給他們提供上市支持的單位方面，弘成立業(yè)與全美在線此次IPO聘請的保薦人/主承銷商都是中信建投證券。中信建投2018年保薦項(xiàng)目中，上會(huì)的有17家，其中成功過會(huì)的有10家，這兩項(xiàng)數(shù)據(jù)均在各大券商中排名第二（僅次于中信證券）。在史上最嚴(yán)發(fā)審委任下，中信建投保薦項(xiàng)目的發(fā)審?fù)ㄟ^率由前一年的95.65%降至58.82%，2019年開始過會(huì)率又有回升趨勢。黃波和馬肖風(fēng)都把公司登陸A股的重托交給2018年剛實(shí)現(xiàn)A+H股上市的中信建投，恐怕也不是巧合。

尾聲

“現(xiàn)在是資本的時(shí)代，科利華目前最缺的就是資本，有錢就有救了，有錢就有救了……”這是2003年9月時(shí)宋朝弟向收集記者不斷重復(fù)的一句話。 

如今16年過去，時(shí)下去杠桿、調(diào)結(jié)構(gòu)的環(huán)境中，各行業(yè)企業(yè)融資的迫切需求再次應(yīng)驗(yàn)了宋朝弟的話。但這對于上市公司來說一樣嗎？尤其是對于教育行業(yè)這樣對于A股市場來說是新興行業(yè)的公司，是否又有不同呢？這些問題還沒有回答。

中國的科技公司常和國外的名企對標(biāo)，但中國的教育公司在全球極難找到模式和體量相近的。是否正如黃波所說，中國人肯定比美國人更懂教育？很多人對中國教育行業(yè)出現(xiàn)了這么多上市公司感到羞恥——美國那樣成熟的商業(yè)社會(huì)，教育公司上市的竟是寥寥無幾。 

從黃波和弘成教育/弘成立業(yè)這條線，我們能看到從萬通、IDG資本到中民投、復(fù)思資本的接力；從馬肖風(fēng)和ATA/全美在線這條線，我們能看到軟銀賽富及鼎暉、高瓴的加碼。如今國內(nèi)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)不斷尋找在線教育標(biāo)的，幾乎每天都有多家教育公司完成融資的新聞，人民幣基金在教育投資一級市場上占絕對主導(dǎo)地位。

（人民幣資金的教育投資事件數(shù)量已遠(yuǎn)超美元資金圖片來自藍(lán)象資本）

曾投資弘成教育的IDG資本，至今累計(jì)設(shè)立的109只基金中有78只是人民幣基金，甚至還控股了一家A股公司四川雙馬(000935)。IDG資本曾投資的教育科技公司還有：達(dá)內(nèi)科技、英語流利說、順順留學(xué)、輕輕家教、猿題庫、粉筆公考、阿卡索外教等。近年來，達(dá)內(nèi)與流利說成功在美國上市，順順留學(xué)也被好未來收購，IDG教育投資成功退出的成果頗豐。

最初投資ATA的賽富基金也沒有缺席這一波教育公司的A股IPO潮。2018年11月，做機(jī)器人編程職業(yè)教育的華航唯實(shí)提交招股書，比弘成立業(yè)和全美在線稍早了一個(gè)多月，賽富作為GP的兩只基金對華航唯實(shí)合計(jì)持股4.95%。不過最新資料顯示華航唯實(shí)撤回了IPO申請。 

國內(nèi)人民幣基金的崛起，各行業(yè)均有受益，最后都將推動(dòng)中國資本市場繁榮、更多優(yōu)秀公司涌現(xiàn)，并且為A股的大池子添柴加薪、添磚加瓦。 

我們可以看到，教育產(chǎn)業(yè)的借殼題材常能讓股民浮想聯(lián)翩，從1999年到2019年，概莫能外。對于宋朝弟、陳熾昌等而言，踏入市場意味著公司股票在市場的沉浮自己將難以左右（但長期的大勢可以經(jīng)營改善）。怕的是，在特殊的時(shí)點(diǎn)瞄準(zhǔn)股民的非理性，掌門人按下推波助瀾的快捷鍵，結(jié)果將是失控的。

整整20年來，A股的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的竟然始終如此稀缺，少數(shù)踏踏實(shí)實(shí)的公司也難逃被爆炒之后就拋棄的命運(yùn)。如果從投資者挑選上市公司標(biāo)的的心態(tài)上看，A股跟美股的區(qū)別多半就體現(xiàn)在這里。

正逢牛市，妖有道，天無常，人恒心，愿A股風(fēng)波平。

本篇參考資料：

1.中國證監(jiān)會(huì)行政處罰決定書（孫國棟），中國證監(jiān)會(huì)官網(wǎng) 2015-11-12

2.弘成教育、ATA招股書，美國證券交易委員會(huì)（SEC）官網(wǎng)

3.弘成立業(yè)、全美在線招股書，中國證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)

4.弘成科技披露不規(guī)范行為 引發(fā)網(wǎng)絡(luò)教育領(lǐng)域地震，中國網(wǎng)2007-12-13 

5.教育市場守望者2018年再出發(fā)，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道 2018-03-15

6.YY的教育路，作者 潘大叔，獨(dú)立思考2015-8-30

7.全通教育市值超過新東方，A股的時(shí)代到來？芥末堆2015-03-03

8.弘成教育黃波：美股退市轉(zhuǎn)戰(zhàn)A股，吃的虧多了就知道路該怎么走 藍(lán)鯨財(cái)經(jīng)2017-03-20 

9.2017財(cái)年由盈轉(zhuǎn)虧，美股受挫的ATA如何破局？藍(lán)鯨財(cái)經(jīng)2017-06-22

10.“公考第一股”中公教育A股首秀 職教市場潛力巨大，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道 2019-02-22

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